快手-W(1024+HK)1Q业绩略超预期，可灵商业化加速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 快手-W (1024 HK) 1Q 业绩略超预期,可灵商业化加速 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 70.94 2025 年 5 月 28 日│中国香港 互联网 快手 1Q 业绩：营收同比增长 10.9%至 326 亿，高于 VA 一致预期 1.2% (下同)。毛利率同比改善 0.3pct 至 54.6%，经调整净利润同比增长 4.4%至 45.8亿（超预期 3%）。分业务看，直播、广告、电商收入同比分别变动 14.4%、8.0%、15.2%。1Q 海外业务首次实现经营利润转正。我们预期可灵 25 年收入有望超 10 亿元，中长期催化包括 AI 变现潜力超预期兑现，以及 AI 赋能广告投放效率提升。我们短期建议关注 618 广告投放进展。从财务层面看，我们预期 2Q 广告同比增长 12%；25 年我们预测快手总收入上涨 12.5%，直播有望加速增长（+8%），广告收入和 GMV 分别增长 13%和 14.5%。维持“买入”评级。 可灵商业化加速落地：P 端用户 ARPU 和付费率强劲增长 1Q 可灵收入超 1.5 亿元，我们预期 25 年收入有望超 10 亿元。我们认为，4 月可灵上线 2.0 版本后，画面质量和流畅性大幅跃升，为客户显著降低视频制作成本/时间。①战略层面，4 月快手已正式成立可灵 AI 事业部。②用户层面，专业自媒体、广告从业者等 P 端用户付费意愿较强，推动用户规模与 ARPU 高增，目前贡献约 70%可灵总收入。③可灵 B 端用户突破 1 万，且续费率保持高位，覆盖内容平台、广告营销、自动化游戏开发等场景。④盈利方面，可灵 AI 已实现边际利润转正（扣除显卡等投入成本后），管理层预计 25 年 AI 战略对利润率影响可控在 1-2pct 内。 1Q 电商 GMV 稳健增长，小说短剧带来广告收入增量 一季度电商和其他收入同比增速回升至 15%，高于预期 1%；GMV 同比增长 15%（符合预期），泛货架电商占比 30%。从运营数据看，新入驻商家数量同比增长超 30%，电商月活跃买家同比增长 7%。1Q 广告收入同比增长8%（符合预期），UAX 在外循环总消耗占比提至 60%。1Q 外循环广告收入同比增速强劲；从日均广告投放看，3 月小说、短剧峰值达 1200 万和 3000万元，一季度 AIGC 广告素材也达到日均 3000 万元。 盈利预测与估值 展望 25-27 年，我们上调快手收入预测 1%、2%、2.1%，主系直播和可灵AI 增速加快。我们微调经调整归母净利润-0.2%、-0.1%、0%至 206/250/283亿，主系毛利率较低的直播收入占比提升。我们根据 SOTP 估值，给予目标价 70.94 港元（前值 69.44 港元）。本次估值上调，主系我们预期直播收入加速，可灵远期贡献更多收入。维持“买入”评级。 风险提示：广告加载率、直播电商和货架电商增速不及预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 SFC No. BPJ942 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 70.94 收盘价 (港币 截至 5 月 27 日) 48.75 市值 (港币百万) 209,204 6 个月平均日成交额 (港币百万) 2,708 52 周价格范围 (港币) 37.55-68.90 BVPS (人民币) 15.23 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (人民币百万) 113,470 126,898 142,808 156,765 167,256 +/-% 20.48 11.83 12.54 9.77 6.69 归母净利润 (人民币百万) 6,399 15,344 17,775 22,138 25,442 +/-% (147.22) 139.79 15.84 24.55 14.93 归母净利润 (调整后，人民币百万) 10,271 17,716 20,599 24,963 28,267 +/-% (278.58) 72.49 16.28 21.18 13.24 EPS (调整后，人民币，最新摊薄) 2.39 4.13 4.80 5.82 6.59 PE (调整后，倍) 18.74 10.81 9.29 7.67 6.77 PB (倍) 3.92 3.09 2.32 1.78 1.41 ROE (调整后，%) 23.11 31.90 28.51 26.29 23.27 EV EBITDA (倍) 14.49 9.23 6.77 4.93 3.68 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (33)(17)(1)1632May-24Sep-24Jan-25May-25(%)快手-W恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 快手-W (1024 HK) 可灵 2.0 乘势而上，P 端驱动商业化兑现 可灵 2.0 上线后，产品迭代获核心用户高度认可。从收入结构看，目前 P 端用户（专业自媒体、广告从业者等）贡献已接近整体营收的 70%，此类用户兼具 C 端的内容传播能力与B 端的商业付费意愿，带动用户规模与 ARPU 均实现高增。此外，可灵 B 端用户数量已突破 1 万，覆盖内容平台、广告营销、自动化游戏开发及智能终端等多垂类，且企业客户续费率保持高位。盈利能力方面，可灵 AI 已在推理层面实现边际利润转正，管理层预计 2025年 AI 战略对整体利润率影响可控在 1-2pct 内，前期投入已逐步进入收效期。 战略层面，公司表示将持续加码技术演进，巩固领先地位，并加快全球化运营步伐。面向内容创作者，公司推出“NextGen 新影像创投计划”，为具备内容力与技术力的 AI 创作者提供资金、全球宣发资源、IP 孵化与算力支持，此计划首个重点项目、全球首部 AI 单元剧《新世界加载中》已发布先导片，正片即将上线，有望为 AI 内容产业化探索提供范式。 AI 全面融入快手核心业务环节，助力营销与电商效率跃升 在工具端，AI 助力快手素材生产（可灵）、投放优化与推荐智能化（UAX 和全站推），以及数字人直播和智能客服。1Q 快手 AIGC 营销素材日均消耗已达约 3,000 万元人民币。外循环产品中，UAX 推理潜在受众人群，并实时策略调整的能力；内循环产品中，全站推广 Agent 4.0 可以智能出价，通过调价机制实现 ROI 最优化。 在直播电商场景，快手 AI 工具可剪辑相关直播，生成高光视频，并精准突出商品卖点，1Q类似视频带动日均 GMV 同比增长超 3 倍；匹配侧，AI 可自动识别商品类目与用户兴趣标签，显著提升人货匹配精度；客