宏观专题研究：+美国“大而美”法案的近忧与远虑

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 美国“大而美”法案的近忧与远虑 华泰研究 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 胡李鹏，PhD 研究员 SAC No. S0570525010001 SFC No. BWA860 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 赵文瑄 联系人 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 7 月 07 日│中国内地 专题研究 概览：7 月 3 日，众议院投票通过“大而美”法案，7 月 4 日特朗普签署后正式生效。权衡各方诉求后惊险“闯关”的最终版本长达 869 页，其隐含财政扩张力度明显超过 5 月通过的众议院版本。我们维持 2026 年美国财政赤字 7%的预测。“大而美”法案的实施有望对 2025 年 4 季度和 2026 年增长带来短期提振，但这一财政扩张可能代价不菲。“大而美”法案的内容、逻辑及立法过程都可能进一步削弱美国政府公信力。短期，美国债务可持续性和通胀风险均可能加剧。中长期，该法案再次验证了在当前政治和舆论环境下，美国减税和增支均有极强惯性。法案中 2029 年后收敛赤字的愿景或难以实现。该法案将可能进一步恶化美国收入和社会福利分配，加剧政治极化。 1.预计 10 年增加财政赤字 4.1 万亿美元，赤字率较 2010-19 年上升 3-4pct “大而美”法案在众议院以 218:214 获得通过，快于 2017 年特朗普第一届任期的减税法案和奥巴马的全民医保法案，相对于法案长度和内容繁复程度而言，本次立法程序相对“仓促”。最终版本的“大而美”法案中未来十年增加美国财政赤字 4.1 万亿美元。即使计入关税收入，预计未来十年美国平均赤字率将达到 6.4%。但部分减税措施在 2028 年到期后延长可能性较高、并额外增加 1.3 万亿美元赤字，未来十年平均赤字率将达到 6.7% （CRFB）。 ▪ 减税十年合计增加赤字约 4.4 万亿美元：延长并扩大 TCJA 对居民和企业减税政策；新增居民减税大多只持续到 2028 年、即特朗普任期结束； ▪ 增加国防和（收紧）移民支相关出，十年合计增加赤字 0.3 万亿美元 ▪ 支出削减十年合计约 1.3 万亿美元，包括减少联邦医疗补助（Medicaid）受益人数；减少学生贷款和食品券支出。大幅削减 IRA 中的税收补贴。 ▪ 债务上限提高 5 万亿至 41 万亿美元，删除此前备受关注的 899 条款。 2.“大而美”法案有望支撑 2025-26 年增长，但长期效用递减、且推升通胀 我们维持此前对 2026 年财政赤字 7%左右的预测。财政扩张可能部分对冲关税上升的冲击。但由于法案主要系延长已有减税措施，对 2025-26 年增长的提振可能不及 2017 年减税法案。预计“大而美”法案对美国中长期经济增长的提振显著低于白宫自身的估计：大多独立机构预计大而美法案未来十年对美国GDP的额外累计提振仅 0.4%，显著低于白宫的估计（2.4%-2.7%）。 3.宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧” “大而美”或将进一步削弱美国债务可持续性和政府公信力，其中 2029 年后赤字减免的愿景或难以实现，法案将推行美国和平时期最大的财政刺激，令美国总政府债务/GDP 在目前 124%基础上进一步攀升。法案与特朗普竞选时削减赤字的承诺背道而驰、本次不计成本减税等事实均指向美国财政扩张的极大惯性。预计 2029 年后削减赤字的愿景过于乐观：①2028 年后减税政策退出难以兑现；②国债付息成本可能攀升：国债利率每上升 1 个百分点，每年付息成本将上升 3000 亿美元；③ GDP（即分母）增长可能不及预期。 “大而美”法案将进一步恶化美国居民收入和福利分配，加剧美国政治极化。一方面，高收入人群和企业（资本开支抵扣）从减税中受益更大，而即使不考虑通胀上升，低收入者也面临“净损失”。最富裕家庭平均每年减税 1.2万美元，中产每年减税 0.05-0.15 万美元，最贫困家庭则每年净损失（补贴等）0.16 万美元。同时，削减 Medicaid 和食品券对中低收入群体冲击较大。CBO 估计，削减 Medicaid 将导致 2034 年 1180 万美国人丧失医疗保险。 美国债务可持续性隐忧将进一步削弱美元资产配置吸引力。美国政府偿债能力下降或将推升美债期限溢价，削弱美元的地位。全球资产再平衡仍将持续。 风险提示：关税冲击大于预期，“大而美”法案推行阻力大于预期。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 1. 预计 10 年增加财政赤字 4.1 万亿美元，赤字率较 2010-19 年上升 3-4pct ............................................................. 3 2. “大而美”法案有望支撑 2025-26 年增长，但长期效用递减、且推升通胀 ................................................................ 9 3. 宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧” .......................................................................................................... 11 风险提示.............................................................................................................................................................. 12 图表目录 图表 1： “大而美”法案最终版本的支出规模显著超过众议院 5 月份版本（十亿美元）................................................ 5 图表 2： 减税包括延长并扩大 TCJA（个人与企业）、新增临时性减税（个人与企业）以及增加税收收入三部分（十亿美元） .......................................................