计算机行业：数字洪流中的定海神针，揭秘稳定币的底层逻辑

数字洪流中的定海神针：揭秘稳定币的底层逻辑长江证券研究所计算机研究小组2025-06-20%%%%%%%%research.95579.com1分析师 宗建树SAC执业证书编号：S0490520030004SFC执业证书编号：BUX668分析师及联系人证券研究报告评级看好维持• 证券研究报告 •%%%%%%%%research.95579.com201引入：稳定币基本概念&分类02拆解：主流稳定币运作原理&技术实现03当下：为什么稳定币在此刻爆发04展望：未来稳定币发展有望提速目 录%research.95579.com301引入：稳定币基本概念&分类%%%%%%%%research.95579.com401➢2025年5月21日，香港立法会正式通过《稳定币条例草案》（以下简称《草案》），为稳定币提供了完整的监管框架。接下来待行政长官签署并在宪报公布后，文件将正式生效。据香港特区政府预测，《草案》将于2025年内生效。➢易用、分布式和币值稳定是香港监管对于稳定币的定义。稳定币在不同地区可能拥有不同的定义，《草案》规定稳定币首先需要以加密形式存在，同时需要满足以下特征：1）易用性：像货币一样易用，可以用来支付、偿债以及投资；2）技术性：需要使用分布式分类账或类似技术；3）稳定性：币值挂钩单类或一揽子资产。此外，《草案》特别指出，政府发行的数字货币、游戏币、电子钱包、证券期货合约等不属于稳定币。➢发行稳定币受严格监管。《草案》明确，仅有持牌机构允许发行稳定币。资质角度，1）只允许公司或香港以外法人主体申请，个人不得进行；2）最低需要实缴资本2500万港币；3）实际控制人或持股10%以上股东以及核心高管需获得金管局批准；4）发行稳定币需要100%储备资产支持，并做到独立托管、每日审计且需要满足随时兑付的需求。资料来源：香港立法会，长江证券研究所什么是稳定币？谁可以发行稳定币？%%%%%%%%research.95579.com501首先借助一个咖啡店的例子简单介绍下最常见的稳定币——想象你常去一家咖啡店，每次都用现金或银行卡支付咖啡钱。店主为了方便顾客，推出了一种“咖啡店代币”：顾客可以预先用100元现金从咖啡店购买100枚代币，每枚代币标称价值1元，可在日后直接用这些代币在店里兑换咖啡或点心。这枚代币本身不具备价值，但咖啡店承诺每枚代币都可以兑换等值的商品或退还1元现金，所以代币与法币保持了1:1的稳定价值。这就是稳定币最朴素的模型 —— 一种由发行方保证其价值稳定的数字代币。通过上述类比可以大致提炼出稳定币运行的基础逻辑：➢发行与储备：咖啡店发行代币并不是凭空创造价值，而是基于顾客交付的现金。同理，稳定币发行背后需要有等值资产作为储备支撑，确保用户可以随时将稳定币兑换回对应价值的资产。➢价值锚定：咖啡店代币锚定的是法币（人民币）价值或咖啡商品价值，店主通过承诺回购使代币价格稳定不变。数字稳定币通常锚定某种法定货币（最常见是美元），或者锚定其他资产（如黄金、大宗商品），其发行方或机制通过各种手段让代币价格紧贴锚定物价值，通常为1:1。➢数字化流通：咖啡店代币可以在熟客之间流转，例如你可以将手中的代币转让给朋友，请他帮你带一杯咖啡。同样，稳定币作为区块链上的代币，可以在全球范围的用户间快速转移，而无需银行中介。这使得资金的跨境流动像发送短信或邮件一样高效。➢价格稳定、去中心化、高流动性上述“咖啡店代币”的例子对应的是最常见的一类稳定币——法币抵押型稳定币（由发行机构持有现金等资产储备）。