没有走不出的周期

没有走不出的周期打造极致专业与效率分析师 杨柳执业证书编号：S0680524010002邮箱：yangliu3@gszq.com年 月 日2025 05 25周期波动（赚别人的钱）• ΔPE周期成长（赚上市公司与别人的钱）• ROE + ΔPEA股投资者国家资本0-10%保险1-2%公募4-5%阳光私募<1%量化20-30%游资5-10%散户50-60%产业资本<1%方法论国家资本保险• 低吸宽基ETF+银行• 类固收公募&阳光私募景气ROE• To 政府：财政周期中央扩张地方收缩• To B传统：三周期新：科技地产周期 长库存周期 短设备周期 中能源信息• To C外内出海出口新消费旧消费• 并购重组• 分红+回购• 增持• 减持自由现金流产业资本量化 游资 散户• 筹码结构+新叙事• 赚钱效应投资标的（回报归因）投资回报率=ROE(1-分红比例)+ 股息率 +ΔPE长期趋势（赚上市公司的钱）• 自由现金流&股息时间维度的概率优势年季度天/周资料来源： Wind，国盛证券研究所绘制A股整体走势是三类资产的合集图1 万得全A月线图资料来源：Wind，国盛证券研究所去年10月，全市场成交额从日均5000亿左右飙升至最高3.5万亿，逐步缩量后目前依然维持在万亿以上。然而，截至目前，整体宏观数据层面尚没有出现明确拐点。因此，过去一年的增量资金入场动机主要来自对未来的强大信念，包括国家资本对股市的明确背书、中央财政的转向以及中国科技实力的加速。3000350040004500500055006000050000010000001500000200000025000003000000350000040000002024-052024-052024-052024-052024-062024-062024-062024-062024-072024-072024-072024-072024-072024-082024-082024-082024-082024-092024-092024-092024-092024-102024-102024-102024-102024-112024-112024-112024-112024-122024-122024-122024-122025-012025-012025-012025-012025-022025-022025-022025-032025-032025-032025-032025-032025-042025-042025-042025-042025-052025-05成交金额:万得全A指数:百万万得全A指数(右轴)资料来源：Wind，国盛证券研究所图2 过去一年全A指数走势与成交额国家资本自2024年2月以来在A股出现较大波动时刻三次入市稳定市场情绪，其持续性和规模都超过2015年。020004000600080001000012000140002008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-102022-052022-122023-072024-022024-092025-04中国:对其他金融性公司债权:货币当局图3 货币当局对其他金融性公司债权（亿元）0.850.90.9511.051.11.152024-102024-102024-112024-112024-122024-122025-012025-012025-012025-022025-022025-032025-032025-042025-042025-052025-05万得全A申万银行图4 去年10月高点以来全A与银行走势资料来源：Wind，国盛证券研究所2024.22024.92025.4过去五年，险资管理规模维持5%-20%的增速，在低利率环境下，绝对收益长线资金逐渐对高股息策略的长期价值形成共识，带来红利低波策略进入了一段五年的稳定趋势行情。按六部委发布的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，力争大型国有保险公司从2025年起，每年新增保费的30%用于投资A股。图5 险资资产规模及增速01020304050600500001000001500002000002500003000003500004000002001-062002-042003-022003-122004-102005-082006-062007-042008-022008-122009-102010-082011-062012-042013-022013-122014-102015-082016-062017-042018-022018-122019-102020-082021-062022-042023-022023-122024-10中国:保险公司:资产总额:亿中国:保险公司:资产总额:同比(右轴)图6 红利低波指数的历史表现资料来源：Wind，国盛证券研究所量化产品的发行数量明显增加，成为当前市场成交量的重要贡献。在整体成交量下滑的背景下，量化资金导致主观短线交易性资金在市场的获利难度显著提升。图7 私募量化基金发行数量05001000150020002500300035002015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-02偏股基金-发行份额(亿)图8 公募偏股型基金发行份额0204060801001201401601802023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-05私募量化产品发行数量(支)资料来源：Wind，国盛证券研究所2024年10月A股新开户约680万，接近2015年峰值，去年10月至今新开累计2000万以上。个人投资者短期内为A股带来大量增量资金，这些新增资金以新股民为主，他们的“方法论”是把握本轮行情的最重要线索。历史上，散户增量可比的是2015年行情，尽管宏观基本面疲软，但两次行情启动前都出现了相当一批筹码结构好的标的，这是行情启动的最重要基础，也是核心选股依据。1,0006,00011,00016,00021,00026,00031,000010020030040