全球美妆25年6月季度业绩前瞻：看好巨子生物与欧莱雅

2025 年 7 月 22 日（星期二） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2025年7月22日“Global Cosmetics - Jun-Q preview: We prefer Giant Biogene & L’Oreal”的中文版 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、公司数据、招商证券（香港）预测；股价截至2025年7月21日。 黄铭谦 +852 3189 6357 josephwong@cmschina.com.hk 最新变动 我们预计所覆盖的全球化妆品公司在6月季度的业绩将表现平淡，但符合预期。 中性 前次评级 中性 MSCI世界指数（2025年7月21日） 4,072 行业表现 资料来源：彭博 注：CD为可选消费，CS为必需消费 % 1m 6m 12m 绝对表现 4.9 (3.1) 14.6 相对表现 (可选消费对比必需消费) 5.2 (11.2) 8.8 资料来源：彭博 (20)(10)0102030(%)MSCI World CDMSCI World CS全球美妆 25年6月季度业绩前瞻：看好巨子生物与欧莱雅 ■ 欧莱雅/资生堂/巨子生物：关注下半年潜在增长 ■ 雅诗兰黛: 预计第四财季大幅下滑；26财年指引提升可见度 ■ 目标价：欧莱雅/雅诗兰黛上调至423.8欧元/56.2美元; 巨子生物/资生堂不变 上半年逆风因素持续；下半年复苏表现将成为关键 6月季度季度业绩即将公布，我们覆盖的全球美妆企业走势持续分化。整体而言，下半年业绩复苏将是巨子生物、欧莱雅与资生堂兑现全年指引的关键；雅诗兰黛短期前景仍不明朗，但26财年指引有望提升未来可见度。我们偏好巨子生物与欧莱雅。 盈利预测调整：欧莱雅/雅诗兰黛-2%/+2%；巨子生物/资生堂不变 • 巨子生物(2367 HK, 增持): 媒体负面舆论拖累 618 大促表现，5–6 月 GMV同比增速放缓至中单位数百分比。我们预计公司 25 年上半年实现收入/净利润 31/12 亿元人民币，主要受益于 Comfy 与 Collgene 分别录得约 25%与 50%以上的销售增长。目标价维持在 77.0 元港币不变。 • 欧莱雅(OREP FP, 增持): 公司将于 7 月 29 日公布二季度业绩，我们预计尽管各业务板块走势分化，但整体表现稳健。预计本季度有机销售增长（OSG）同比达+2.5%。其中，专业美发与皮肤科板块预计均增长约+6%，而奢侈品与大众消费板块则表现温和，预计均增长约+2%。从区域来看，北美因零售商态度谨慎，预计表现持平；欧洲受益于香氛品类，预计实现中单位数同比增长；北亚则因中国市场疲软，预计略有下滑（我们追踪的二季度中国 GMV 同比为负中单位数）。我们预计公司 25 年上半年经营利润率将同比持稳于约 20.8%，支撑每股收益达 7.1 欧元，与市场一致预期相符。我们根据汇率变动更新了 25–27 年销售预测，并将 DCF 目标价由 414.0 欧元上调至 423.8 欧元。 • 雅诗兰黛(EL US, 减持): 我们预计公司 25 财年四季度（截至 6 月）有机销售将同比下滑 15.5%，低于市场一致预期的-13.5%，主要受全球旅游零售渠道显著下滑拖累，主因亚洲地区高基数效应（该地区去年同期曾因补库存推动录得双位数增长）叠加当前需求持续疲软。我们预计 EMEA 地区将录得约 30% 的同比下滑，同时美洲地区的渠道结构调整亦影响盈利能力。中国市场方面，雅诗兰黛本季度预计实现中双位数的 GMV 增长，但复苏是否可持续仍有待观察。值得关注的重点在于 FY26E 指引是否有望重新发布。我们当前模型假设有机销售增长同比下降 2%，每股收益为 1.97 美元，均低于市场一致预期。若公司营收重回正增长，所带来的经营杠杆效应将构成我们减持评级的主要上行风险。为此我们对 FQ4 销售预测进行了微调，并将 DCF 目标价由 52.0 美元上调至 56.2 美元。 • 资生堂(4911 JP, 中性): 我们预计在重组举措落地后，日本市场仍将是集团维持销售与利润增长的关键支撑。我们预计集团有机销售增长将同比下降 2%，而资生堂需在下半年实现高单位数增长方可达成全年销售目标。另一方面，我们估算公司二季度核心营业利润为 90 亿日元，利润率环比持平至 3.6%，与公司此前指引基本一致。我们暂时维持现有盈利预测不变，同时维持基于 EV/EBIT 估值方法得出的目标价 2,490 日元不变。 投资风险-全球经济衰退，汇率风险，非理性去库存。 公司 股票 代码 评级 目标价 （本币） 股价 （本币） 市盈率（倍） ROE（%） 股息率（%） FY25E FY26E FY25E FY26E FY25E FY26E 巨子生物 2367 HK 增持 77.0 60.5 22.0 17.8 30.7 31.9 2.6 3.2 欧莱雅 OREP FP 增持 423.8 373.1 29.0 26.2 19.0 19.2 1.9 2.1 雅诗兰黛 EL US 减持 56.2 89.6 68.6 45.9 11.2 16.1 1.9 1.6 资生堂 4911 JP 中性 2,490.0 2519.0 34.9 19.6 0.9 4.3 1.6 1.6 2025 年 7 月 22 日（星期二） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：巨子生物 - 招证对比一致预测 资料来源：Visible Alpha、招商证券（香港）预测 CMSConsensusDiff (%)RMB mnFY25EFY26EFY27EFY25EFY26EFY27EFY25EFY26EFY27ERevenue7,0848,92410,9627,0028,85210,7851.2%0.8%1.6%Gross Profit5,7507,1608,6885,6477,0878,5891.8%1.0%1.2%Operating Profit2,8463,4834,1502,8993,4584,090-1.8%0.7%1.5%Net profit2,5363,0703,6292,5733,0453,568-1.5%0.8%1.7%GPM81.2%80.2%79.3%79.7%79.4%79.6%1.5ppt0.8ppt-0.4pptOPM40.2%39.0%37.9%40.9%38.8%37.9%-0.7ppt0.3ppt-0.1pptNPM35.8%34.4%33.1%36.3%34.1%33.1%-0.5ppt0.3ppt0ppt 2025 年 7 月 22 日（星期二） 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 3 图2：欧莱雅 - 盈利调整 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测 图3：欧莱雅 - 招证对比一致预测 资料来源：Visible Alpha、招商证券（香港）预测 图4：欧莱雅 - 折现现金流假设与敏感性分析；新目标价为423.8欧元，对应29倍的远期市盈率，较全球化妆品同行的平均水平高出10% 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 EUR mnFY25EFY2