重估“安全资产”系列报告(十九)：银行搭台，谁来唱戏？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 策略周报 银行搭台，谁来唱戏？ 重估“安全资产”系列报告（十九）  核心结论 分析师 曹柳龙 S0800525010001 13817664054 caoliulong@research.xbmail.com.cn 联系人 缪一宁 19921876895 miaoyining@research.xbmail.com.cn 1、银行为何能持续上涨一年半？ 过去一年半银行大涨 60%，去年 924 以来银行贡献了上证指数 24%的涨幅。我们 1.19 年度策略《大安全当立》以来持续推荐银行的逻辑是：（1）20 年 8 月地产融资“三道红线”导致银行 PB 持续回落到 23 年底的 0.4 倍；（2）23 年底以来，地产信贷支持“三个不低于”/保障房收储/5000 亿补充一级资本金等“化债”政策相继落地，修复银行资产质量，银行 PB 也持续修复到现在的 0.64 倍。 2、近期谁在买银行？ 今年 3 月以来银行加速上涨，险资/私募/ETF 是主要的增量资金，而外资/公募/杠杆资金未明显增配。（1）险资：3 月中旬开始密集举牌招商银行/农业银行/邮储银行等港股银行；（2）私募：对银行的超配比例从 3 月的-8.32%大幅提升至 5月的 7.95%。（3）ETF：4 月以来大幅流入银行 160 亿元。 3、银行能涨到什么时候？ 我们在 6.22《赚钱效应为何不强？》中指出：国内“化债”政策仍旧“托而不举”，大规模存量“化债”尚未开启，银行的资产质量仍有修复空间。我们判断：在（1）大规模存量“化债”政策落地&（2）银行业估值得到系统性修复之前，银行依然有继续上涨空间。 4、哪些银行未来能涨更多？ 大规模存量“化债”政策落地后，银行业 PB 有望继续修复，当前估值偏低的个股未来上涨空间可能更大。当前 PB 处于相对低位的有贵阳银行、民生银行、华夏银行、郑州银行等。 二季度银行的涨幅和其资产质量也有明显的相关性，当前 PB 相对其资产质量仍偏低估的银行，未来上涨空间可能更大。（1）当前 PB 相对于其不良资产率仍偏低估的有民生银行、平安银行、无锡银行、光大银行等；（2）当前 PB 相对于其不良贷款拨备率仍偏低估的有贵阳银行、苏农银行、无锡银行、郑州银行等。 5、银行搭台，安全资产唱戏！ 我们在《美债“洪峰”，注意“安全”！》中指出：当美债利率高位回落，流动性转向宽松的时候，交易成长股“完美故事”的胜率更高；而当美债利率底部抬升，流动性转向收紧的时候，配置黄金/银行/资源/公用等“安全资产”的胜率更高。7 月混沌，警惕美元流动性冲击！继续配置反脆弱的“安全资产”—①即期净资产（本金）确定性的“中特估”（黄金/银行/资源/公用）+②未来现金流（利息）确定性的“科特估”（国产 AI 算力）。 风险提示：国际环境变化，产业政策变化风险，技术进步节奏不及预期等。 证券研究报告 2025 年 07 月 13 日 策略周报 西部证券 2025 年 07 月 13 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 银行行情为何能持续一年半？ ......................................................................................... 3 二、 近期谁在买银行？ ........................................................................................................... 3 三、 银行能涨到什么时候？ ................................................................................................... 4 四、 哪些银行未来能涨更多？ ................................................................................................ 5 五、 银行搭台，安全资产唱戏！ ............................................................................................ 7 六、 市场复盘及展望 .............................................................................................................. 8 6.1 市场复盘 ...................................................................................................................... 8 6.2 经济数据 .................................................................................................................... 12 6.3 经济要闻回顾 ............................................................................................................. 13 6.4 未来重点关注 ............................................................................................................. 13 七、 风险提示 ....................................................................................................................... 15 图表目录 图 1：去年 924 以来上证指数 24%的涨跌幅由银行贡献 ......................................................... 3 图 2：23.11.17“三个不低于”政策是银行估值修复的起点 .................................................... 3 图 3：3 月以来，险资/私募/ETF 在明显增配银行.................................................................... 4 图 4：3 月以来，外资/公募/杠杆资金未明显增配银行 .......................