受益于DDR4涨价分销盈利能力改善，自研企业级存储模组进展顺利

证券研究报告：电子| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-062024-092024-112025-012025-042025-06-13%-6%1%8%15%22%29%36%43%50%香农芯创电子资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）36.05总股本/流通股本（亿股）4.64 / 4.46总市值/流通市值（亿元）167 / 16152 周内最高/最低价43.75 / 23.11资产负债率(%)60.4%市盈率62.16第一大股东深圳市领信基石股权投资基 金 管 理合 伙 企 业(有限合伙)-深圳市领泰基石投资合伙企业(有限合伙)研究所分析师:吴文吉SAC 登记编号:S1340523050004Email:wuwenji@cnpsec.com香农芯创(300475)受益于 DDR4 涨价分销盈利能力改善，自研企业级存储模组进展顺利l投资要点DDR4 价格或持续上行，DDR5 替代进程提速。根据 TrendForce 集邦咨询，由于 DRAM 主要供应商将逐渐收敛 Server 和 PC DDR4 产出，以及买方积极提前备货等因素，第二季 Server 与 PC DDR4 模组价格上涨，预估涨幅将优于先前预期，分别季增 18-23%和 13-18%。TrendForce 集邦咨询表示，DDR4 世代的生命周期已超过 10 年，需求逐步由 DDR5 取代，加上 HBM、DDR5、LPDDR5(X)等产品的利润率皆明显较高，各主要供应商已规划终止生产 DDR4，最后出货时间大约落在 2026 年初。目前观察供应商的 EOL(end of life，生命周期结束)通知均是针对 Server 与 PC 客户，Consumer DRAM 则因主流需求仍为DDR4，厂商将持续出货 DDR4 颗粒产品。展望第三季 DDR4 合约价格趋势，供应商生产策略及关税政策为主要的不确定性，不排除主要供应商在产出逐渐收敛下，预期性备货需求将再推升价格涨幅高于预期。企业级 SSD 国产替代空间广阔，海普存储企业级 DDR4、DDR5、Gen4eSSD 进展顺利。基于当前的市场格局，企业级 SSD 市场还是以国际原厂为主，未来几年国内增长速度可观。目前也有国内消费级SSD模组公司向企业级 SSD 切入。公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级 DDR4、DDR5、Gen4 eSSD 的研发、试产，产品性能优异，用于云计算存储（数据中心服务器）等领域。目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。公司在 2024 年的股权激励方案中设定了收入目标，存储模组 25、26 年股权激励的收入目标分别为 4、8 亿元。l投资建议我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现收入 300/352/404 亿元，实现归母净利润分别为 7.0/11.2/14.1 亿元，当前股价对应2025-2027 年 PE 分别为 24 倍、15 倍、12 倍，维持“买入”评级。l风险提示供应商依赖风险，重要产品线的授权取消或不能续约的风险，客户集中度高的风险，存货保管风险，存货跌价风险，存储器等 IC 产品价格波动导致毛利率波动的风险，商誉减值的风险。n盈利预测和财务指标发布时间：2025-06-25请务必阅读正文之后的免责条款部分2[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）24271300093516240443增长率(%)115.4023.6417.1715.02EBITDA（百万元）633.63923.871398.481710.71归属母公司净利润（百万元）264.07703.811120.581410.23增长率(%)-30.08166.5259.2225.85EPS(元/股)0.571.522.423.04市盈率（P/E）64.2824.1215.1512.04市净率（P/B）5.784.733.692.89EV/EBITDA22.1618.5612.039.19资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入24271300093516240443营业收入115.4%23.6%17.2%15.0%营业成本23229286773330338181营业利润-35.4%180.8%58.0%24.4%税金及附加5678归属于母公司净利润-30.1%166.5%59.2%25.8%销售费用668195109获利能力管理费用196240281324毛利率4.3%4.4%5.3%5.6%研发费用21273236净利率1.1%2.3%3.2%3.5%财务费用252492912ROE9.0%19.6%24.4%24.0%资产减值损失-150-100-100-100ROIC10.6%11.3%14.8%16.9%营业利润30385113451673偿债能力营业外收入1111资产负债率60.4%63.7%59.9%54.3%营业外支出0000流动比率1.451.421.541.68利润总额30485213451674营运能力所得税46155239285应收账款周转率28.6325.0024.4124.21净利润25869711061389存货周转率10.829.289.309.39归母净利润26470411211410总资产周转率4.003.403.253.31每股收益（元）0.571.522.423.04每股指标（元）资产负债表每股收益0.571.522.423.04货币资金898273631613657每股净资产6.337.749.9112.65交易性金融资产105105105105估值比率应收票据及应收账款1251155218142088PE64.2824.1215.1512.04预付款项7786879571006PB5.784.733.692.89存货2858332538384295流动资产合计619487021024711547现金流量表固定资产74665850净利润25869711061389在建工程0000折旧和摊销22222425无形资产13131313营运资本变动-73252-782-266非流动资产合计1391135313401326其他405178165175资产总计7585100551158712873经营活动现金流净额-489495121323短期借款1326232624262026资本开支-20-10-10-10应付票据及应付账款2520322636804257其他13818200其他流动负债439555540602投