资料来源：人人都是产品经理，长江证券研究所简单案例理解最常见的稳定币%research.95579.com601➢ 稳定币与比特币的区别？稳定币和比特币最大的区别是比特币追求价值自由波动和稀缺性，稳定币追求锚定现实资产保持稳定性。其中具体体现在1. 定位上，比特币希望做数字世界的黄金，起到价值储存，抗审查，长期升值的作用。稳定币希望能够锚定现实世界资产（主要是美元），用于交易，结算，借贷等作用；2. 发行方式上：比特币由挖矿产生，限量2100万枚，由算法控制，每隔四年减半一次。稳定币发行方式主要有中心化和去中心化两种，中心化的代表为Circle，Tether等发行机构，流程上用户将法币充值给发行机构后，由机构负责在链上铸造等额稳定币，法币储存由托管机构或者银行持有，用户赎回时在链上销毁稳定币，中心化稳定币的抵押资产并非只有法币，USDT就包含法币，国债及商业票据等多种资产的组合。另外一种稳定币是去中心化稳定币，代表为DAI，核心发行方式是对于信任的资产（包括BTC，ETH等）进行超额储备并通过算法进行调节。由于质押资产的高风险性铸造的稳定币数量往往远低于抵押资产数量，去中心化稳定币的风险往往更大。➢ 央行数字货币与稳定币的区别？核心区别是：央行数字货币是数字形式的“法币”，稳定币是数字形式的“法币代币”。其中具体体现在：1. 发行机构：CBDC的发行机构是央行，因此CBDC不需要锚定本身就是法币；稳定币的发行方一般都是机构或者私人公司，通过抵押法币或其他资产来实现锚定法币的效果，目前还没有法偿地位，使用需要自愿接受；2. 技术架构：CBDC的发行基于许可链（Permissioned DLT或其他中心化架构），而稳定币的发行往往基于公有链（ETH，Tron等）。➢ 稳定币有点像二者的结合，同时具备二者的特征：在发行的环节，稳定币是中心化的，类似数字货币；在支付的环节，稳定币是去中心化的，因为稳定币支付不需要中心清算机构，稳定币发行机构在这里也不会充当清算机构。稳定币的核心功能可以简单理解为在加密市场中充当“避风港”，降低波动风险；在传统金融中提升跨境支付效率，连接法币与数字资产。资料来源：长江证券研究所易混淆概念：稳定币&比特币&数字货币的差别传统金融支付加密市场央行数字货币比特币稳定币%%%%%%%%research.95579.com701➢虚拟货币市场由于市场投机行为、供需关系等原因经常出现暴涨暴跌的市场特性。由于加密货币受到巨大波动的影响，让它们充当交换媒介和账户单位是不太理想的。在此背景下，市场对“价格稳定的加密货币”产生了强烈需求。而稳定币通常和某种现实中稳定的资产挂钩，因此可以实现相对的价格稳定。➢对于一些特定地区来说，如果一个国家的汇率存在严重的风险，那么对稳定币会产生明显的需求（比如阿根廷）。根据Chainalysis的数据，阿根廷在稳定币上的成交量伴随着其货币比索的贬值大幅提升。资料来源：The Block，Chainalysis，长江证券研究所稳定币发展的背景：市场需要“价格稳定的虚拟货币”图：比特币价格波动率很大图：阿根廷在稳定币上的成交量伴随着其货币比索的贬值大幅提升%%%%%%%%research.95579.com801➢稳定币的价值稳定与传统央行追求法币的币值稳定的主要区别在于，稳定币追求的是相对于法币的汇率平价，而法币的币值追求的则是跨期购买力的稳定。更通俗的说，稳定币本质上希望锚定法币体系，以此实现代币价值的稳定。➢主要模式上稳定币可以按照抵押资产与中心化程度为主要区分。对于稳定币而言，如果想要确保法币体系的锚定，按照底层资产的背书实现上，分为抵押和无抵押两类，从发行上又分