国茂股份(603915)国内通用减速机龙头：并购赋能高端化，国产替代正当时

分析师：许雯证书编号：S0500517110001Tel：(8621) 50293534Email：xw3315@xcsc.com研究助理：汪炜Tel：(8621)50299604Email：ww07001@xcsc.com2025年05月30日国内通用减速机龙头：并购赋能高端化，国产替代正当时 核心观点一、国内通用减速机龙头，产品线覆盖全面国茂股份在国内通用减速机市场中占据领先地位，是拥有最全面的产品线的公司之一，2024年，公司生产出的产品型号约12万种。覆盖多种应用场景，能满足不同客户的多样化需求，增强客户粘性。二、核心壁垒：直销+经销网络（87家A类经销商）+模块化技术公司拥有 87 家 A 类经销商及众多 B 类和一般经销商，覆盖国内各省及海外地区。国茂股份实施完成年产35万台减速机技术改造项目，形成具有国茂特色的模块化设计等核心竞争力，可3分钟生产1台减速机。三、增长逻辑：国产替代叠加高端并购国茂股份齿轮减速机在传动效率较高、使用寿命（对标SEW）等核心指标已接近国际一线水平，叠加成本优势（价格约为外资同类的50%），加速替代进口产品。公司通过收购摩多利（精密行星减速机），实现“通用+专用+精密”全品类覆盖。摩多利的精密行星减速机精度达到P0级别；国茂精密减速器精度小于35弧分。四、政策催化：设备更新政策刺激需求，2024年公司全年减速机实现5%增长《推动大规模设备更新行动方案》明确要求钢铁、化工、新能源等重点行业淘汰低效设备，公司2024年公司全年减速机实现5%增长，产品市场占有率进一步提升。后续制造业复苏，公司营收将有望进一步增加。风险提示：人形机器人发展不及预期。行业竞争加剧。材料涨价带来的风险。机器人行业系列报告 2一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河三、公司财务分析二、行业β：政策+替代+新兴需求三击共振机器人行业系列报告 3目录 五、投资建议与风险提示四、公司估值 2024 年，公司依据客户多样性需求，生产了近 12 万种产品型号，通过多样化的产品和定制化服务增强客户粘性。 国茂股份的减速机产品主要分为两大类：齿轮减速机和摆线针轮减速机；齿轮减速机可以进一步细分为模块化减速机、大功率减速机和精密减速器三种类型。机器人行业系列报告 4一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河图 1 公司产品类别资料来源：公司官网、招股说明书、湘财证券研究所产品类别产品图示产品特点齿轮减速机模块化减速机1、所有零部件均高度模块化技术设计2、传递功率覆盖 0.12-200kW，应用中小功率工业传动领域3、结构中包含减速机与电机的快速接口，便于电机的安装4、传动比划分细，安装形式几乎不受限制，应用范围广泛大功率减速机1、传递功率较大，最高可达5100kW，承载能力高2、结构中不包含减速机与 电机的快速接口，中电机可以根据客户需求灵活配置3、使用寿命长，易于拆装传动效率高，运转平稳精密减速机体积小、重量轻、精度高、稳定性强，能对机械传动实现精准控制摆线针轮减速机1、结构紧凑体积小2、单级传动比大3、运转平稳噪声低，拆装方便，易维修 国茂股份齿轮减速机是其核心产品，2024年收入19.51亿元，占比76.30%；摆线针轮减速机业务收入3.56亿元，占比13.92%。GNORD减速机业务收入0.89亿元，占比3.48%；摩多利减速机业务收入0.97亿元，占比3.79%。 2024年，市场竞争加剧，齿轮减速机毛利率从25.26%降低至18.93%； GNORD减速机毛利率从21.97%降低至12.09%；摆线针轮减速机毛利率从24.46%增长至25.11%。机器人行业系列报告 5图 2 2019年-2024年公司各产品营收占比资料来源：Wind、湘财证券研究所图 3 2019年-2024年公司各产品毛利率资料来源：Wind、湘财证券研究所一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年2020年2021年2022年2023年2024年齿轮减速机摆线针轮减速机摩多利减速机GNORD减速机配件0510152025303540452019年2020年2021年2022年2023年2024年齿轮减速机毛利率(%)摆线针轮减速机毛利率(%)GNORD减速机毛利率(%)配件毛利率(%) 公司经销与直销结合，营销网络覆盖范围广泛。国茂股份具有一套经销和直销结合的销售体系，2024年，国茂的经销占比为46%，直销占比为54%。 国茂股份销售体系包括三类经销商渠道（A类、B类、一般类）和两类直销渠道（公司自拓终端客户、经销商推荐终端客户）。A类经销商为主力，低成本覆盖下游多行业；公司销售团队拓展A类未覆盖客户，制定针对性策略。机器人行业系列报告 6图 4 2023年公司经销、直销占比资料来源：Wind、湘财证券研究所图 5 公司经销商分类资料来源：公司年报、湘财证券研究所一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河经销, 46%直销, 54% 控股子公司摩多利主营精密行星减速器，2024年发货量同比+10.91%，千台维修率下降6‰，实现规模与质量双提升。产品覆盖智能搬运、机床（合作沈阳机床/海天精工等）、机器人、新能源设备等场景，并加速全球化布局：通过法国合资公司深耕欧洲市场，在韩国3C/半导体领域实现销售突破，品牌国际影响力有望增强。 控股子公司捷诺传动主营锂电行业，锂电行业收缩时调整战略方向：开发高扭矩TEH系列齿轮箱，精准匹配橡塑行业需求，带动订单增长；同时，依托MGHB齿轮箱优势，拓展水利、矿山、有色金属等特种场景。机器人行业系列报告 7图6 摩多利精密行星减速器资料来源：1688网、湘财证券研究所图 7 捷诺产品资料来源：爱采购、湘财证券研究所一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河一、公司α：技术+渠道+全球化构建护城河三、公司财务分析二、行业β：政策+替代+新兴需求三击共振机器人行业系列报告 8目录 五、投资建议与风险提示四、公司估值 2024年，“两新”政策带动设备工器具购置投资同比增长15.7%。直接撬动通用减速器市场扩容。作为工业传动系统的核心部件，减速器需求与制造业设备更新周期呈现强相关性。 2015-2025年期间，尽管2020年受疫情影响出现波动，但制造业固定资产投资累计同比整体保持正值，反映了制造业的韧性和发展动力。减速机在长时间范围与制造业投资保持关联性。机器人行业系列报告 9二、行业β：政策+替代+新兴需求三击共振图 8 部分推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案政策资料来源：政府官网、湘财证券研究所图 9 2015-2025年固定资产和减速机产量累计同比资料来源：Wind、湘财证券研究所时间发布单位政策或会议名称内容2023年2月20号国家发展改革委联合工业和信息化部、财政部、住房城乡建设部、商务部、人民银行、国务院国资委、市场监管总局、国家能源局等部门《国家发展改革委等部门关于统筹节能降碳和回收利用加快重点领域产品设备更新改造的指导意见》到2025 年，推动重点产品设备更新改造及回收利用，提升高效节能产品设备市场占有率。首批着重对