航空机场行业“航空复苏，供给约束”系列报告Ⅱ：供给约束强化

请务必阅读正文之后的重要声明部分——“航空复苏，供给约束”系列报告Ⅱ航空机场证券研究报告/行业深度报告2025 年 06 月 10 日评级：增持（维持）分析师：杜冲执业证书编号：S0740522040001Email：duchong@zts.com.cn分析师：李鼎莹执业证书编号：S0740524080001Email：lidy@zts.com.cn基本状况上市公司数12行业总市值(亿元)6,384.75行业流通市值(亿元)5,945.10行业-市场走势对比相关报告重点公司基本状况简称股价EPSPE评级（元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E中国东航4.03-0.37-0.190.130.250.36 -10.89 -21.21 31.51 16.06 11.35买入吉祥航空14.250.340.420.861.151.2541.91 33.93 16.61 12.41 11.44买入南方航空6.02-0.23-0.090.300.440.54 -26.17 -66.89 19.93 13.82 11.05买入春秋航空57.732.312.332.723.304.1024.99 24.78 21.20 17.47 14.10买入华夏航空8.54-0.760.210.550.790.94 -11.27 40.59 15.55 10.789.07买入备注：股价为 2025 年 6 月 10 日收盘价报告摘要增量视角：产能面临重大不确定性，新飞机引进或放缓。1）波音空客：发动机产能限制订单交付，波音飞机长期未有新订单。①2025 年 1-4 月空客波音交付落后于年度计划。2024 年空客/波音分别交付 766/348 架客机，均未恢复至疫情前（空客 2024年交付为 2019 年的 88.76%，波音 2024 年交付为 2018 年的 43.18%）。2025 年 1-4月，空客/波音分别交付 192/175 架飞机，交付进度落后于年度计划的 820/610 架。②发动机的短缺制约交付。2024 年，LEAP 发动机交付 1407 台（仅支持 700 架新窄体机），远低于疫情前波音空客最佳产能需求（约 1923 台），叠加存量飞机的维护需求，发动机产能瓶颈显著。③2017 年以来波音飞机未有新订单。新订单方面，2025年 4 月，波音/空客未交付给中国航司的订单分别为 95/293 架，波音存量订单较少且自 2017 年后未有大额新订单披露，同时，受关税战冲击及中美双边贸易关系不确定性影响，未来波音飞机的引进或仍存在变数。2）国产飞机：C909 产能爬坡稳健，C919放量仍需时日。截至 2024 年 12 月，C909/919 客机运行数为 145/16 架。C909 自 2015年开始交付以来产能持续爬坡，2024 年的 35 架为最高交付年份。根据不完全统计，三大航及华夏航空、乌鲁木齐航空累计订单为 195 架，截至 2025 年 4 月仍有 88 架未交付。C919 方面，截至 2024 年 12 月累计交付 16 架。根据不完全统计，C919 确定订单约为 330 架，其中三大航的 300 架订单计划于 2024-2031 年分批交付。考虑到 C919 于 2025 年 1-4 月仅交付 1 架给南航，推测 2025 年完成 30 架的交付目标或有难度。3）飞机引进：预计 2025-2027 年引进数量为 186/206/247 架。存量视角：供应链危机犹存，飞机退出预计加快。1）结构分布：宽体机滞留国内，利用率亟待提升。①2025 年夏秋国内航司运力投放结构未恢复至 2019 年。2019 年夏秋，国内航司国内/国际/地区周计划时刻量占比为 87.43%/10.95%/1.62%，2025年夏秋该比例为 91.51%/7.28%/1.21%。②航线结构改变或影响利用率提升。2025年夏秋，宽体机投放在国际和地区航线时刻占比合计为 33%，较 2019 年下降 13 个百分点。与 2019 年相比，宽体机在国际和地区航线投放的时刻总量减少 16%和 41%，而国内投放增长 44%。2024 年整体/大中型/小型飞机日利用率为 8.89/9.08/5.64 小时，同比 2019 年仍下降 5%/4%/12%，与行业高点 2013 年比下降 7%/7%/15%。③随着国际航线逐步恢复，国内激烈的竞争格局有望缓解。2025 年 Q1，上市航司国际运力投放持续提升（三大航国际航线 ASK 同比增幅超 20%，春秋、海航超 60%，吉祥超80%）。2）飞机停场：发动机存在扰动，普惠或影响较大。①普惠 PW1100 发动机因高压涡轮部件存在粉末冶金材料污染风险需大规模召回检修，LEAP 发动机主要涉及发动机自身的耐久性问题，需通过升级耐用性套件解决。②普惠的影响或相对更大。根据航班管家追踪的数据，2025 年 1-22 周，PW1100 发动机连续 7/14/24 天的停场数量基本在 100 架以上，较 2019 及 2024 年显著上升。3）飞机退出：预计 2025-2027年退出数量为 134/143/152 架。投资建议：供给增速下滑，行业经营改善可期。供给端，受供应链恢复缓慢、旧机退役潮、新订单不足及中美关系等因素影响，未来 2-3 年飞机引进增速仍将较低，预计2025-2027 年行业供给增速（ASK）在 6.32%/4.56%/2.26%；需求端，目前客座率维持高位，票价相对稳定且有望同比增长。在供需、油价、汇率三重利好下，航空公司有望迎来业绩拐点。重点推荐弹性较大的【三大航】以及业绩确定性较强的【华夏航空】【春秋航空】【吉祥航空】，建议关注【海航控股】。风险提示：宏观经济下行风险、汇率波动风险、油价上涨风险、第三方数据可信性风险、行业测算与现实偏离风险、研报使用信息数据更新不及时风险。行业深度报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录引言.........................................................................................................4增量视角：产能面临重大不确定性，新飞机引进或放缓..........................5波音空客：发动机产能限制订单交付，波音飞机长期未有新订单.....5国产飞机：C909 产能爬坡稳健，C919 放量仍需时日....................10飞机引进：预计 2025-2027 年引进数量为 186/206/247 架............ 12存量视角：供应链危机犹存，飞机退出预计加快...................................15结构分布：宽体机滞留国内，利用率亟待提升............................... 15飞机停场：发动机存在扰动，普惠或影响较大............................... 18飞机退出：预计 2025-2027 年退出数量为 134/