问界引领高端化转型，盈利能力跃升；首予买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 首次覆盖 汽车 2025 年 7 月 21 日 赛力斯 (601127 CH)问界引领高端化转型，盈利能力跃升；首予买入赛力斯深化与华为的合作，入股引望后，将进一步强化华为属性和智能化，带动品牌持续向上。问界 M8 和 M9 打入传统 BBA 豪华品牌市场，在各自细分市场销量领先，品牌高端定位基本确立，带动赛力斯毛利率领先行业，盈利水平提升已步入快车道。我们预计改款 M7 在今年下半年发布，有助于提升该车型在 25-35 万元 SUV 市场的竞争力。首予买入，目标价 180.5 元人民币。高端新能源市场国产化率稳步提升，问界品牌高端化调性基本确立，带动赛力斯盈利能力向上。随着我国消费者对智能化与高品质出行体验的需求提升，高端化已成为我国新能源乘用车发展的核心趋势之一。2024 年中国内地高端新能源乘用车销量达 260 万辆，占比超 23%，其中自主品牌市占率近 58%。问界在华为深度赋能下快速完成品牌上探，M9 在 45-60 万元（人民币，下同）区间领先销量重塑高端 SUV 格局，M8 上市进一步巩固高端布局。赛力斯单车售价与利润双提升，1Q25 毛利率高达 27.6%，大幅领先行业。问界 M8 于今年 4 月上市，5 月月销量已超 1.2 万辆，6 月进一步上升至 2.1 万辆，凭借产品力有望成为细分市场销量第一，我们预计 M8稳态月销量在 1.5 万辆左右。华为智驾领先行业，入股引望加强华为属性和智能化水平。华为在智能座舱和智能驾驶方面的产品迭代正在加速，目前已经迭代至 HarmonyOS 5 和ADS 4。智驾方面，从目前趋势看，感知端大模型（基于学习）成为主流方向，销量领先、数据规模领跑的车企具备更大数据存储量。随着华为合作车企规模不断扩大，华为智驾有望领先同行。问界深度合作华为，入股引望后有望加强华为属性和智能化水平，继续维持行业领先优势。盈利能力步入上行通道，首予买入。赛力斯正加速高端转型，我们预计2025 年问界 M8/M9 合计销量占比达到 53%，带动单车均价提升至 29.7 万元，毛利率升至 27.1%。同时，我们预计赛力斯的净利率将进一步改善，并在 2025-27 年保持在约 6.1%-7.3%之间，期间的自由现金流将保持正值。我们采用 PE 估值法，基于 25 倍 2025E 市盈率，目标价为 180.5 元人民币，对应 2026E 市盈率的 22 倍。我们看好赛力斯在高端市场的进一步拓展及其潜在的盈利能力增长，首予买入评级。 资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅人民币 130.40人民币 180.50+38.4%财务数据一览年结12月31日202320242025E2026E2027E收入 (百万人民币)35,842145,176175,174204,281213,877同比增长 (%)5.1305.020.716.64.7净利润 (百万人民币)(2,450)5,94610,88412,40015,599每股盈利 (人民币)(1.62)3.947.218.2110.33同比增长 (%)-36.1-342.783.013.925.8市盈率 (倍)ns33.118.115.912.6每股账面净值 (人民币)7.558.1213.8920.4628.73市账率 (倍)17.2616.059.396.374.54股息率 (%)1.31.62.02.02.0个股评级买入7/2411/243/257/25-20%0%20%40%60%80%100%601127 CH上证综指股份资料52周高位 (人民币)145.8752周低位 (人民币)71.36市值 (百万人民币)196,875.60日均成交量 (百万)24.39年初至今变化 (%)(2.24)200天平均价 (人民币)130.14陈庆angus.chan@bocomgroup.com(86) 21 6065 3601李柳晓, PhD, CFAjoyce.li@bocomgroup.com(852) 3766 1854ns2025 年 7 月 21 日赛力斯 (601127 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3目录投资概要.........................................................................................................................................4问界品牌高端化确立，盈利能力领先行业 ....................................................................................5中国内地高端新能源乘用车市场：自主品牌捕捉消费需求转变机遇，市占率提升趋势明确.............................................................5主力品牌问界 M9：高端品牌调性基本确立，细分市场销量领先..........................................................................................................7新车型问界 M8：进一步完善问界品牌产品矩阵，有望成为细分市场第一........................................................................................10高端化驱动盈利跃升：赛力斯毛利率领先自主车企..............................................................................................................................13深度协同华为，智驾领先同行 .....................................................................................................15华为智选车标杆案例：“华为+赛力斯” 深度协同驱动问界崛起 .................................................................................