医药行业2025年中期展望：创新引领新篇章

浦银国际研究 主题研究 | 医药行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 医药行业 2025 年中期展望：创新引领新篇章  1H25 回顾：截至 2025 年 6 月 6 日，MSCI 中国医药指数/恒生生物科技指数今年以来分别上涨 31%/48%，大幅跑赢同期 MSCI 中国指数（上涨16%）/恒生指数（上涨 19%）。按子板块来看，表现最好的是创新药板块，上涨 62%，尤其是港股创新药实现了 78%的涨幅，刷新自 2018 年以来半年涨幅记录；表现最差的板块为医药流通（下跌 8%）；其余板块表现居中。我们认为医药跑赢大盘的原因在于（1）创新药行业对“关税战”基本免疫；（2）基本面的持续提升，包括中国创新药企研发能力越来越受到海外多家公司认可使得“出海”授权交易迎来爆发期、更多研发管线药物在主要医学会议上读出多项积极数据、以及多家创新药企业逐步迈入收获期，首批生物科技公司已实现盈亏平衡；（3）过去三年板块下跌导致估值处于历史低位。上述三大原因吸引新的资金持续流入创新药板块，推动整体医药板块上涨。  2H25 展望：随着年内多款国产创新药有望实现出海授权、国家政策对于发展创新药的明确支持（包括鼓励丙类目录）、数个国产重磅创新药物年内获批、创新药销售收入的高速增长以及更多生物科技企业迎来商业化盈利，我们认为 2H25 医药行业基本面有望进一步提升，板块情绪保持积极，我们对 2H25 医药板块整体持乐观态度，尽管涨幅或较上半年温和，我们首选推荐创新药板块。具体而言，我们对各子板块的看法如下：  创新药：首选推荐，重申看好研发能力强、核心产品商业化潜力大、出海前景光明、短期有重点研发管线数据读出、重磅 BD 潜力的生物科技企业或龙头创新药企，首选推荐信达生物、百济神州。信达生物作为中国头部生物科技企业，短期商业化及出海催化剂丰富，包括重磅 GLP-1 药物即将国内获批上市、IBI363 作为潜在 Best-in-class 药物短期出海潜力大；百济神州作为优秀的全球生物科技企业，年中及下半年催化剂密集，包括季度泽布替尼销售及公司盈利好于预期、重磅CDK4 抑制剂 POC 数据读出（预计 6 月底）、以及积极的多款早期研发管线药物 POC 数据读出（预计 2H25）有望推动股价上涨。此外，我们建议关注和黄医药、再鼎医药、亚盛医药、恒瑞、中生制药。  医疗器械：继续看好创新高值耗材、医疗设备板块。其中高值耗材股价弹性更高，2H25 业绩增速有望在去年同期低基数的基础上实现复苏，医疗设备 2H25 年则有望充分享受设备更新政策落地带来的增量需求。建议关注爱康医疗、归创通桥、迈瑞医疗。  CXO：1Q25 各家 CXO 公司新签订单增速有所恢复，2025 年业绩确定性较高。但中美地缘政治摩擦预计将长期持续存在，以及今年多家跨国药企陆续宣布在美国投资建厂计划，或有可能影响中国 CXO 公司长期展望。整体来看，我们认为整体 CXO 板块或具备短期波段性机会。在我们覆盖的 CXO 公司中，重申看好高成长性的药明合联和受益于GLP-1 药物增长的药明康德。  医疗服务：看好消费需求相对稳健的中医诊疗及眼科服务。  医药流通&中药：看好高股息率的国企改革龙头企业。  投资风险：创新药支持政策落地不及预期，医疗设备更新进度不及预期、设备反腐影响持续、中美地缘政治紧张加剧、出海授权不及预期、美国降息节奏慢于预期。 阳景 首席医药分析师 Jing_yang@spdbi.com (852) 2808 6434 胡泽宇，CFA 医药分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2025 年 6 月 12 日 年初至今行业指数表现 注：数据截至 2025 年 6 月 6 日 资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 主题研究 医药行业 2025 年中期展望 -20%0%20%40%60%01/2502/2503/2504/2505/2506/25MSCI中国指数MSCI中国医药卫生指数恒生生物科技指数扫码关注浦银国际研究 2025-06-12 2 目录 核心观点 ........................................................................................................................................... 4 2025 年上半年回顾：投资情绪振奋，大幅跑赢大盘 ........................................................................ 6 2025 年下半年医药细分板块配置策略 .............................................................................................. 9 创新药：重磅出海交易频发，积极数据读出点燃板块行情 ............................................................. 10 医疗器械：医疗设备更新逐步落地，关注设备及创新高耗 ............................................................. 38 CXO：看好高成长性的 ADC、GLP-1 外包服务 .................................................................................... 49 医疗服务：中医诊疗、眼科消费需求相对稳健 ................................................................................. 54 浦银国际医药行业覆盖公司 ............................................................................................................. 57 图表目录 图表 1：MSCI 中国指数 vs. MSCI 中国医药指数 vs. 恒生生物科技指数 .............................................. 6 图表 2：医药子板块股价涨跌幅（2025YTD） ......................................................................................... 6 图表 3：港股医药板块南向资金净流入 ..................................................