风格钝化延续哑铃配置，关注gamma因子表现

请阅读最后一页的重要声明！ 风格钝化延续哑铃配置，关注 gamma 因子表现 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 李浩时 lihs@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性｜1-2 月“紧资金”格局不会重演》 2025-05-17 2. 《高频｜新房销售偏弱，出口指标明显好转》 2025-05-17 3. 《利率 | 准备金率改革已经开始了》 2025-05-16 核心观点 ❖ 本周市场两大重要事件造成扰动：（1）5 月 10 日至 11 日中美日内瓦高层会谈，发布联合声明，对等关税暂停 90 天。本周对此市场反馈相对平淡。从对美敞口较高的电子、电新板块标的价格表现来看，多数个券已经 price in 关税缓和预期，部分标的甚至已经逼近或超越前高。（2）前周公募基金新规落地，本周相较于基准持仓偏离较大的银行板块出现较大涨幅，并带动证券、保险等板块情绪。转债方面，银行转债表现突出，我们在前周周报《银行转债供需矛盾或加剧，大额转债稀缺性增强》已对此有说明。 ❖ 市场风格钝化环境下，部分转债资金或资质下沉加配低价/双低标的。从本周转债风格表现来看，低价策略、双低策略超额均回暖，其中全周双低策略超额 0.53pct、低价策略超额 0.45pct。当前环境下权益市场方向模糊，转债股性收益方向不明确，同时年报风险缓解，转债风险偏好回暖，市场资金或从转债性价比触发做资质下沉，加配低价、双低相关标的。 ❖ 从机构的视角来看，部分机构资质下沉难做，自下而上择券找 alpha 的胜率或相对更高。当前转债估值仍维持高位，低价、双低转债正股资质偏弱的居多，部分机构有波动性、回撤风险的考量，抑或对正股资质的要求，较难从低价/双低方向下手。这种情况下我们建议关注自下而上的筛选思路，从alpha 的角度入手。个券方向上看，我们延续此前观点，保持中性仓位，哑铃配置：1）科技方面，中美博弈或仍是长期主线，自主可控仍有想象空间，关注半导体、机器人（汽零）、军工等国产替代方向相关标的；2）红利底仓稀缺性+正股景气性延续，尤其建议关注平价还有空间的银行转债；3) 有化债诉求和能力的中低价转债标的。 ❖ 此外，关注转债 gamma 收益表现走强。从近一个月的收益表现来看，我们的高凸性策略较中证转债指数延续出现超额收益，近一个月来较中证转债指数超额 0.75pct，2025 年以来较中证转债指数超额 1.8pct。从策略构建的前提来看，当前环境下市场发酵信用风险的概率偏低，市场风格钝化的情况下量价策略比较优势凸显。 ❖ 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 可转债市场点评 ....................................................................................................................................... 4 2 市场一周走势 ........................................................................................................................................... 6 3 重要股东转债减持情况 ........................................................................................................................... 8 4 转债发行进展 ........................................................................................................................................... 9 5 私募 EB 项目更新 ................................................................................................................................... 9 6 风格&策略：转债风格钝化，大额高评级略强 ................................................................................... 9 7 一周转债估值表现：转债估值震荡 ..................................................................................................... 10 8 风险提示 ................................................................................................................................................. 13 图 1. 电子行业指数基本回到 4 月 3 日附近 ................................................................................................. 4 图 2. 近期银行转债表现不弱 ......................................................................................................................... 4 图 3. 低价策略近期超额收益回暖 ................................................................................................................. 5 图 4. 双低策略近期超额收益回暖 ................................................................................................................. 5 图 5. 近期高凸性策略超额稳健 ..............................................................