易普力(002096)民爆矿服一体化龙头，壁垒坚实、进军西北

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 41 [Table_Page] 公司深度研究|化学制品 证券研究报告 [Table_Title] 易普力（002096.SZ） 民爆矿服一体化龙头，壁垒坚实、进军西北 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 中国能建旗下二级央企，爆破服务助推营收增长。实控人国务院国资委，覆盖民爆业务领域研产销和爆破服务全链条，业务区域覆盖西北、华中、华南等地区。根据公司财报，22-24 年归母净利润 CAGR+5.9%。 ⚫ 矿服民爆行业：并购整合持续推进，爆破服务一体化趋势加速。横向整合：“十四五”规划要求到 2025 年，前 10 家民爆企业生产总值占比不低于 60%。纵向延伸：爆破服务创收约为直接销售炸药 4.1 倍，民爆企业加快产品销售向工程服务转型。需求端：超 70%民爆器材用于矿山开采，我们测算 2025 年矿山爆破服务市场空间超 3400 亿元。 ⚫ 竞争优势：水电工程基因、资本运作推进产能并购、民爆矿服研发强投入，三因素筑牢盈利护城河。公司承建三峡爆破工程，具有水利工程基因底蕴。2002 年以来完成十余次收并购，2024 年炸药产量达到 50.6万吨，位列行业第 2 名。2024 年，公司研发支出 4.2 亿元，同比+21.0%，高威力型现场混装水胶炸药、普通型现场混装水胶炸药技术具有国际领先水平，所承接 4 个大型露天煤矿通过中级智能化验收。 ⚫ 业绩驱动：进军西北，剑指海外。2018-2024 年，新疆煤炭产量由 1.45亿吨增至 4.45 亿吨，CAGR+20.6%，煤炭增产背景下爆破需求持续增长。西藏四大铜矿基地扩产提速，24M12，我国宣布已核准雅鲁藏布江下游水电站，公司有望受益新疆、西藏采矿及基建需求。根据 iFinD，23 年，我国采矿业对外投资存量达 1935 亿元，13-23 年 CAGR+6.2%。资源安全指引下，矿企加大对外投资，公司有望协同矿企出海。 ⚫ 盈利预测与投资建议：加快民爆销售到民爆矿服一体化转型，发力新疆、西藏区域。预计 25-27 年归母净利分别为 8.33/9.84/11.36 亿元，结合可比公司情况，给予公司 25 年 25 倍 PE 估值，对应合理价值16.78 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：资源开发不及预期、产能并购不及预期、订单执行不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 8428 8546 10452 12889 14689 增长率（%） 52.9% 1.4% 22.3% 23.3% 14.0% EBITDA（百万元） 1090 1153 1453 1734 2002 归母净利润（百万元） 634 713 833 984 1136 增长率（%） -0.2% 12.5% 16.8% 18.2% 15.5% EPS（元/股） 0.56 0.57 0.67 0.79 0.92 市盈率（P/E） 18.50 20.84 17.25 14.60 12.65 ROE（%） 9.1% 9.6% 10.6% 11.7% 12.6% EV/EBITDA 9.82 10.74 8.17 6.73 5.62 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 11.58 元 合理价值 16.78 元 报告日期 2025-06-03 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1240/701 总市值/流通市值（百万元） 14364/8117 一年内最高/最低（元） 13.58/10.00 30 日日均成交量/成交额（百万） 6.79/79.73 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 0.09/-9.39 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 耿鹏智 SAC 执证号：S0260524010001 021-38003620 gengpengzhi@gf.com.cn 分析师： 吴鑫然 SAC 执证号：S0260519070004 SFC CE No. BPW070 0755-23942150 wuxr@gf.com.cn 请注意，耿鹏智并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Contacts] 联系人： 张子峻 021-38003620 zhangzijun@gf.com.cn -22%-14%-5%3%12%20%05/2407/2409/2411/2401/2503/2505/25易普力沪深300 　　　　　　　　 㤷㤵㠱ㄠ ′㔭㐠〹㨱㔰 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 41 [Table_PageText] 易普力|公司深度研究 目录索引 一、民爆矿服一体化龙头，加快拓展爆破服务 ................................................................... 6 （一）民爆制造爆破服务一站式服务商，实控人国务院国资委 ................................. 6 （二）主营爆破服务及民爆物品销售，西北地区近年贡献增量市场 .......................... 9 （三）盈利水平稳定，核心财务指标健康 ................................................................ 10 二、矿服民爆行业：横向产能并购整合提速、纵向民爆矿服一体化大势所趋，矿服工程市场空间超 3400 亿元 .......................................................................................................... 12 （一）横向整合：民爆产能并购有序推进，集中度持续提高 ................................... 14 （二）纵向延伸：矿服民爆一体化大势所趋，“卖炸药”升级为“自持炸药做矿服”提升单位盈利 .................................................................................................... 16 （三）市场空间测算：矿业采剥需求占据主导，2025 年露天/地下矿服市场空间预计达 2593/833 亿元.........................................................................................