【宏观专题】七问美股海外经营状况：全球化“退潮”下美股海外业务的隐忧

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观专题 2025 年 06 月 09 日 【宏观专题】 全球化“退潮”下美股海外业务的隐忧 ——七问美股海外经营状况  核心结论：在美国关税政策的环境下，全球“去美元化”的讨论愈演愈烈。本文从美股上市公司海外业务的角度出发，刻画了美股公司海外业务的画像： ① 大企业海外业务占比 3 成，高于小企业（20%）。 ② 科技（51%）、材料（38%）、医疗（35%）、通讯业（34%）的海外业务敞口最大，其中科技与通讯业市值占标普 500 的近一半；这些行业中通讯业海外业务增速自 2017 年以来普遍高于整体收入增速，是对海外业务依赖最高的行业。 ③ 标普 500 权重股的海外收入占比普遍高于行业均值，同时海外业务的利润率也高于本土（如 2024 年苹果海外收入占比 57%，行业均值 51%，海外利润率 42%，整体利润率 32%；亚马逊海外收入占比 39%，行业均值 27%，海外利润率 17%，整体利润率 11%）；即美国巨头企业对海外经营的依赖度较高。 ④ 披露中国业务的标普 500 企业中，科技与通讯业（25%）的中国营业收入比重高于整体均值（17%），但近 2 年来自中国的收入增长慢于整体，特别是英伟达来自中国的收入比重下降、来自中国的收入增速显著慢于整体，或与近年来美国对华科技业的管制有关。 由此可见，若关税导致去美元化进一步演绎，或对美股海外业务形成较大冲击，进而对美股、特别是权重股业绩形成冲击。  Q1：美股海外收入占比多高？2-3 成，大企业占比高于小企业 标普 500 指数中非美收入占比约 30%；而美国小型企业（以罗素 2000 为代表）的非美收入占比相对更小，约 20%。 注：1、考虑到美股财报披露中以洲进行区域划分的比例更高，因此以剔除美洲地区的营业收入占比来统计海外收入占比，下文“海外业务”也指剔除美洲地区的业务情况；2、以 2024 年数据统计，披露非美收入的公司市值占标普500 总市值比重约 83%，具备较高的代表性；而罗素 2000 这一比重均 43%，代表性相对较低。  Q2：哪些行业的海外收入敞口最大？科技、材料、医疗、通讯 进一步拆分标普 500 中各行业的非美收入占比，可以看到科技行业的非美收入占比在 50%以上，海外收入敞口最大；材料、医疗、通讯业的非美收入占比在 30%以上。科技、通讯是标普 500 指数中市值最大的两个行业，几乎占到总市值的一半，因此美国上市公司中的关键行业其海外业务依赖度也较高。 注：科技、材料、医疗、通讯业披露海外业务的公司市值占行业比重均高于 70%，具有较高的代表性。  Q3：权重股海外业务占比高吗？半数以上高于行业均值 进一步从个股角度来看，我们分别统计了标普 500 主要行业前 5 大市值公司的非美业务占比。龙头企业中半数以上的企业海外业务占比高于行业均值。 科技业中，苹果（57%）、英伟达（56%）、博通股份（75%）的非美业务占比高于行业均值（51%）； 通讯业中，alphabet（46%）、Meta（56%）、奈飞（43%）的非美业务占比超出行业均值（34%），通讯业巨头普遍对海外业务的依赖度更高。 医疗保健业中，强生（43%）、雅培制药（61%）的非美业务占比均高于行业均值，且占比稳定。  Q4：欧亚市场谁更重要？几乎同等重要 整体来看，亚洲、欧洲收入占非美收入的比重分别在 45%、40%，是最主要的海外收入来源。 分行业来看，科技、能源行业中，亚洲收入占比分别为 59%、60%，远高于欧 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】黄金隐含“秩序重构”指数：捕捉全球秩序重构的交易信号》 2025-05-28 《【华创宏观】自下而上：微观财报中的 8 个宏观看点》 2025-05-14 《【华创宏观】美国关税通胀的五个思辨》 2025-05-13 《【华创宏观】广东 VS 江苏：风格迥异的 TOP2》 2025-05-09 《【华创宏观】财政扩张：规律、方向、斜率》 2025-04-26 华创证券研究所 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 洲；而必选消费、非必选消费、金融行业中，欧洲收入占比分别为 56%、64%、65%，远高于亚洲。 注：此处进一步统计同时披露了亚洲、欧洲收入数据的公司情况，占标普 500总市值的比例约 17%；科技、工业、材料等行业总市值占比约 33%、22%、17%，数据代表性不高，仅可客观呈现披露了相关数据的公司情况。  Q5：本土/海外谁的增长快？通讯业海外收入增速更快 从披露了非美收入的标普 500 个股整体情况来看，2023-2024 年非美收入增长普遍高于总收入增长，即整体来看收入增长更依赖于海外。 从行业角度看，通讯业对海外收入的依赖度相对最高，非美收入增速持续高于总收入增速（2020 年除外）；材料业 2023-2024 年非美收入增速高于总收入。 注：2016-2024 年完整披露非美收入的公司数量占标普 500 成分股总数量/市值的比重约 61%/79%；分行业，科技、材料、医疗、通讯业披露海外业务的公司数量与市值比重均高于 50%，对海外业务情况的分析具有较高的代表性。  Q6：海外业务利润更高？部分行业利润率高于本土 必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务的利润率高于本土。分别统计各行业的非美营业收入与营业利润，并计算营业利润率（营业利润/营业收入），可以看到必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务的营业利润率均值分别为 37%、23%、25%、33%，均高于整体的平均营业利润率（16%、18%、17%、20%），即海外业务利润率高于本土业务。 从个股来看，苹果（科技业）、亚马逊（非必选消费品）、麦当劳（非必选消费品）、可口可乐（必选消费品）、沃尔玛（必选消费品）、林德集团（材料业）等典型行业权重股的海外业务利润率普遍高于美国本土；即权重股公司不仅海外业务占比更高、海外业务的利润率也更高。 注：必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业中公布海外营业利润率数据（2024 年）的公司市值占所有披露海外业务数据公司的比例分别为 65%、59%、45%、22%，具有一定的行业代表性（科技业的代表性相对较弱）。  Q7：美股中国业务的占比高吗？科技与通讯业相对较高 进一步筛选公布了中国业务数据的标普 500 上市企业，科技与通讯业营业收入来自中国的比例高于整体均值，即科技与通讯业不仅更依赖于海外，其对中国的依赖度也较高。但从收入增长情况来看，科技与通讯业近 2 年来自中国的收入增长慢于整体，或与近年来美国对华科技业的管制有关。 从个股层面统计 Mag7 成分股中中国业