可转债市场趋势定量跟踪：转债正股盈利预期强度提升、分歧下降

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 6 月 11 日 专题报告 ——可转债市场趋势定量跟踪 20250531 1. 市场趋势跟踪 ❑ 市场表现回顾：过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 1.75%，平价端的正股指数上涨 3.96%，转债市场整体超额收益为-2.21%。风格层面，股性、平衡和债性转债分别上涨 3.61%、1.62%和 1.13%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-2.53%、平衡-2.72%和股性-0.75%。总体而言，本月权益市场普涨，但转债跟涨弹性有限，力度不及正股。 ❑ 从衍生品定价看，转债市场估值合理。目前转债市场的期权定价偏离度（去除跌破债底转债）中位数为-0.47 元、余额加权值为-0.75 元，转债市场价格合理性增强，从 4 月末的小幅偏便宜回归 0 线附近，我们对市场 ALPHA 的短期内走势呈中性震荡观点。此外从结构上看，偏债风格转债的投资性价比略高于偏股风格转债。 ❑ 从正股估值看，转债股底估值仍有修复空间。当前全市场转债的正股 PB 中位数为 2.21，处于历史滚动 5 年区间的 32.28%分位数，位于中性偏低的区间内。从时序数据看，转债正股估值自年初以来从历史低位回升，5 月延续修复趋势，仍处于上行修复周期内，具备赔率价值。 ❑ 从分析师情绪看，正股盈利预期强度提升、分歧下降。全市场转债对应正股的分析师一致预测营收增速同比值为-3.18%、净利润增速同比值为-3.52%，相对上个月月末分别提升 0.30%和 0.25%，同时，盈利预期分歧分别下降 0.21%和 0.18。本期分析师情绪升温，同时分歧下降，短期看正股的投资胜率提高。 ❑ 转债基金持仓 DELTA 维持原位。以回归模型动态跟踪转债基金持仓的风格占比情况，并计算加权 DELTA 值。目前全市场转债基金的平均 DELTA 值为 63.24%，相对 4 月下降 6.68%。整体看，本月机构持仓风险偏好有所下降，目前股性与平衡风格转债的 DELTA 贡献占比接近 7 成。 2. 策略组合表现 ❑ 转债 CRR 定价组合：5 月绝对收益为 1.43%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.20%、最大回撤为12.08%、收益回撤比为1.26，月度胜率为61.80%。 ❑ 转债低估值动量组合：5 月绝对收益 1.30%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.13%、最大回撤为11.26%、收益回撤比为1.34，月度胜率为65.17%。 风险提示：本报告基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在失效风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 梁雨辰 S1090523070008 liangyuchen2@cmschina.com.cn 转债正股盈利预期强度提升、分歧下降 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、可转债市场趋势观察 ............................................................................................................................................. 3 1、可转债市场表现回顾 ............................................................................................................................................... 3 2、可转债估值与定价 ................................................................................................................................................... 3 3、市场隐含预期 .......................................................................................................................................................... 7 4、机构行为观测 .......................................................................................................................................................... 8 二、可转债策略组合推荐 ............................................................................................................................................. 8 1、转债 CRR 定价组合 ................................................................................................................................................ 9 2、转债低估值动量组合 ............................................................................................................................................. 10 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 一、 可转债市场趋势观察 1、可转债市场表现回顾 过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 1.75%，平价端的正股指数上涨 3.96%，转债市场整体超额收益为-2.21%。细分结构层面，由于转债的收益风险特征随平价水平的不同有所差异，我们以平价 90 和 110 为分界，将可转债划分为股性、平衡和债性 3 种风格，以便观察。从编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡和债性转债分别上涨 3.61%、1.62%和 1.13%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-2.53%、平衡-2.72%和股性-0.75%。总体而言，本月权益市场普涨，但转债跟涨弹性有限，力度不及正股。 图 1：可转债历史表现情况（规模加权，按风格划分） 图 2：可转债正股历史表现情况（规模加权，按风格