专题报告-股票回购作用机制：理论与实践

宏 观 研 究 2025.05.14 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 报 告 股票回购作用机制：理论与实践 分析师 许茹纯 登记编号：S1220525030003 燕翔 登记编号：S1220525030001 朱成成 登记编号：S1220525030004 相 关 研 究 《近年来中国基建投资趋势与特征》2025.05.14 《关税启示录：1930 年代贸易战复盘》2025.04.18 《港股资金结构新特征新趋势》2025.04.14 《美国股债汇三杀的背后》2025.04.13 《美股长期收益：复盘与展望》2025.03.31 《特朗普四月关税前瞻：冲击与影响》2025.03.27 股票回购最早起源于美国资本市场，特别是在上世纪 80 年代之后得到了快速发展，目前已经成为资本市场一种常用的手段。基于理论依据以及美国的实践经验，本文研究了股票回购对于上市公司的一系列影响： 回购有助于推动股价上涨。上市公司通过回购股票能够直接增加公司股票的需求来提高股价。事实上，自 2008 年金融危机以来，美股回购金额大幅飙升，上市公司本身便成为了美股市场中一个非常重要的参与者。此外，上市公司通过回购还可以提高 EPS 和 ROE 等基本面指标，进而推动股价上涨。由于回购会减少上市公司在外流通股数量及股东权益，在企业盈利不变的情况下 EPS 和 ROE 都会上升。 加大回购力度有利于提高股价收益率。从长期投资的角度来看，股票收益率可以分解为股利回购收益、股票估值和企业盈利三个部分的影响，其中，股利回购收益在股票总回报中占据着非常重要的地位。美国股票市场中股利回购收益是股票资产的重要收益来源，1989 年以来标普 500 全收益指数累计涨幅要显著高于标普 500 价格指数涨幅。 回购会影响企业的资本结构。不论以何种方式进行股票回购，都将降低公司的所有者权益，而发债回购甚至还会增加公司的债务，从而提高公司的财务杠杆率。甚至于在更为夸张的情况下，部分美股上市公司采取了发债回购的形式回购大量的已发行股份，导致负债总额大于资产总额、净资产转为负值的情况出现，实现传统意义上的“资不抵债”。 回购也存在一些潜在风险。一是上市公司大量回购股票使得市场上的流通股份数越来越少，可能会导致市场流动性下降。以苹果公司为例，由于 2013年以来公司不断加大回购股票的规模，当前市场上流通股数量相较于 2012年底降幅超过了 40%。二是企业在回购过程中可能会将财务杠杆用到极致从而导致债务风险上升。不过债务杠杆率高本身并不是股价下跌的充分条件，从实际情况来看，即使在利率明显上升的大环境下，美股上市公司也并没有出现债务风险，这背后的原因可能在于疫情后美国企业的盈利能力也出现了明显的提升。 近年来，A 股上市公司回购积极性已经出现了明显提升。往后看，我们预计A 股上市公司回购力度将进一步加大。一方面，随着经济转向高质量发展，企业发展进入新阶段，对公司内部治理的优化和股东回报的重视程度在不断提升，通过股票回购进行市值管理和回馈股东的重要性日益凸显。另一方面，政策支持下上市公司进行股票回购的积极性也将持续提升，A 股上市公司回购规模预计将会持续提升。 风险提示：历史经验不代表未来、经济数据不及预期、海外市场大幅波动等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 股票回购的基本概念与理论依据 .................................................................... 4 1.1 股票回购的定义 ........................................................................... 4 1.2 股票回购的方式 ........................................................................... 4 1.3 股票回购的动因 ........................................................................... 5 2 美股上市公司回购的经验借鉴 ...................................................................... 6 2.1 回购有助于推动股价上涨 ................................................................... 6 2.2 回购有利于提高股价收益率 ................................................................. 9 2.3 回购会影响企业的资本结构 ................................................................ 11 2.4 回购可能存在的风险探讨 .................................................................. 15 3 A 股上市公司回购有望持续提升 ................................................................... 19 专题报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1: 2008 年后各类型投资者权益资产累计交易数额（十亿美元） .................................. 6 图表 2: 2009 年以来美国上市公司股票回购金额大幅飙升（十亿美元） ................................ 7 图表 3: 公司 A 进行股份回购影响的假设分析 ....................................................... 7 图表 4: 标普 500 指数 EPS 与回购规模走势基本保持一致 ............................................. 8 图表 5: 苹果公司 2007 至 2024 财年股票回购与 ROE 变化情况（单位：亿美元） ......................... 9 图表 6: 麦当劳公司 2007 至 2024 财年股票回购与 ROE 变化情况（单位：亿美元） ....................... 9 图表 7: 股票收益率长期来源的分解 ............................................................. 10 图表 8: 标普 500 全收益指数走势好于标普 500 指数