房地产行业现房销售制度的分析及展望：现房销售有力有序推行，长效机制而非短期一次性切换

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 房地产 2025 年 06 月 13 日 现房销售有力有序推行，长效机制而非短期一次性切换 看好 ——现房销售制度的分析及展望 - 证券分析师 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 曹曼 A0230520120003 caoman@swsresearch.com 联系人 曹曼 (8621)23297818× caoman@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 现房政策：地产发展新模式渐成型，现房销售有力有序推行。2021 年中央经济工作会议首次提及“房地产发展新模式”，在后续 3 年多持续探索中，地产发展新模式逐步成型，我们推演可能包括：好房子、人房地钱、房屋全生命周期管理、现房销售制度等。其中，我们认为现房销售制度属于房地产发展新模式长效机制的一部分，并非短期一次性的制度切换，这就需要从长期战略的角度兼顾短期和长期的改革影响。中央层面，2023 年 1 月住建部再提“有条件的（地区）可以进行现房销售，不能出现新的交楼风险”，将这一轮的现房销售制度与保交楼联系在一起；后续住建部在多场合提及“有力有序推行现房销售”；地方层面，自 2020 年开始现房销售逐步在地方陆续试点，如海南、深圳、太原、昆明、长沙、信阳等。 ⚫ 推演影响：投资大幅下降，土地财政缩减，产业链需求萎缩。在“止跌回稳”政策主基调下，预售制度的改革需要兼顾改革冲击最小化，因而需注意现房销售将产生的四方面影响：1）投资回报率大幅下降，投资风险大幅提升。一二线城市平均预售节点从 6 个月拉长到精装修交付后的 30 个月，IRR 从 30%降至 6%；并且产品定价风险大幅提升。2）开发投资和住房供给都将进一步下降。目前资金来源中销售回款（预收款）占比约一半，并且房地产资金来源和投资额显著正相关，综合导致房地产投资额将大幅下行，中短期减少住房供给。3）土地财政将大幅缩减，产业链需求也将下行。投资回报率下行将导致拿地大幅下降，而为了补偿拿地风险的提升，预计后续地价或将有下行压力，综合导致产业链需求进一步下行。4）新房高端改善化，产品力将进一步提升。 ⚫ 国内外经验：主流国家均期房现房并行，期房采用“定金+”模式 。国际经验方面，一般是期房和现房销售共存、进行预定式销售，包括定金+现房销售模式和定金+按工期支付购房款模式，并且资金均存放于独立托管机构强监管，其中 1963-2024 年美国一户建销售套数中期房：现房为 64%：36%。“定金+”模式一方面前置取证节点、增加蓄客时间、前值部分现金流，另一方面也前置房屋定价时点、降低投资风险。国内经验方面，以海南试点为例，通过完善政策配套、优化审批流程、制度创新等方式，头部房企实现 11-14 个月拿地-竣工销售周期；同时期房现房并行销售，2024 年海南商品房销售面积中期房：现房为 33%：67%。 ⚫ 政策推演：局部试点、期房现房并行、金融支持、简化流程。综合考虑政策影响推演和国内外经验借鉴，以及在“止跌回稳”政策主基调下预售制度的改革需要兼顾改革冲击最小化，我们认为后续现房销售可能将渐进式推进、并给与一系列配套支撑支持，可能包括：1）局部试点，起初或在局部城市或局部区域试点；2）现房期房并行，过渡期中或长期允许现房和期房并行；3）简化流程，包括审批节点优化、土地供应制度创新等；4）加大金融支持，包括融资优惠、土地款和税金延后分期缴纳等。 ⚫ 投资分析意见：现房销售有力有序推行，长效机制而非短期一次性切换，维持“看好”评级。我们认为我国一二手房总成交已稳、并已持续稳定近 3 年，但量价并未如期进入正向循环、意味着目前仍在磨底阶段，预计后续仍有必要加大政策支持力度，并预计“止跌回稳”仍将是政策主基调，修复居民资产负债表是关键，后续政策也将进一步发力，包括：房贷降息、加量好房子、优化收储、推进城改等，同时新发展模式在持续探索下已逐步成型，其中好房子政策将开辟新发展赛道，将助力优质房企率先进入底部拐点时刻，推动经营模式由金融业转向制造业，从而迎接 PB-ROE 的向上突破。我们维持房地产及物管“看好”评级，推荐：1）产品力房企：建发国际、滨江集团、建发股份、华润置地、中海外发展、保利发展、招商蛇口，关注绿城中国；2）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；3）物业管理：华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业；4）低估值修复房企：新城控股、越秀地产、龙湖集团、华发股份，关注金地集团。 ⚫ 风险提示：销售和融资资金趋紧，收储和城改推进不及预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共21页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们认为我国一二手房总成交已稳、并已持续稳定近 3 年，但量价并未如期进入正向循环、意味着目前仍在磨底阶段，预计后续仍有必要加大政策支持力度，并预计“止跌回稳”仍将是政策主基调，修复居民资产负债表是关键，后续政策也将进一步发力，包括：房贷降息、加量好房子、优化收储、推进城改等，同时新发展模式在持续探索下已逐步成型，其中好房子政策将开辟新发展赛道，将助力优质房企率先进入底部拐点时刻，推动经营模式由金融业转向制造业，从而迎接 PB-ROE 的向上突破。我们维持房地产及物管“看好”评级，推荐：1）产品力房企：建发国际、滨江集团、建发股份、华润置地、中海外发展、保利发展、招商蛇口，关注绿城中国；2）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；3）物业管理：华润万象、招商积余、绿城服务、中海物业、保利物业；4）低估值修复房企：新城控股、越秀地产、龙湖集团、华发股份，关注金地集团。 原因与逻辑 一方面，我们认为现房销售制度属于房地产发展新模式长效机制的一部分，并非短期一次性的制度切换，这就需要从长期战略的角度兼顾短期和长期的改革影响。另一方面，在“止跌回稳”政策主基调下，预售制度的改革需要兼顾改革冲击最小化，因而需注意现房销售将产生的四方面影响：1）投资回报率大幅下降，投资风险大幅提升；2）开发投资和住房供给都将进一步下降；3）土地财政将大幅缩减，产业链需求也将下行；4）新房高端改善化，产品力将进一步提升。因此，我们认为考虑到各方面影响后，预计我国现房销售将渐进式推进，起初或将在局部城市或区域、现房期房并行试点，并将配套简化审批流程和金融优惠等支持政策。 有别于大众的认识 市场认为现房销售制度会较快全面落地，并且对于行业将有巨大负面影响；我们认为考虑到国际和国内经验，国际上主流国家均采用期房现房并行，期房采用“定金+”模式前置取证节点，增加蓄客时间，减少定价风险；国内海南试点经验则通过完善政策配套、优化审批流程、制度创新等方式，实现工期缩短。并且，考虑到现房销售对于开发商、地方政府、购房者、产业链上下游负面影响较大，现房销售或与期房销售并行，并采用局部城市或区域试点的模式，减少负面影响。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页