建材新材料行业研究：珠光颜料，出海并购正当时

敬请参阅最后一页特别声明 1 珠光颜料行业：化妆品+汽车等新消费市场前景可观 珠光颜料市场具有小而分散的特点，当前化妆品、汽车及电池等新消费场景提升利润空间，同时行业收并购整合频繁，供给侧加速集中。我们认为，珠光颜料行业当前看点突出，中资企业成为全球领导者的条件正在具备，行业及相关公司值得重新定价。 国内涂料珠光颜料下游应用领域构成：涂料占比 25.5％、塑料 17.6％、油墨 12.7％、汽车 8％、化妆品 14.9％。其中，汽车级+化妆品级属于高端市场，①汽车级对规格和产品质量有更高的品控追求，需满足汽车涂料对耐刮擦、耐冲击和高透明度的额外要求，②化妆品级直接作用于人体，需具备极高的安全性以及皮肤亲和力，对纯度要求高。此外，珠光颜料潜在新兴应用领域包括：1）新能源汽车电池高温防护，2）BIPV，近期环球珠光国际旗下子公司七色珠光与隆基、森特共建 5.9MW 分布式光伏电站。整体看来，2023 年全球珠光颜料市场空间为 235 亿元（其中国内市场空间为 65 亿元），预计 2030 年达到 440 亿元，2023-2030 年行业空间 CAGR 达 9.4%。 技术变化：合成云母基替代天然云母基是趋势 珠光颜料是一种模仿珍珠形成原理而发明出来的复合新材料，内核是微米级的云母薄片等基材，表层包覆多层纳米级的金属氧化膜（涂覆层）。按产品类别分，云母可以分为天然云母与合成云母，合成云母替代天然云母是趋势，主要优势体现在：①供应稳定，生产对环境破坏较小，供应不受地理和政治因素的影响。同时随着矿产资源逐步枯竭，后续天然云母开采成本或逐年走高，②可轻松定制成分，一致性更好，性能更稳定，应用领域更为广阔。 供给端加速集中：出海并购正当时，培育全球珠光颜料龙头 （1）2023 年环球新材国际以 4.66 亿元的价格，收购韩国最大珠光颜料制造商 CQV 42.45%的股份。2024 年 CQV 营收达到 601 亿韩元（对应 2.97 亿元），同比+18%（其中销量增长 6%、价格增加 12%），净利润 93 亿韩元（对应 0.46 亿元），同比+170%，以 2024 年净利润测算、对应收购 PE 约 23.9X。 （2）2024 年 7 月，环球新材国际与德国默克集团签署交易协议，将收购默克全球表面解决方案业务。根据环球新材国际微信公众号，交易预计将于 2025 年完成交割。默克表面解决方案在高品质市场占据重要地位，其在全球汽车和化妆品市场的影响力显著。 （3）2019 年 8 月，德国巴斯夫与日本 DIC 就收购巴斯夫全球颜料业务达成协议，该项交易所涉及现金和无债务的购买价格为 11.5 亿欧元，2021 年 6 月巴斯夫完成剥离。出售时巴斯夫颜料业务在全球拥有 2600 名员工，2018 年销售额为 10 亿欧元。 （4）2024 年 10 月，印度苏打山化学工业与德国辉柏赫集团达成最终协议，以资产和股份交易相结合的方式收购该集团。辉柏赫是全球领先的有机、无机和防锈颜料及颜料制备物生产商，在德国、美国、印度等全球多地拥有 17 个生产基地，2022 财年销售收入超 10 亿欧元。 风险提示 海外并购整合存在不确定性；珠光颜料行业中低端市场竞争加剧；原材料价格波动。 行业研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 1、珠光颜料行业：化妆品+汽车等新消费市场前景可观 2023 年全球珠光颜料市场空间为 235 亿元（其中国内市场空间为 65 亿元），预计 2030 年达到 440 亿元，2023-2030年行业空间 CAGR 达 9.4%。 