山高控股(00412.HK)电算一体化龙头，新质生产力典范

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 山高控股(00412.HK) 2025 年 06 月 03 日 增持（首次） 所属行业：金融业/其他金融 当前价格(港币)：12.42 元 证券分析师 李宏涛 资格编号：S0120524070003 邮箱：liht＠tebon.com.cn 白鑫 资格编号：S0120524080003 邮箱：baixin3＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 恒 生 指 数 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 25.29 25.91 24.07 相对涨幅(%) 14.60 28.13 19.17 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 山高控股：电算一体化龙头，新质生产力典范 投资要点  投资业务起家，逐步转型产业投资控股集团。山高控股集团作为香港联交所上市公司，是山东高速集团重要的境外投融资和新兴产业控股平台，公司在 2021 年之前主要以短久期债权类金融投资为主，但面对全球经济下行压力不断增大，资本市场震荡加剧，信用风险、行业违约不断释放，市场的不确定性显著增加，公司传统业务难免受到冲击，投资安全、投资收益面临前所未有的挑战。公司结合现实优势，从宏观上认为投研驱动型产业投资符合国家政策导向，新能源、新科技代表未来发展方向，符合市场发展趋势；中观上，控股股东山东高速集团产业协同空间巨大，且山东高速集团在十四五规划中明确把新能源新材料作为重点培育的发展板块；微观上，长期产业投资与短期现金流投资相互配合，可满足企业短期生存与长期发展的不同需求，于是公司在 2021 年开始确立了向产业投资控股集团战略转型的目标，投资方向聚焦新能源、新科技等战略新兴产业，先后完成对山高新能源的控股和对世纪互联的持股，逐步转型产业投资控股集团。  山高控股集团给予山高新能源资金、资源、品牌等多维度赋能，助力山高新能源资本结构持续改善，为发展注入持久动力。山高控股集团控股山高新能源使山高新能源直接获得注资约 47 亿港元，随后又在获得国家清洁能源补助资金 50.3 亿港元的基础上，依托山东高速集团整体增信体系，又成功引入平安资管战投资金50 亿元人民币，并在 2023 年全部到账。以上逾百亿元的资金赋能，使山高新能源资本结构彻底重构，资产负债率从山高控股战略控股前 2021 年的约 78%下降到 2023 年的约 65%，超 13 个百分点，2024 年进一步下降至约 60%。良性的资产负债水平和充沛的增量资金，为山高新能源未来业务的快速发展提供了充裕的资金保障，将有效助力山高新能源后续业务规划的落地。2022 年山高新能源就依托山东省属国有企业产业优势和各地政商资源，连续落地或实施菏泽定陶、淄博桓台、青岛城阳、京台高速济南服务区(公司首个高速公路光伏项目)等多个风光项目，山西武乡、湖北通山等集中式大项目陆续开工建设，继 2023 年获得风电项目指标超过 380 兆瓦之后，2024 年又获得了于山东省内各地方风电项目指标合计超过 550 兆瓦，两年近 1GW。受益于山东高速集团整体优质的征信体系，山高新能源信用评级提升行动喜收新果，山高新能源 2024 年境内评级提升至 AAA，系山东高速集团新兴板块第一家和旗下第七家获评 3A 的企业。  山高控股做好投后管理大文章，推动世纪互联发展质量稳步提升。世纪互联(VNET.US)成立于 1996 年，是科创型数字新基建龙头企业、中国第一家美股 IDC上市公司，也是国内唯一一家以"基地型+城市型"IDC 业务同步发展的头部 IDC 企业。世纪互联致力于为客户提供业界领先的数据中心、智算中心(AIDC)、网络以及基于数据中心的云计算交换连接、混合交付等云计算综合服务及解决方案，打造具有核心技术、超大规模运营能力、高附加值的数字基础设施运营平台。山高控股2023 年底战略入股世纪互联，山高控股通过参与世纪互联的重大决策、资源赋能等帮助世纪互联摆脱 2023 年年底流动性承压、业绩增长趋势不明确的困境，实现了国际信用评级提升、业绩扭亏为盈，重点项目上架率和预签约率持续提升。世纪互联 24 年年内营业收入和经调整现金毛利润逐季度环比均有所提升，毛利率 24年全年各季度均高于 23Q4。  山高控股积极推动旗下绿色能源与数据中心产业协同发展。2024 年 3 月 15 日乌兰察布市人民政府与世纪互联和山高控股三方合作的绿色算力项目签约仪式在乌兰察布成功举办。根据协议，乌兰察布市人民政府与世纪互联和山高控股三方以共同推进直流驱动的绿色电力与智能算力深度融合重大示范项目开发建设为契-26%-17%-9%0%9%17%26%34%2024-052024-092025-01山高控股恒生指数 公司首次覆盖 山高控股（000041412.HK2.HK） 2 / 42 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 机，结合各自优势，在算力中心、源网荷储一体化、绿色直流、虚拟电厂、新型电力系统等 SPEAR 能源科技创新工程等领域全面合作，实现电力网和算力网的有效融合，推动国家“东数西算”战略深入实施。项目总投资约 210 亿元，建设内容包括智算中心及配套新能源源网荷储一体化项目，打造绿色直流驱动的集群化算力电力融合重大示范，同时联合清华大学和相关能源智库共同建设电粒世界（乌兰察布）节点产学研联合实验室。2024 年 10 月 23 日，世纪互联申报源网荷储一体化项目并成功获批。依托乌兰察布丰富的风能、太阳能资源，项目构建“源（新能源发电）—网（绿色专线）—荷（数据中心综合节能技术）—储（储能系统）”一体化运行模式。同时，项目自主研发算力、电力智慧协同系统，可以有效匹配数据中心用电负荷和新能源发电，大幅提升新能源消纳水平、降低数据中心运营电价。项目建成后，可实现 PUE 小于 1.2、绿电直供占比达 50%，通过绿电交易、绿证交易等方式，可实现数据中心绿电占比 100%，每年绿电使用量 6 亿千瓦时以上、相当于减少碳排放约 32 万吨。2025 年世纪互联基于乌兰察布源网荷储一体化项目申报的“算力-电力协同近零碳数据中心示范项目”成功入选国家发改委公布的《绿色低碳先进技术示范项目清单（第二批）》清单。  投资建议：随着公司“新能源+新基建” 的产业布局完成，2024 年新兴产业投资占总资产规模达到近 80%，公司工作重心将聚焦于电算科技科技赛道，积极推进旗下各产业间的深度协同联动，构建“AI 算力+数据资产+场景应用”的数字经济生态圈。我们预计公司 2025-2027 年营业收入为 58.84/67.85/74.99 亿元，归母净利润为 1.38/2.24/3.47 亿元，同比增速为 155.0%/62.86%/54.75%。考虑到公司股东背景雄厚，“绿电+算力”的形成产业协同，既有助于提高绿电的消纳，又有