5月金融数据点评：信贷分化的背后

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益点评 固定收益点评 2025 年 06 月 16 日 固定收益点评 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 严伶怡 资格编号：S0120524110003 邮箱：yanly＠tebon.com.cn 研究助理 苏鸿婷 邮箱：suht＠tebon.com.cn 相关研究 1.《以逸待劳，重视负债端变化》，2025.6.11 2.《大行买短债流动性与机构行为跟踪-》，2025.6.9 3.《换券失灵后，博弈买债还有空间吗 ？ — — 告 别 低 利 率 05- 》，2025.6.8 4.《6 月债市策略：牛熊试金石》，2025.6.3 5.《农商减存单流动性与机构行为跟踪-》，2025.6.3 信贷分化的背后 ——5 月金融数据点评 [Table_Summary] 投资要点：  社融增速维稳，债券融资发力支撑。5 月社融增速环比持平，整体略低预期。5 月新增社会融资规模 22,894 亿元，同比多增 2,271 亿元，同比增速为 8.70%，环比上月持平。整体来看，社融增速较前月表现持平，延续前月较高增速水平，结构上债券融资形成支撑，贷款端有一定拖累，从今年政府债发行进度来看，整体进度较快尤其是特别国债发行节奏较快，前置发力特征明显，此外伴随科创债发行企业债融资亦有改善，对社融整体构成正向贡献。  居民信贷偏稳，企业短贷冲量与中长贷偏弱。5 月信贷低于预期，结构表现分化，居民中长贷连续多增，化债制约企业中长贷。5 月新增人民币贷款 6,200 亿元，同比少增 3,300 亿元，信贷余额同比增速较上月回落 0.1 个百分点至 7.10%。居民部门来看，整体中长贷表现平稳，一方面可能是前期提前偿还的影响减弱，另一方面5 月公积金贷款利率下调 0.25 个百分点也对地产预期构成一定利好；企业部门来看，企业短贷高于近两年同期水平，或与 5 月中美贸易缓和带来的企业预期好转有关，企业中长贷表现较弱，或仍与化债因素的滞后反应有关，此外企业债券的发行放量也在一定程度上对企业中长期资金需求形成补充。  M1 低基数下向上修复，新增非银存款延续高位。M1 增速走阔，回升至 2.30%，M2-M1 增速差收窄。5 月 M1 同比增长 2.30%，高于 wind 一致预期的 1.80%，连续 6 个月表现正值，M2 同比增长 7.90%，较上月下行 0.1 个百分点；存款端各部门新增规模均较去年同期表现增加，或与去年“手工补息”基数效应有关。去年 5月受存款“手工补息”叫停影响，非金融企业存款减少 8000 亿元，基数效应下今年企业端存款同比少减，对应 M1 同比增速向上修复，此外 5 月落地的一系列金融政策对于资本市场预期改善具有正向作用，叠加化债资金落地对企业活钱形成补充，M1 增速修复有支撑。  总结来看，5 月金融数据总量偏稳，结构有分化，信贷分项低于预期。就拉动社融增速的关键因素来看，政府债仍是主要贡献，对冲偏弱的信贷增速；居民端地产仍在修复路上表现偏稳，企业端分化更为显著，短贷在企业预期改善下冲量，中长贷则仍处于化债置换的滞后影响之中表现弱势；货币端 M1 增速在基数效应下向上修复。往后看，一方面需关注居民消费修复路径和地产端企稳的政策支撑，另一方面关注下半年政府债发行节奏可能放缓带来的支撑减弱。  对于债市而言，当前处于多因素方向验证期，关注背后负债荒主线逻辑，以及短期因素变化带来的交易性机会。近期伴随央行呵护资金面，债市做多热情有所升温，但债券市场负债端的问题、供需错配的问题或仍将长期存在，我们在《6 月债市策略：牛熊试金石》中罗列的近期高频基本面成色，也反映了基本面在内需上的结构性好转，进一步强化了负债荒逻辑；短期可关注央行买债预期和关税政策的变化带来的交易机会，同时也需关注超买回调带来的技术面短线风险。 固定收益点评 2 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 固定收益点评 3 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 社融增速维稳，债券融资发力支撑 .............................................................................. 5 2. 居民信贷偏稳，企业短贷冲量与中长贷偏弱 ............................................................... 6 3. M1 低基数下向上修复，新增非银存款延续高位 .......................................................... 9 4. 风险提示 .................................................................................................................... 10 信息披露 ......................................................................................................................... 11 固定收益点评 4 / 11