房地产行业融资专题报告：融资表态有所变化，关注逆周期调节空间

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究/专题研究 2019年12月15日 房地产 增持（维持） 陈慎 执业证书编号：S0570519010002 研究员 chenshen@htsc.com 刘璐 执业证书编号：S0570519070001 研究员 liulu015507@htsc.com 韩笑 执业证书编号：S0570518010002 研究员 01056793959 hanxiao012792@htsc.com 林正衡 021-28972087 联系人 linzhengheng@htsc.com 1《房地产: 平稳健康就是最好的小确幸》2019.12 2《绿地控股(600606 SH,买入): 低成本积极补货，标杆项目稳推进》2019.12 3《房地产: 行业周报（第四十九周）》2019.12 资料来源：Wind 融资表态有所变化，关注逆周期调节空间 房地产融资专题报告 核心观点 12 月以来央行和银保监会房地产融资表态有所改善，首次将房地产融资纳入“逆周期调节”范畴，不再突出强调防范、抑制房地产金融化。我们认为在土地市场和楼市热度回落、2020 年房地产行业债务到期量进一步提升的背景下，预计融资管控力度继续变严的可能性不大，未来监管思路将更加精细化。2020 年房地产债券到期量预计大幅提升，需要紧密关注未来房地产融资市场进行逆周期调节的空间。 关注 12 月以来房地产融资表态变化 今年以来央行和银保监会多次针对房地产融资进行表态，多次提到防范、抑制房地产金融化、泡沫化等。但 12 月以来表态有所变化：1 日央行行长易纲的文章首次将房地产融资纳入“逆周期调节”范畴；13 日银保监会会议没再提及防范、抑制房地产金融化，取而代之的是对房地产融资的统计和监测。我们认为防范房地产金融风险的趋势不会改变，但需要重视：首先当前土地市场和楼市热度都有所回落，其次 2020 年房地产行业债务到期量预计进一步提升，我们预计融资管控力度继续变严的可能性不大，未来监管思路预计会更加精细化，保障稳杠杆平稳有序过渡。 2020Q3 开始房地产境内债到期量较大 2015 年 1 月证监会《公司债券发行与交易管理办法》出台之后，房地产公司债迎来快速发展。其中大部分公司债期限是 3+2 或 2+2，意味着 2020年有大规模房地产公司债到期。2020-2024 年房地产境内债到期量分别为4316、6212、3764、2637、1999 亿元，2020 下半年开始进入偿债高峰，连续 6 个季度到期量超过 1200 亿元，期间峰值为 2021Q1 的 1785 亿元，以及 2021Q3 的 1796 亿元。我们认为房地产行业今年以来融资管控的初衷在于防风险，而随着当前土地和销售市场热度下滑，2020 年起保障重点房企能够平稳度过债券到期高峰，就是房企融资逆周期调节的重要一环。 紧密关注未来房地产融资市场逆周期调节空间 5 月以来，房地产境内债融资出现明显收缩，但 11 月略有改善，发债规模环比回升 51%，同比下滑幅度较大也有去年同期高基数的因素，净融资额一扫 5 月以来的低迷。分品种看：交易所监管品种方面，公司债、私募债受融资收紧影响相对较小，证监会主管 ABS 有所收缩；银行间协会监管品种方面，受融资收紧影响相对较大，短融中票出现明显缩量。房地产境外债受融资政策影响较小。房地产信托受融资政策影响较大，余额受到管控，且近期并没有好转迹象。房地产开发贷受到融资政策的一定影响，但余额依然保持了合理的增长。 四季度边际改善进行时，把握地产股配置良辰吉时 四季度以来宏观流动性、中央房地产表述、行业需求端政策均出现边际改善。龙头房企销售、拿地、融资集中度 2019 年全面提升，头部优势正在进一步凸显，同时今年以来公募基金地产股持仓比重连续三个季度下滑，我们认为当前地产股的低估值、业绩增长稳定性以及较高的股息率都能构筑良好的配置机会。重点推荐：1、融资渠道更为通畅、直接融资依赖度较低的房企：万科 A、金地集团等；2、成长型房企：中南建设、华发股份等；3、存量资产核心品种：大悦城、中航善达、新大正等。 风险提示：行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性；行业基本面下行风险；部分房企经营风险。 (8)212213118/1219/0219/0419/0619/0819/10(%)房地产沪深300一年内行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究/专题研究 | 2019 年 12 月 15 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 关注 12 月以来房地产融资表态变化 12 月 13 日，银保监会党委书记、主席郭树清同志主持召开党委扩大会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实措施。其中提出，坚决打赢防范化解金融风险攻坚战，牢牢守住不发生系统性风险底线。完善房地产融资统计和监测体系，严厉打击各类违规行为。 今年以来，央行和银保监会多次针对房地产融资进行表态，多次提到“防范”、“抑制”房地产金融化、泡沫化等，在 11 月 26 日人民银行南昌中心支行“深化金融改革、服务实体经济发展”座谈会上，郭树清主席也再次强调类似内容。但我们发现 12 月以来房地产融资相关表态有所变化：1、12 月 1 日央行行长易纲在《求是》上发表《坚守币值稳定目标，实施稳健货币政策》的署名文章，其中提到“坚持‘房子是用来住的、不是用来炒的’的定位，按照因城施策原则，加强对房地产金融市场的宏观审慎管理，强化对房地产整体融资状况的监测，综合运用多种工具对房地产融资进行逆周期调节”，首次将“房地产融资”纳入“逆周期调节”范畴。2、12 月 13 日银保监会会议没再提及“防范”、“抑制”房地产金融化等，取而代之的是对房地产融资的统计和监测，与易纲行长的发言一脉相承。 今年二季度以来房地产融资端管控直接原因是平抑土地市场热度，从而稳定市场预期；深层背景则是对房地产行业防风险和服务实体经济的思考（今年央行、银保监会对于房地产融资的表态都是建立在防范化解金融风险的范畴，而不是打压），目的在于防范房企和居民过度加杠杆带来的房地产泡沫化和系统性风险。我们认为 12 月以来监管层对房地产融资的表态变化值得关注，防范房地产金融风险的趋势不会改变，但是有几方面需要重视：首先当前土地市场和楼市热度都有所回落，其次 2020 年房地产行业债务到期量预计进一步提升（下文会展开），我们预计融资管控力度继续变严的可能性不大，未来监管思路预计会更加精细化，保障杠杆平稳有序过渡。 行业研究/专题研究 | 2019 年 12 月 15 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表1： 今年以来央行对于房地产的相关表述 时间 会议或文件 涉及房地产的内容 2 月 26 日 2019 年人民银行金融市场工作会议 加强房地产金融审慎管理，落实房地产市场平稳健康发展长效机制。 5 月 10 日 2019 年 4 月份金融数据统计媒体吹风会 2019 年人民银行还将继续严格遵循“房子是用来住的，不是用来炒的”的定位，以及“稳地价、稳房价、稳预期”的目标，坚持房地产金