传媒行业心动公司：多维度打造产品矩阵，“研发+发行+TapTap”协同成长

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 s 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|传媒 2019 年 12 月 11 日 证券研究报告 [Table_Title] 传媒行业 心动公司：多维度打造产品矩阵，“研发+发行+TapTap”协同成长 [Table_Author] 分析师： 旷实 分析师： 朱可夫 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE.no: BNV294 SAC 执证号：S0260518080001 010-59136610 0755-23942152 kuangshi@gf.com.cn zhukefu@gf.com.cn 请注意，朱可夫并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点：  事件：2019 年 11 月，心动公司向港交所提交更新的招股书。（如果未特别注明，本报告中货币单位为人民币）  公司业务迭代进化，创始团队绝对控股，下辖龙城、易玩两大资产。公司经过页游、新三板上市&退市、推出TapTap 社区、控股龙城发展海外业务等多个阶段，拟在港交所挂牌上市。公司搭建的 VIE 架构中，公司境内实体心动网络创始团队（黄一孟、戴云杰等）控股超过 60%（IPO 之前），而境外 VIE 部分，假设超额配股未获行使的情况下，黄一孟的家族信托通过 Happy Today Limited 持有公司 37.17%的股份（当前持股 43.74%）。公司业务主体主要包括负责国内运营游戏业务的心动网络、海外网络游戏发行及运营的龙成（控股 65%）和运营TapTap（游戏社区及分发）的易玩（控股 55.8%）。截至 2019 年 5 月 31 日止五个月，公司营业收入为 10.33亿元，同增 36.18%；期间净利润为 2.67 亿元，同增 69.9%。  公司游戏业务付费游戏积累口碑，免费网游拓展收入。公司 2016 年至 2019 年 1-5 月公司游戏业务的营收分别为 7.7 亿元、13.4 亿元、18.9 亿元和 10.3 亿元，持续保持高增速。截至 2019 年 9 月 30 日，公司运营 54 款游戏，其中 42 款为免费网络游戏，其中包括《仙境传说 M》、《少女前线》、《神仙道》等头部游戏；而 12 款为付费游戏，其中包括《艾希》、《去月球》等高口碑大作。另外 19H2 公司发行创新品类社交放置类游戏《不休的乌拉拉》，最高进入国内和部分海外地区畅销榜排名前三，有望助推公司业绩持续高增长。  公司旗下 TapTap 已经成为国内目前最大的垂直游戏社区及平台。公司的信息服务业务主要依托游戏垂直社区TapTap，在 2017 年 7 月才正式开始商业化开放广告位置（仅首页第二个图片位）。截止 2019 年 9 月 30 日，本社区注册用户已达到 5210 万元，月活达到 1700 万人。信息服务收入在 2017 年-2019 年 1-5 月期间分别录得收入 8099 万元、2.95 亿元（+264% YoY）、1.77 亿元（+58% YoY）。  公司海外发行实力强劲，取得多项头部游戏海外代理权。截至 2019 年 9 月 30 日，公司已有 30 款网游、7 款付费游戏于海外市场发行，预计还有 4 款网游在海外运营。公司 2019 年 1-5 月的海外收入占比高达 68%，此期间海外收入同增 57.8%至 5.79 亿元。公司出海的特点是本地化运营经验丰富，在韩国、港澳台和东南亚发行实力强劲。凭借着强大的发行实力，公司已经拿到了多款精品游戏的海外代理，如《明日之后》、《第五人格》、《梦幻模拟战》、《明日方舟》等。  风险提示：公司头部游戏下滑过快的风险，过于依赖单款产品的风险，TapTap 和出海业务竞争压力加剧的风险。 [Table_Report] 相关研究： 传媒行业:监管回暖下视频内容渠道有望双回暖；5G 应用主线行情扩散值得关注 2019-12-08 传媒行业:广视点丨长视频行业：困境与希望 2019-12-03 传媒行业:10 月畅销榜数据跟踪：“季节因素+主题出版”影响较大 2019-12-03 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 行业专题研究|传媒 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 光线传媒 300251.SZ 人民币 10.89 2019/10/25 买入 10.62 0.43 0.30 25.33 36.30 28.9 44.5 12.6 8.0 横店影视 603103.SH 人民币 17.82 2019/10/30 买入 20.9 0.51 0.66 34.94 27.00 20.6 15.2 11.2 13.4 芒果超媒 300413.SZ 人民币 33.03 2019/10/29 买入 32.64 0.69 0.85 47.62 38.65 9.7 7.5 15.0 15.6 视觉中国 000681.SZ 人民币 20.09 2019/10/29 买入 24 0.44 0.60 46.00 33.59 41.3 29.1 9.8 11.6 平治信息 300571.SZ 人民币 47.50 2019/10/31 买入 65.27 2.61 3.10 18.20 15.32 11.1 9.1 37.6 30.8 万达电影 002739.SZ 人民币 16.52 2019/10/31 买入 19.86 0.58 0.97 28.48 17.03 10.8 8.5 6.7 10.0 新媒股份 300770.SZ 人民币 119.76 2019/11/20 买入 140.17 2.82 4.00 42.47 29.91 28.8 21.0 16.2 18.7 蓝色光标 300058.SZ 人民币 5.28 2019/10/22 买入 6.5 0.30 0.26 17.60 20.31 11.3 10.2 9.5 7.6 完美世界 002624.SZ 人民币 37.98 2019/10/28 买入 32.60 1.63 1.89 23.31 20.10 18.9 15.1 21.3 18.8 吉比特 603444.SH 人民币 307.60 2019/10/23 买入 320.23 12.81 14.97 24.01 20.54 15.8 12.9 26.5 25.7 三七互娱 002555.SZ 人民币 24.58 2019/10/31 买入 19.96 1.00 1.11 24.63 22.10 19.