赣粤高速(600269)通道扩容增效提质，静待估值修复良时

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 35 [Table_Page] 公司深度研究|铁路公路 证券研究报告 [Table_Title] 赣粤高速（600269.SH） 通道扩容增效提质，静待估值修复良时 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 坐拥江西省内核心通道，成本优势助力路产毛利水平行业领先。作为江西省唯一公路上市平台，公司的核心路产昌九高速、昌泰高速、昌樟高速等均为省内高速公路网中的核心通道，其中昌九高速、昌樟高速的改扩建工作分别于 2019、2015 年完成并投入使用，而昌泰高速所属樟树至吉安段的主体改扩建工作也即将在 2025 年完成，通道产能上限已经打开。依托省内建设和经营成本优势，公司路产毛利水平行业领先，除 2020 年外，2015 年以来公司毛利率基本保持在 40%-55%的较高区间。当前公司改扩建工作正在有序进行，伴随产能持续爬坡，公司周转率和利润率均有望迎来回升，进而带动 ROE 改善。 ⚫ 江西省内路网建设步入成熟，建设赣粤省际通道积极融入湾区联通。据《江西省高速公路网规划修编（2018-2035 年）》指引计算，2023-2035 年期间江西省高速公路里程 CAGR 基本在 2%以下低速增长水平，大盘增长降速有利于存量路产的流量稳固。未来全省将在对接粤港澳大湾区互联互通方面持续努力，通过赣南等地区深度参与大湾区建设，积极培育新的增长极。 ⚫ 内需挖潜尽享需求红利，静待估值修复良机。基本面来看，伴随改扩建工程投产叠加近年来地方文旅部门与交通部门的联动投入，公司路产业务收入规模持续上台阶，2025 年 1-4 月昌九/昌樟/昌泰高速通行费收入累计较 19 年同期增长 74.0%/8.7%/17.5%。定价层面，无风险收益率低位震荡，基本面稳健的高股息资产配置价值持续凸显。而央国企市值管理大幕拉开后，分红基础坚实的赣粤高速或将演绎“市值-分红-平台运作”的产投两端良性互动，估值修复机遇可以期待。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 25-27 年归母净利润分别为 13.14、13.91、14.33 亿元。基于 DDM 模型测算出公司每股合理价值为 5.81元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示。需求波动；政策变动；非公路业务经营波动等。 盈利预测： [Table_Finance] 单位:人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 7,492 5,985 6,258 6,512 6,717 增长率（%） 10.9% -20.1% 4.6% 4.1% 3.2% EBITDA 3,014 3,027 2,954 3,088 3,155 归母净利润 1,177 1,279 1,314 1,391 1,433 增长率（%） 69.2% 8.7% 2.7% 5.9% 3.0% EPS（元/股） 0.50 0.55 0.56 0.60 0.61 市盈率（P/E） 8.2 10.2 9.2 8.6 8.4 ROE（%） 6.2% 6.5% 6.4% 6.4% 6.3% EV/EBITDA 3.5 5.7 5.8 5.2 4.6 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 增持 当前价格 5.15 元 合理价值 5.81 元 报告日期 2025-06-23 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2335.41/2335.41 总市值/流通市值（百万元） 12027.35/12027.35 一年内最高/最低（元） 5.69/4.14 30 日日均成交量/成交额（百万） 13.35/70.32 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 1.33/-1.85 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 许可 SAC 执证号：S0260523120004 SFC CE No. BUY008 0755-88285832 xuke@gf.com.cn 分析师： 王航 SAC 执证号：S0260523120003 0755-88298506 wanghang@gf.com.cn 请注意，王航并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -20%-12%-3%5%14%22%06/2408/2410/2412/2402/2504/2506/25赣粤高速沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 35 赣粤高速|公司深度研究 目录索引 一、江西上市公路平台，深耕省内公路主业....................................................................... 5 （一）江西省公路上市平台，实控人为江西省交通运输厅 ........................................ 5 （二）主业为高速公路运营，辅以智慧交通、实业投资、金融投资板块 .................. 6 （三）财务表现：成本优势助力路产高毛利，期待周转提升后 ROE 改善 ................ 9 二、江西路网：通道进入成熟期，融入湾区互联互通 ...................................................... 13 （一）公路行业：低速增长成熟期，收费标准长期稳定 .......................................... 13 （二）估值体系：盈利稳定是基础，分红政策提供弹性 .......................................... 16 （三）江西省路网：供给进入低速增长，积极融入湾区联通 ................................... 18 三、赣粤高速：流量上限打开，产能爬坡开启 ................................................................. 21 （一）核心路产改扩建有序完成，资产周转效率稳步提升 ...................................... 21 （二）智慧交通积极探索，成品油业务开始收获 ..................................................... 25 四、投资逻辑：内需挖潜尽享需求红利，静待估值修复良机 ........................................... 27 （一）文旅交通双向联动，助力通行费上台阶.........................................................