图表1：2023-2030 年全球珠光颜料市场空间 CAGR 达 9.4% 来源：环球新材国际公告，国金证券研究所 珠光颜料下游应用领域包括涂料、塑料、油墨、汽车和化妆品等，根据中国涂料工业协会官网数据，中国涂料珠光颜料下游应用领域拆分为，涂料占比 25.5％、塑料 17.6％、油墨 12.7％、汽车 8％、化妆品 14.9％：  工业级珠光材料，具备出色的耐光性、耐候性、耐热性以及良好的化学稳定性，能够承受工业生产过程中的极端条件，持久的珠光效果保证在长时间日晒、高温等严苛环境条件下仍不失去光泽，应用领域包括涂料、塑料、油墨、皮革、印刷等，覆盖多种工业产品以及建材原材料；  汽车级珠光材料，相较工业级、对规格和产品质量有更高的品控追求，需满足汽车涂料对耐刮擦、耐冲击和高透明度的额外要求，为汽车提供独特的色彩变化与漆面质感，增强附加值及品牌识别度，应用领域主要为汽车涂料、面漆领域；  化妆品级珠光材料，由于化妆品直接作用于人体，化妆品级需具备极高的安全性以及皮肤亲和力，对纯度要求高，应用于口红、眼影、粉底、眼线液、眉笔、指甲油、发乳、润肤膏、喷发剂等。 图表2：中国珠光颜料下游应用领域拆分 图表3：珠光颜料下游应用领域图示 来源：中国涂料工业协会官网，国金证券研究所 来源：环球新材国际公告，国金证券研究所 潜在新兴应用领域包括：  新能源汽车电池高温防护：当电池热量堆积超过绝缘材料的临界温度值时、容易导致热失控，导致起火爆炸等安行业研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 全事故，严重威胁驾乘人员的生命及财产安全。合成云母阻燃防护板可有效防止热量传递蔓延；  BIPV，根据森特股份市场部微信公众号，近期环球珠光国际旗下子公司七色珠光与隆基、森特共建 5.9MW 分布式光伏电站。 合成云母替代天然云母是趋势。珠光颜料是一种模仿珍珠形成原理而发明出来的复合新材料，内核是微米级的云母薄片等基材，表层包覆多层纳米级的金属氧化膜（涂覆层）。珠光颜料基材多样，包括天然云母、合成云母、氧化铝、氧化硅和玻璃等，不同基材赋予珠光材料独特属性。按产品类别分，云母可以分为天然云母与合成云母（根据其原材料）。  天然云母从自然界中开采而来，具有自然形成的纹理和色泽，通常用于装饰性材料或作为某些工业产品的原料；  合成云母模拟天然云母的成分及结构，并在受控环境下通过合成各种矿物而制成，生产合成云母主要使用 5 种原材料，分别为二氧化硅、电熔镁砂、氧化铝、氟硅酸钾及碳酸钾。 合成云母主要优势体现在：①供应稳定，生产对环境破坏较小，供应不受地理和政治因素的影响。同时随着矿产资源逐步枯竭，后续天然云母开采成本或逐年走高，②可轻松定制成分，一致性更好，性能更稳定，因此应用领域更为广阔，包括高性能绝缘材料、航空航天、电子和特殊涂层行业。 图表4：合成云母生产工艺 来源：环球新材国际公告，国金证券研究所 2、出海并购正当时，培育全球珠光颜料龙头 （1）2023 年环球新材国际以 4.66 亿元的价格，收购韩国最大珠光颜料制造商 CQV 42.45%的股份。2024 年 CQV 营收达到 601 亿韩元（对应 2.97 亿元），同比+18%（其中销量增长 6%、价格增加 12%），净利润 93 亿韩元（对应 0.46 亿元），同比+170%，以 2024 年净利润测算、对应收购 PE 约 23.9X。 图表5：环球新材国际收购 CQV 后协同效应明显（表中为 CQV 财务数据） 来源：环球新材国际公告，国金证券