美高梅中国(2282.HK)“小而美”服务出众，非博彩强劲协同

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 美高梅中国 (2282 HK) “小而美”服务出众，非博彩强劲协同 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 18.00 何翩翩 研究员 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 易楚妍 联系人 SAC No. S0570124070123 yichuyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 18.00 收盘价 (港币 截至 7 月 9 日) 15.40 市值 (港币百万) 58,520 6 个月平均日成交额 (港币百万) 83.73 52 周价格范围 (港币) 8.83-15.46 BVPS (港币) 0.14 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (港币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 31,387 31,616 32,347 33,585 +/-% 27.15 0.73 2.31 3.83 归属母公司净利润 (百万) 4,603 5,170 4,816 4,969 +/-% 74.48 12.31 (6.86) 3.18 EPS (最新摊薄) 1.21 1.36 1.26 1.30 ROE (%) (1,151) 132.14 54.25 41.36 PE (倍) 12.45 11.08 11.90 11.53 PB (倍) 108.63 7.85 5.48 4.22 EV EBITDA (倍) 8.50 8.04 7.53 6.89 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 7 月 09 日│中国香港 博彩 我们认为澳门博彩板块存在配置机会。近期板块普涨主系：1）访澳客流强劲：五一、端午客流同比均增加；2）GGR 回升：五一 GGR 超预期，6 月更是淡季不淡；3）非博彩积极推进：5-6 月郑秀文、权志龙和张学友等轮番登台，叠加泡泡玛特大型 IP 装置展示，暑期更有陈奕迅、林忆莲等接力引流。我们认为，演唱会和潮玩经济等非博彩活动将带动客流和现金流持续上升。六家博企中，美高梅中国表现持续向好，我们认为主系：1）公司“小而美”，公关服务出众，高端客流强劲；2）博彩业务恢复优于行业水平，1Q GGR 恢复至 19 年同期 131%（行业 76%），EBITDA 利润率维持高水平；3）公司持续推进非博彩布局，强化多元业态协同。重申“买入”。美高梅中国股价自 6/13 HKD10.68 至 7/8 HKD15.08，涨幅 41.2%。港股银河/金沙/永利/澳博/新濠期间涨幅 16.6/25.6/23.9/19.8/57.1%。 五一分水岭，6 月再下一城，恢复创 19 年后新高，暑期有望持续 五一假期访澳日均客流 17 万（去年同期 12.1 万），叠加假期后郑秀文演唱会等非博彩活动协同，推动澳门五月 GGR 环比+12%，同比+5%，恢复至19 年同期的 82%。端午假期三天共 39 万人次访澳（24 年同期 34.2 万人次）。6 月则淡季不淡，澳门 GGR 跟五月相若，同比+19%，恢复至 19 年同期的88%，为疫情以来恢复最好月度，主系高端客流带动。不过，此前 1Q 过夜旅客占比降至 41%（对比 1Q19 的 46%），而旅客人均非博彩消费同比-13%，或证明澳门客源的贡献度呈二八分化，而五一开始高端客有回流迹象。 便捷出行和支付政策吸引客流；演唱会和潮玩经济拉动暑期 GGR 我们认为 2H25 澳门博彩板块的上行趋势有望受政策利好、财富效应和非博彩协同而延续。珠澳“一签多行”、香港“跨境支付通”，叠加“金股币”齐涨财富效应，或增强旅客的出行与消费意愿。博企积极部署非博彩活动，5 月郑秀文回归开唱，6 月张学友、权志龙接力登场，后续更有陈奕迅、林忆莲等面向中老年高消费群体。同时，Labubu 等泡泡玛特大型 IP 也于 6-9月登陆澳门，进驻官也街等热门景点，广吸各年龄层游客打卡互动。博企针对不同客群设计的非博彩活动与其主业形成良好协同效应，助力 GGR 提升，如韩团、CP 活动吸引女性与年轻群体，NBA 与潮玩 IP 则兼顾男性与全年龄段。此外，演出安排亦避开传统节日，主打错峰旅游，实现客流平滑过度。 “小而美”构建多元文化拓展非博彩布局，深化高净值客渗透 由何超琼领军，美高梅加码非博彩部署，主打中国文化主题以拓展高净值客群，并围绕高端餐饮、演艺等，构建多元沉浸式体验，包括：邀请多位中国名厨，打造海上丝路、宁波、川菜、粤菜等飨宴；今年春节的《黑神话：悟空》交响音乐会，融合游戏原声与国风元素，呈现沉浸式东方神话体验；去年 12 月首演，由张艺谋执导的驻场演出《澳门 2049》，以科技说中国故事，由八大国家级非遗元素，延伸出八幕演出，并结合动力镜面、灯光编程与大量运用顶尖科技，如机器人、仿生飞行等。在《港澳米其林指南 2025》中，旗下餐厅雅吉首夺一星，蜀道则多年坐拥一星。保利美高梅博物馆融合科技与传统美学，带来沉浸式动态数码水墨画等，丰富观众的艺术体验。5 月累计访客已达 70 万人次，社交平台曝光量近 30 亿次。 重申“买入”，目标价上调至 18.0 港元，对应 8.8x 26E EV/EBITDA 我们维持美高梅中国 25/26/27E EBITDA 88/90/93 亿港元。我们认为公司的非博彩部署跟其博彩业务产生高效协调，引领恢复能持续优于行业，并助力股价跑赢大盘。基于港股博彩行业 8.7x 26E EV/EBITDA，上调目标价至HKD18.0，对应估值为 8.8x（前值 HKD14.0）。重申“买入”。 风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。 (25)(8)92542Jul-24Nov-24Mar-25Jul-25(%)美高梅中国恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 美高梅中国 (2282 HK) 图表1： 澳门总博彩恢复情况：2025 年 6 月 GGR 修复至 2019 年同期 88%（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 图表2： 澳门博彩总收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元），25Q1 已恢复至 19Q1 的 76% 资料来源：DICJ、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 美高梅中国 (2282 HK) 图表3： 澳门 VIP 博彩收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元），25Q1 已恢复至 19Q1 的 39% 资料来源：DICJ、华泰研究 图表4： 澳门中场收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元），25Q1 已恢复至 19Q1 的 113% 资料来源：DICJ、华泰研究