计算机行业-稳定币：加密产业价值地图

华西计算机团队2025年7月29日稳定币：加密产业价值地图请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告|行业深度研究报告分析师：刘泽晶SAC NO：S1120520020002邮箱：liuzj1@hx168.com.cn核心观点2资料来源：华西证券研究所◆加密货币市场及产业链梳理加密货币产业链结构可归纳为上游（基础设施及区块链底层技术）、中游（加密货币发行与流通）、下游（场景应用）三部分。◆产业链上游——基础设施及底层技术上游为加密货币的诞生和运行提供底层技术和硬件支持，分为基础硬件制造商和区块链底层技术研发（比特币、以太坊、Solana等），相关标的：嘉楠科技、Hut 8、泰雷兹等。◆产业链中游——发行与交易发行是在公链上发行自己的数字货币，如比特币（挖矿获得）、以太币、稳定币、NFT等。相关标的：Marathon Digital、Riot Platforms、CleanSpark、Bit Digital、BTCS、Circle等。交易是加密货币流通的核心枢纽，分为中心化交易所和去中心化交易所。相关标的：Coinbase、Robinhood、Bakkt、OSL集团等。◆产业链下游——加密货币应用下游是加密货币的应用，包括支付、投资、金融服务等应用场景。相关标的：Strategy、Capital B、Metaplanet、SharpLink、Galaxy- Digital、GameStop、Trump Media & Technology Group、Exodus Movement、四方精创、Block、新火科技控股等。◆受益标的：RWA：协鑫能科、朗新集团、鸿博股份、奥瑞德、海南华铁、晶科科技等 稳定币IT及相关牌照：四方精创、国泰君安国际、耀才证券金融、京北方、东信和平、宇信科技、天阳科技、中银香港、中银证券、中油资本等港美股:Robinhood、众安在线、联易融科技、连连数字、中国光大控股、移卡等 ◆风险提示：1）宏观经济下行风险；2）行业竞争加剧；3）技术开发与应用进度不及预期；4）需求不及预期等；5）政策不及预期。目录301 加密货币市场及产业链梳理02 产业链上游——基础设施及底层技术03 产业链中游——发行与交易04 产业链下游——加密货币应用05 投资建议与风险提示01加密货币市场及产业链梳理4资料来源：华西证券研究所1.1 加密货币市场规模不断提升，集中度相对较高5资料来源：coingecko，中研网，华西证券研究所➢ 加密货币市值突破新高。截止2025年7月19日，加密货币市值达到3.94万亿美元，同比增加54.4%。随着各国政府逐步出台稳定币相关政策，加密货币市场规模将继续高速增长，根据中研普华产业研究院的预测，加密货币市规模将从2025年的5万亿美元增长至2030年的28万亿美元，年复合增长率高达38%。➢ 加密货币市场格局相对集中。比特币市值达到2.35亿美元，市占率60%，除了市值排名前10的加密货币外，其他几百种虚拟货币的市占率仅占12.3%。未来随着各国锚定法币的虚拟货币不断流入市场，山寨币的流动性将受到进一步挤压。全球加密货币市场规模（单位：美元）各加密货币市占率1.2 加密货币产业链梳理6资料来源：撼地产业研究院，华西证券研究所➢ 当前加密货币产业链已形成多层次生态体系，涵盖基础设施和底层技术、发行与交易、应用场景等环节。其产业链结构可归纳为上游（基础设施及区块链底层技术）、中游（加密货币发行与流通）、下游（场景应用）三部分。加密货币产业链02产业链上游——基础设施及底层技术7资料来源：华西证券研究所2.1 上游——基础设施及区块链底层技术8资料来源：Antpool，Coingecko，新浪财经，华西证券研究所➢ 基础设施是整个产业链的基石，为加密货币的诞生和运行提供底层技术和硬件支持。•硬件制造商：包括芯片设计和矿机生产商。根据Frost & Sullivan的预测，比特大陆、嘉楠科技、比特微电子三家厂商占据了全球加密货币矿机设备市场95.4%的份额。盈利模式：矿机销售和算力租赁费用。•公链/协议 (Layer 1) ：例如比特币、以太坊、Solana、Avalanche等，它们是整个生态的“操作系统”，定义了最底层的规则、安全性和去中心化程度。盈利模式：Gas费（交易手续费）、代币销售。矿机日净利润收益排行（数据截至2025年7月22日）公链TVL（链上加密资产总锁定价值）排名（数据截至2025年7月22日）2.2 嘉楠科技：全球领先矿机制造商9资料来源：公司官网，凤凰网，央广网，北京商报，华西证券研究所➢ 嘉楠科技（股票代码：CAN.O）是一家领先的ASIC芯片设计公司，以“区块链+AI”为多元化经营战略，业务范围涵盖高性能ASIC计算芯片及设备研发、AI芯片及产品开发。➢ 核心业务区块链芯片：全球领先的比特币矿机设计及制造商，累计生产数十亿颗ASIC芯片，产品迭代达18代，覆盖5nm至3nm先进制程研发，服务于北美、非洲、东南亚等地区的区块链数据中心。➢ 业绩受比特币市场波动的影响较大。嘉楠科技近5年间经历了盈利起伏和资产规模变化，2021年因比特币市场的上涨，带动了矿机销售量的增加和价格的大幅上涨，而2023年受比特币价格下跌影响，公司亏损4.1亿美元。2024年挖矿产生新区块奖励的比特币数量减半后，进一步压缩了矿工的利润空间，导致市场对矿机的需求下降，长期将对嘉楠科技的业务构成潜在挑战。➢ 战略调整：2025年6月，公司宣布启动战略重组，剥离AI业务单元（原占运营费用15%），未来将全力发展区块链芯片、服务器研发及数据中心建设。此举旨在优化资本效率，应对全球产业链与政策合规挑战，推动“出海3.0”战略深化。20202021202220232024收入0.697.826.292.112.69yoy-69%1014%-19%-68%27%净利润-0.333.140.70-4.14-2.50yoy79%1030%-77%-693%40%嘉楠科技发展历程公司财务数据（单位：亿美元）2.3 Hut 8 ：从“挖矿依赖”战略转型至“基建服务”10资料来源：Wind，PANews，币界网，华西证券研究所➢ Hut 8（股票代码：HUT.O）总部位于加拿大，是北美领先的比特币挖矿与数字基础设施服务商。公司通过垂直整合能源、数据中心托管及算力运营，构建“挖矿+基础设施”双轨模式。截至2025年，其业务覆盖加拿大、美国等地。➢ Hut 8从“挖矿依赖”战略转型至“基建服务”。2025年3月，Hut 8宣布将所有矿机资产注入新公司American Bitcoin Corp.，架构调整为：1.Hut 8持有American Bitcoin 80%股权，埃里克·特朗普团队持股20%；2. American Bitcoin由埃里克任首席战略官，目标成为“全球最大纯比特币矿商”；3.Hut 8转型为American Bitcoin的独家基础设施服务商，收取稳定托管费与管理费。➢ 公司业绩受比特币和收并购影响波动较大。2021年因比特币牛市，公司收入达到1.36亿美元，同比增长327%。因2023年底Hut 8与US Bitcoin合并（财务报表不完整），整合两家公司