会员渠道放量驱动增长，业绩有望保持高增

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 12.43 总股本/流通股本（亿股） 4.28 / 4.28 总市值/流通市值（亿元） 53 / 53 52 周内最高/最低价 15.93 / 5.43 资产负债率(%) 13.3% 市盈率 33.59 第一大股东 鹿有忠 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC 登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:杨逸文 SAC 登记编号:S1340522120002 Email:yangyiwen@cnpsec.com 有友食品(603697) 会员渠道放量驱动增长，业绩有望保持高增 ⚫ 事件 公司发布 2025 年半年度业绩预告，显示 2025 年上半年公司实现营业收入 7.46-7.98 亿元，同比增长 40.91％-50.77%，单 Q2 实现收入 3.63-4.15 亿元，同比增长 42.91%-63.39%。上半年实现归母净利润 1.05-1.12 亿元，同比增长 37.91％-47.57%，单 Q2 实现归母净利润 0.55-0.62 亿元，同比增长 66.67%-87.88%。上半年公司实现扣非净利润 0.89-0.97 亿元，同比增长 46.82％-58.90%，单 Q2 实现扣非净利润 0.45-0.53 亿元，同比增长 74.62%-105.38%。 ⚫ 投资要点 会员制商超持续上新，新渠道动能强劲。公司积极推动渠道结构优化与产品创新升级，会员制与零食量贩渠道成为增长新引擎，传统线下渠道稳健调整，线上电商强化品宣与新品孵化功能，产品研发响应效率显著提升。会员制商超合作持续深化，5 月在山姆渠道上新第三款定制单品酸汤双脆，主要原料选取优质鸡胸软骨和鸡膝骨，主打高蛋白营养产品，新品重回肉类赛道，其受众群体、消费场景更为广泛，预计将带来更好月销水平。零食量贩渠道随着终端扩张、体量快速攀升，已完成单个系统多品类导入，25 年以来增速表现亮眼。传统线下渠道今年以来仍面临一定压力，全年规划以稳为主，虽整体态势弱势，但仍会适度加大投入，加强店面陈列、调整经销商结构，把握渠道模式迭代机会。电商渠道一季度保持快速增长，电商团队架构去年已到位，加大在兴趣电商方面品牌投入，打法上部分产品做线上首发后再导入线下，以承接部分品牌推广职能。 渠道结构变化影响毛利率，公司中长期发展目标清晰。从成本角度看，主要原料凤爪通过提前备货平滑短期波动，全年成本预期平稳，高潜力新品（如鸡脚筋、鸡脆骨）毛利率略高于传统产品。因会员制商超和零食渠道裸价销售模式、导致低毛利率渠道占比提升，直营会员渠道费用率低，但线上电商及传统渠道品牌投入加大，期间费用绝对额上升但整体费率下降。既一季度因渠道结构变化影响利润率同比有所下滑，二季度来看净利率及扣非净利率同环比均有所提升。 ⚫ 盈利预测与投资评级 我们看好公司在新渠道新市场发展势能，25 年再会员店与线上渠道持续深耕，期待新品进一步放量。考虑到山姆渠道上新超预期，我们上调 2025-2027 年收入预测至 16.97/20.06/22.49 亿元（原预测为15.01/17.47/19.6 亿元），同比+43.51%/18.22%/12.11%，上调 2025-2027 年 归 母 净 利 润 预 测 至 2.21/2.65/2.99 亿 元 （ 原 预 测 为-14%6%26%46%66%86%106%126%146%166%186%2024-072024-092024-122025-022025-042025-07有友食品食品饮料发布时间：2025-07-14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 1.97/2.31/2.61），同比+40.42%/20.0%/12.91%，对应当前股价 PE 分别为 25/21/19，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1182 1697 2006 2249 增长率(%) 22.37 43.51 18.22 12.11 EBITDA（百万元） 216.23 300.81 362.02 408.45 归属母公司净利润（百万元） 157.33 220.92 265.11 299.35 增长率(%) 35.44 40.42 20.00 12.91 EPS(元/股) 0.37 0.52 0.62 0.70 市盈率（P/E） 35.20 25.07 20.89 18.50 市净率（P/B） 3.12 2.91 2.93 2.95 EV/EBITDA 15.60 15.89 13.58 12.32 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 1182 1697 2006 2249 营业收入 22.4% 43.5% 18.2% 12.1% 营业成本 840 1228 1440 1608 营业利润 34.5% 40.7% 20.1% 13.0% 税金及附加 14 19 22 25 归属于母公司净利润 35.4% 40.4% 20.0% 12.9% 销售费用 126 149 173 191 获利能力 管理费用 51 53 60 65 毛利率 29.0% 27.6% 28.2% 28.5% 研发费用 4 5 5 6 净利率 13.3% 13.0% 13.2% 13.3% 财务费用 0 2 7 12 ROE 8.9% 11.6% 14.0% 15.9% 资产减值损失 0 0 0 0 ROIC 12.8% 27.3% 23.6% 24.3% 营业利润 186 262 314 355 偿债能力 营业外收入 2 2 2 2 资产负债率 13.3% 17.5% 23.8% 28.3% 营业外支出 1 1 1 1 流动比率 6.26 4.70 3.43 2.87 利润总额 187 264 316 357 营运能力 所得税 29 43 51 58 应收账款周转率 15.85 44.18 44.18 44.18 净利润 157 221 265 299 存货周转率 2.49 2.39 2.39 2.39 归母净利润 157 221 265 299 总资产周转率 0.58 0.74