重估“安全资产”系列报告(十六)：赚钱效应为何不强？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 策略专题报告 赚钱效应为何不强？ 重估“安全资产”系列报告（十六）  核心结论 分析师 曹柳龙 S0800525010001 13817664054 caoliulong@research.xbmail.com.cn 联系人 缪一宁 19921876895 miaoyining@research.xbmail.com.cn 1、股市跌不动：今年大跌后总能涨回来 上证指数的月线已经连续横盘 8 个月：今年 1 月美债利率快速抬升和 4 月所谓“对等关税”导致市场大跌，但都能快速修复。后续除非美债利率明显抬升导致海外金融危机，或者出现严重程度远超“对等关税”的风险事件，否则上证指数很难跌破 1 月和 4 月的低点。 2、但也难挣钱：去年 924 以来股市赚钱效应递减 去年 924 以来的 3 轮行情中，上涨和涨停的公司数占比持续回落，市场赚钱效应递减。年初至今 60%左右的公募基金收益率为正，公募基金年内净值增长率的中位数仅为 1.5%。 3、资金平庸化：外资/杠杆/私募流入量持续萎缩 （1）去年 10-11 月外资/杠杆/私募共同驱动整个顺周期板块反弹；（2）今年 2月杠杆和私募资金驱动 AI 和机器人等中等规模主线领涨；（3）而今年 5-6 月平庸的增量资金仅能驱动新消费/创新药等小规模主题行情快速轮动。 4、核心约束：中美债务困局仍未修复 中美两国的债务困局，是过去几年 A 股持续调整的主要原因。去年 924“政策组合拳”以来，国内“化债”政策“托底”为主（空间未完全打开），而美国债务问题则仍在发酵（危机边缘）。这导致 A 股虽然“跌不动”，但也“难赚钱”，增量资金逐步“平庸化”。 5、破局方向：美债危机倒逼美联储降息/扩表 今年 A 股走势和人民币汇率高度相关。背后的逻辑是：人民币升值能打开国内货币政策空间，“化债”政策加码，有助于修复实体经济的资产负债表。 我们在 6.18《美债危机：天边的乌云》中提示：7-8 月超发美债或导致美元流动性冲击，需要警惕！如果美元流动性冲击能够扩大成为美国的银行业危机，倒逼美联储降息/扩表，那么，人民币升值空间将明显打开，国内“化债”政策有望加码，A 股也将实现向上突破。 6、谋定而后动，继续配置反脆弱的“安全资产” 924“政策组合拳”部分修复中国的债务困局，但美债潜在危机仍在继续发酵。在美联储降息/扩表之前，反脆弱的“安全资产”仍将是各类资金的最大公约数：①即期净资产（本金）确定性的“中特估”（黄金/银行/资源/公用）+②未来现金流（利息）确定性的“科特估”（国产 AI 算力）。 风险提示：国际环境变化，产业政策变化风险，技术进步节奏不及预期等。 证券研究报告 2025 年 06 月 22 日 策略专题报告 西部证券 2025 年 06 月 22 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 引言 ......................................................................................................................................... 3 一、 股市跌不动：今年大跌后总能涨回来 .............................................................................. 3 二、 但也难挣钱：去年 924 以来股市赚钱效应递减 ............................................................... 4 三、 资金平庸化：外资/杠杆/私募流入量持续萎缩 ................................................................. 5 四、 核心约束：中美债务困局仍未修复 ................................................................................. 6 五、 破局方向：美债危机倒逼美联储降息/扩表 ..................................................................... 7 六、 谋定而后动，继续配置反脆弱的“安全资产” ............................................................... 8 七、 市场复盘及展望 .............................................................................................................. 9 7.1 市场复盘 ...................................................................................................................... 9 7.2 经济数据 .................................................................................................................... 13 7.3 经济要闻回顾 ............................................................................................................. 15 7.4 未来重点关注 ............................................................................................................. 16 八、 风险提示 ....................................................................................................................... 18 图表目录 图 1：上证指数已经连续 8 个月横盘 ....................................................................................... 3 图 2：去年 924 以来 A 股赚钱效应递减 ................................................................................... 4 图 3：年初至今，收益率为正的基金仅有 6 成 .................