基础化工行业：5Q2化工景气底部延续，关注业绩增量具备确定性的板块及个股

分析师联系人张汪强登记编号：S1220524120002林建东登记编号：S1220524110002韩翀宇登记编号：S1220524110003刘旭升登记编号：S1220525020001杨宇禄25Q2化工景气底部延续，关注业绩增量具备确定性的板块及个股基 础 化 工 团 队 • 中 期 行 业 策 略 报 告证券研究报告 | 基础化工 | 2025年06月30日报告摘要25Q2化工景气底部延续，市场风格以事故驱动的涨价及主题行情为主。25Q2全球制造业重回荣枯线下方，化工品PPI同比走弱。化工需求侧房地产处于弱修复的周期底部阶段；国内新能源车销量维持高增长；国内社零增速稳中向好，促消费政策持续发力。供给侧欧盟化工生产乏力已对下游制造业造成影响，国内维持稳健增长，且国内化工固定资产投资增速已放缓，但供过于求对价格的短期压制因素仍在。量增价减企业利润承压，尽管油煤开始下行，化工大宗价差短期仍在历史底部，资源型企业ROE相对高位。在市场风格上，表现为25Q2化工板块小市值标的更强，且以事故驱动的涨价及主题行情为主，基化整体估值在底部区间稍有修复，短期需要注意伊以冲突对油气情绪影响。机构持仓方面，1Q25主动基金降低化工板块配置，景气度较好的氟化工板块为主要加仓方向。从交易的时间窗口期看，当前化工子板块位于底部也有两年时间跨度了，离反转或已不远。关注业绩增量具备确定性的板块及个股。白炭黑国内新增产能受限，供给格局有望持续优化，受益于全球新能源汽车及绿色轮胎渗透率提升，需求有望持续增长。制冷剂供给端受限且行业格局固化市场集中度高，龙头企业话语权强。润滑油添加剂行业正处于国际供应链体系重建，从“引进来”到“走出去”的关键阶段，瑞丰新材客户持续准入+国产替代提速，有望实现量价齐升。钾肥延续高景气，中印钾肥大合同落地，价格同比大幅上涨，亚钾下半年有望释放增量产能，看好公司低成本扩张优势。卓越新能生物柴油新项目持续推进，新加坡基地有望绕过关税壁垒，且脂肪醇项目已于近期投产，当前脂肪醇受棕榈仁油支撑价格高位，公司新产能有望受益。投资建议：建议关注确成股份、联科科技、巨化股份、三美股份、东岳集团、昊华科技、永和股份、东阳光、瑞丰新材、亚钾国际、卓越新能。风险提示：宏观经济表现不及预期，化工产能周期变化超预期，油价大幅波动，化工业安全环保风险2目录31. 化工中观数据更新1.1 2025H1化工景气底部徘徊1.2 需求侧：地产、汽车行业政策持续发力，社零稳中向好1.3 供给侧：国内化工产量维持高增速，欧洲去工业化进程持续1.4 累库下产能扩张趋缓1.5 量增价减，企业盈利端承压1.6 25Q2涨价及主题行情活跃，行业估值修复1.7 1Q25主动基金降低化工板块配置，氟化工板块为主要加仓方向2. 关注业绩增量具备确定性的板块及个股3. 投资建议4. 风险提示1.1 2025H1化工景气底部徘徊425Q2全球制造业重回荣枯线下方，化工品PPI同比走弱受美国关税战扰动，2025年3月以来全球制造业PMI重回下行区间，5月全球制造业PMI降至49.6，较4月下滑0.2pp，仍处于低迷状态。企业将下滑归因于贸易政策不确定性下新订单减少，包括总新订单和新出口业务均出现下降，产出指数也由增长转为下降，出厂价格指数走弱，并传导到上游化工环节。分区域看PPI同比，5月中国、美国、日本同比-4.1%、-2.6%、-3.1%，欧盟4月同比-0.7%，时间上各国PPI从3月开始向下，与美国发起全球关税战时间同步。受近期美中关税战缓和影响，5月全球未来产出预期及国内制造业产出PMI指数有修复，但贸易紧张仍是拖累因素，出厂价格修复滞后，但从景气指标的位置以及持续时间看，本轮周期在底部已近2年，反转的时机或已不远。图表：主要经济体化工品PPI（单位：%）图表：全球制造业PMI指数资料来源：S&P Global PMI，Wind，方正证券研究所1.1 2025H1化工景气底部徘徊5当前行业产品价格景气程度较弱，盈利压力仍在；随着整体制造业PMI修复，后期有望向上从产业链的角度看，化工大周期的反转有几步：1、下游需求侧在政策端等外部因素刺激或自发修复下的边际改善；2、备货增加通过产业链各环节逐步传导到上游供给侧；3、供需关系逐步改善，产品以涨价的方式实现价差扩大。期间预期复苏与各环节的惜售囤货行为则是催化剂，从而使周期加速向上，直至化工新产能进入，供需关系反转，周而复始。而这之中供需之间互为因果，映射在结果上即为价格。从相对反应价格的两个宏观指标：利润总额和PPI观察，石化行业弹性依然显著，而上游油气开采业弹性相对更大。图表：上游油气相较宏观经济弹性更为突出图表：制造业PMI与化工品PPI周期基本同步资料来源：Wind，方正证券研究所-8%-3%2%7%12%17%22%27%32%-200%0%200%400%600%1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023单位：%利润总额:石油和天然气开采业:当季同比利润总额:化学原料和化学制品制造业:当季同比GDP:不变价:当季同比（右轴）424446485052545658-75-50-250255075100单位：%；PMI右轴中国:PPI:石油和天然气开采业:当月同比中国:PPI:化学原料及化学制品制造业:当月同比中国:制造业PMI-80%-60%-40%-20%0%20%40%22-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-04CCPI 涨幅-原油涨幅CCPI-煤涨幅中国化工产品价格指数布伦特Dtd动力煤1.1 油煤比价观察当前景气位置依然偏低6产品价格靠近比价区间下沿，景气位置偏低油头作为多数化工品定价的锚点，重要性仍在。煤炭价格仍处相对高位，部分化工品因为煤头边际定价的作用，整体价格或抬升。不可否认的是在现代煤化工的大背景下，部分长流程煤化工无论是产品结构还是成本控制都得到了长足的进步。部分长流程煤化工位于全行业成本曲线的左侧（例如宝丰能源），对产品价格的边际影响程度有所减弱。资料来源：Wind，方正证券研究所煤价虽有下行，仍处历史高位产品价格位置仍处比价下沿图表：CCPI-原油历史分位较低，景气位置不高1.1 油价扰动并无固定范式70.80.91.01.11.21.31.41.5单位：%阿富汗战争伊拉克战争格鲁吉亚战争利比亚战争克里米亚事件俄乌冲突伊以冲突战争本身对油价的影响更多在情绪我们复盘了21世纪以来的几次地缘冲突，结论上认为战争对油价的影响并无固定范式。油价的涨跌还是要看供需的变化。回顾历史，历次战争对油价的情绪影响大致在10%左右，且在T+10之后逐渐回归，趋势上得看是否产生了链式反应。两伊战争期间，油价暴涨145%，其根本原因在于补库叠加油田设施的毁坏带来了10%左右的供需缺口，进而导致油价的大幅上行，当前伊朗油出口份额仅占全球的2%不到，若供给侧无进一步动作，油价企稳的概率较大。图表：战争前后油价的变化1.2 需求侧：地产、汽车行业政策持续发力，社零稳中向好8房地产处于弱修复的周期底部阶段2025年1~