行为金融学应用之二：参考投资者情绪模型进行风格和行业轮动

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2025-05-25 [Table_Invest] [Table_Report] 相关报告 《可转债风险模型再探讨--可转债量化系列之四》 --20250121 《动态参考点和长短期效用变化进行指数择时--行为金融学应用之一》 --20250226 《融合订单簿信息的深度学习选股模型--机器学习系列之八》 --20250228 《自由现金流策略分析与组合实践》 --20250309 《多资产相关性研究--量化资产配置系列之二》 --20250315 《公募基金业绩基准分析、启发与增强》 --20250510 [Table_Author] 证券分析师：王琦 执业证书编号：S0550521100001 021-61002390 wangqi_5636@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 策略专题报告 参考投资者情绪模型进行风格和行业轮动 ---行为金融学应用之二 报告摘要： [Table_Summary] 本文为应用行为金融学理论进行股票市场投资策略实践的第二篇，参考投资者心理方面的经典研究思路，引用了一个投资者情绪模型和反应过度/反应不足/动量交易的统一理论，指导 A 股中成长-价值-防御风格轮动和行业轮动。 概括性地来说，本文的基本逻辑是： 1) 观察到在使用未来数据时，成长因子多头组具有极其稳定和卓越的超额收益，也即 A 股一定会且长期对增长进行定价； 2) 但基于财务报告的成长因子的失效可能的一个原因是，在关于盈利的好消息相对稀缺时，有关基本面的信息在“消息观察者”中扩散的速率会提高，同时“动量交易者”参与的轮次减少，因此即使存在未充分定价，也不再引起额外的动量交易来推动价格回归均衡或过度反应，财报后的预期外盈余也不再提供收益；另一个可能原因为不同宏观环境下交易的成长久期有所不同，该观点不作为本文的研究对象； 3) 投资者进行盈利预测时会给予盈利均值回复模式和盈利动量模式不同的权重，倾向性的高低与近期结果有关； 4) 动量交易强度的变化是市场的滞后结果，现实中较难通过低频数据预测动量交易的轮次，但可以根据市场的风险信号针对性地进行风格调整和防御。 基于以上，既然进行增长交易是确定的以及市场在盈利动量和盈利回复中进行选择，则下一个周期的基础风格选择基于成长/价值的相对增速的变化(二阶)，两个财报周期中每月根据市场防御指标结果决定持有大盘风格、小盘风格、均衡、红利低波。测试结果显示，2016/04/30-2025/05/23区间，使用价格指数测试的风格轮动年化收益 14.94%，超额 11.38%，月胜率 60.55%，月超额赔率为 1.42；使用全收益指数测试的风格轮动年化收益为 19.63%，超额 13.17%，月胜率 60.55%，月超额赔率为 1.56。将方法论带入到行业选择中，也可得到相对不错的结果，在 2016/04/30-2025/05/23 区间，年化收益为 7.92%，年化超额为 7.10%，月胜率为58.72%，月超额赔率为 1.26，且各年均创造正超额。 风险提示：市场变化、政策变化风险，模型失效风险 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 16 [Table_PageTop] 策略专题报告 目 录 1. 概述 ........................................................................................................................... 3 2. 理论介绍 ...................................................................................................................... 4 2.1. 反应不足和过度反应的定义.......................................................................................................... 4 2.2. 一个投资者情绪模型...................................................................................................................... 4 2.3. 一个统一理论.................................................................................................................................. 6 2.4. 一个对成长收益回撤的解释.......................................................................................................... 6 3. 成长、价值、红利轮动 ............................................................................................. 7 3.1. 逻辑介绍.......................................................................................................................................... 7 3.2. 计算说明和测试结果...................................................................................................................... 8 3.2.1. 计算说明 ............................................................................................................................................................. 8 3.2.2. 测试结果 ...............................................................................................................................