城投解惑系列之十三：60万%2b笔成交数据，构建城投债久期情绪指数

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 60 万+笔成交数据，构建城投债久期情绪指数 [Table_Title2] 城投解惑系列之十三 [Table_Summary] ►从定价宽货币到挖掘利差，中长期城投债性价比增强 降准降息落地后，短端率先定价，后续利率债市场走出窄幅震荡行情，信用债的利差优势逐渐显现，机构循着性价比高的方向配置。横向来看，与产业债、银行资本债相比，中长期城投债收益率依然可观。纵向来看，在降准降息落地后，城投债曲线陡峭化，3 年以上表现相对迟滞。目前 3-5 年城投债收益率为 2.43%，是个凸点，高于 5 年以上的 2.35%。从期限分布上看，收益率在 2.2%以上的城投债中超五成剩余期限在 3 年以上。与此同时，一级市场为中长期城投债提供较稳定供给，2025 年以来单月发行金额大多在 2000 亿元左右，占比也保持在四成左右。 ►基于成交数据和熵值法，构建城投债久期情绪指数 本文基于 2024 年 6 月以来的 60 万+笔经纪商成交数据和熵值法，构建城投债久期情绪指数，以此提示买点和卖点。该指数主要从成交量、成交价格和补充完善指标三个维度构建，有三个作用：首先，可以定量刻画每日城投债拉久期的情绪强弱，实现不同时间点的可比性。其次，和城投债久期情绪具有较强相关性，并具有一定领先性，当该指数走强，市场倾向于进一步拉长久期，可以提示买点（动量策略）。最后，当市场拉久期的情绪比较极致或者指数降至低位时，能提示卖出信号（反转策略）。最终该指数通过了格兰杰检验，说明其对城投债久期行情的刻画和预测具有统计学意义。 ►结合情绪指数，当下城投债久期行情怎么看？ 从定性角度看，情绪指数具有同步甚至领先性。同步性体现在情绪指数和 10 年期隐含评级 AAA 城投债收益率走势高度吻合。领先性体现在 2024 年中以来两次大幅调整，情绪指数都提前给出了信号。当情绪指数出现拐点或者持续走弱并在低位徘徊时，久期行情或告一段落，投资者可以根据提示适当减少组合中的久期敞口。从定量角度看，2024 年 6 月以来情绪指数中位数在 2.9 左右，若定义情绪指数在2.9 以下为弱区间，以上为强区间，大幅调整基本都对应情绪指数在弱区间继续走弱的时间段。 目前，城投债久期情绪指数自 5 月 12 日以来重返强势区间并持续走强，还未处在极值水平。反观中长期城投债收益率下行相对缓慢，依然具有性价比，我们据此判断城投债久期行情未央，仍处在动量增强阶段，投资者不必急于下车。 风险提示 财政收入大幅下滑，城投政策收紧，负面事件超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：姜丹 邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030002 分析师：曾禹童 邮箱：zengyt@hx168.com.cn SAC NO：S1120524090003 证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2025 年 05 月 28 日 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 从定价宽货币到挖掘利差，中长期城投债性价比增强 ....................................................................................................................3 2. 基于成交数据和熵值法，构建城投债久期情绪指数.........................................................................................................................6 3. 结合情绪指数，当下城投债久期行情动量增强............................................................................................................................... 11 4. 风险提示...................................................................................................................................................................................................... 12 图表目录 图 1：AA+城投债信用利差变动（bp） ..................................................................................................................................................3 图 2：降准降息落地后，城投债曲线陡峭化..........................................................................................................................................5 图 3：2024 年以来，中长期城投债发行量快速增加 ..........................................................................................................................5 图 4：在 2024 年的学习效应下，今年以来城投债拉久期较为克制...............................................................................................6 图 5：熵值法量化评分流程图 ....................................................................................................................................................................8 图 6：当前城投债久期情绪指数重回强势区间并持续走强，行情未央...................................................................................... 12 表 1：中长期限城投债当前收益率依然可观..........................................................................