佛山城燃龙头，高分红构筑安全边际

证券研究报告·公司深度研究·燃气Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 24 请务必阅读正文之后的免责声明部分 佛燃能源（002911） 佛山城燃龙头，高分红构筑安全边际 2025 年 06 月 12 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 谷玥 执业证书：S0600524090002 guy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 10.27 一年最低/最高价 8.90/12.98 市净率(倍) 2.94 流通A股市值(百万元) 12,902.94 总市值(百万元) 13,325.34 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.50 资产负债率(%,LF) 53.46 总股本(百万股) 1,297.50 流通 A 股(百万股) 1,256.37 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 25,538 31,589 31,761 32,628 33,554 同比（%） 34.96 23.70 0.54 2.73 2.84 归母净利润（百万元） 844.46 853.12 871.85 921.67 975.90 同比（%） 28.87 1.03 2.20 5.72 5.88 EPS-最新摊薄（元/股） 0.65 0.66 0.67 0.71 0.75 P/E（现价&最新摊薄） 15.78 15.62 15.28 14.46 13.65 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 佛山城燃龙头，向综合能源服务企业转型；实施股权激励计划，现金分红稳定提升。公司统一接收所有进入佛山市地域范围内的管道天然气，为佛山市城燃龙头。截至 2025 年 3 月，佛山国资委为公司实控人；全国城燃龙头港华燃气为第二大股东，通过技术赋能、资源整合等多种方式与公司进行合作，助力公司向综合能源服务企业转型。公司积极实施股权激励计划，2020-2024 年均超额完成目标。公司股权激励考核指标包括营收增长率、每股收益、每股分红及现金分红比例，2020-2024 年均超额完成。2020-2024 年公司分红比例均值超 70%，假设 2025 年维持2024 年 73%的分红比例，对应股息率 4.8%（2025/6/11）。 ◼ 城燃等能源业务：气源多元，政策推动气量/光伏装机规模高增。 1）天然气供应：气源供应渠道多元，政策目标 2025-2035 天然气消费量复增8.9%。公司燃气业务在佛山市内具有专营优势，同时在佛山市外开拓多处管道燃气特许经营权。截至 2024 年底，公司累计获得 13 个区域的管道燃气特许经营权。2018-2024年公司天然气销售量复增17.59%，2024年达到 45 亿方；用户结构保持稳定，工商业/电厂/居民用户气量占比约80%/15%/5%。依照佛山市能源规划目标，2025-2035 整体/气电天然气消费量复增 8.9%/8.5%。公司拓展国际资源，与碧辟（中国）、切尼尔能源、中化新加坡等跨国能源企业建立长期采购关系；我们估算 2028 年公司海外长协将达 109 万吨（约 16 亿方），资源保障能力将大幅提升。2）新能源业务：多元布局，政策锚定 2025-2030 年分布式光伏装机规模复增 10.8%。公司布局冷热能、光伏储能等新能源业务。政策提到，到 2025/2030 年，佛山市光伏装机规模达到 360/600 万千瓦，锚定 2025-2030 年分布式光伏装机规模 10.8%的复合增速。 ◼ 供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花。1）供应链业务：发挥产业链优势，营收高速增长。公司深耕能源供应领域，协同石化仓储、码头、运输等优势资源为客户提供供应链服务。2024 年公司生物柴油、保税燃料油进出口业务量近 10 万吨；等值油品和化工品销售量 191.88 万吨，同增 67.35%。2）延伸业务：工程服务与生活服务并行，毛利率高。公司开展燃气管道设计等服务，同时依托深耕佛山 30 年的品牌形象，提供安全智能家居服务。2021 年起，延伸业务营收稳定在 5亿元左右；毛利率维持在 25%以上。 3）科技研发与装备制造业务：加强校企合作，驱动科技创新。业务涉及 SOFC 固体氧化物燃料电池、窑炉热工装备制造与节能减排、管道检测、氢能装备制造研发。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润为8.72/9.22/9.76 亿元，同比+2.2%/+5.7%/+5.9%，对应 PE15.3/14.5/13.7 倍（估值日期 2025/6/11）。公司天然气供应业务持续稳定发展，新能源业务稳步增长，供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险，商誉减值风险 -11%-6%-1%4%9%14%19%24%29%34%2024/6/122024/10/112025/2/92025/6/10佛燃能源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 24 内容目录 1. 佛山城燃龙头，探索“能源 + 科技 + 供应链”业务模式 .......................................................... 5 1.1. 传统城燃向综合能源服务转型，国资控股保障公司稳健发展............................................. 5 1.2. 实施股权激励计划，现金分红稳定提升............................................................................... 10 2. 城燃等能源业务：气源多元，政策推动气量/装机规模高增 ....................................................... 11 2.1. 天然气供应：单位盈利稳定，气源供应渠道多元，政策目标 2025-2035 天然气消费量复增 8.9% ............................................................................................................................................. 11 2.2. 新能源业务：多元布局，政策锚定 2025-2030 年分布式光伏装机规模复增 10.8% ........ 16 3. 供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花 .................................................................... 18 3.1. 供应链业务：发挥产业链优势，营收