工程机械行业2024年与2025Q1业绩综述：反转逻辑持续验证，内外需共振盈利周期上行

2025年5月16日工程机械：反转逻辑持续验证，内外需共振盈利周期上行——工程机械行业2024年与2025Q1业绩综述行业评级：看好（维持）分析师邱世梁分析师王华君分析师胡飘邮箱qiushiliang@stocke.com.cn邮箱wanghuajun@stocke.com.cn邮箱hupiao@stocke.com.cn电话18516256639电话18610723118电话13886125652证书编号S1230520050001证书编号S1230520080005证书编号S1230524040006分析师邱世梁分析师王华君分析师何家恺研究助理徐琛奇邮箱qiushiliang@stocke.com.cn邮箱wanghuajun@stocke.com.cn邮箱hejiakai@stocke.com.cn研究助理蒋逸证书编号S1230520050001证书编号S1230520080005证书编号S123052308000721、回顾2024年&2025Q1：营业收入持续增长，盈利能力显著提升1）营业收入加速增长：2024年工程机械五大主机厂营业总收入合计达2598亿元，同比增长3%。2025Q1工程机械五大主机厂营业总收入合计达726亿元，同比增长12%，环比增长11%。2024年工程机械五大主机厂国外（境外）、国内（境内）收入合计同比变动+16%、-9%。2）盈利能力显著提升：2024年工程机械五大主机厂归母净利润合计达179亿元，同比增长19%。2025Q1工程机械五大主机厂归母净利润合计达68亿元，同比增长42%，环比增长164%。受益出口快速增长、国内周期复苏、内部降本控费及产品结构优化等因素影响，2025Q1工程机械五大主机厂业绩增长显著。3）提质增效持续推进：2024年、2025Q1工程机械五大主机厂合计经营活动现金流同比增长75%、16%。2024年、2025Q1工程机械五大主机厂合计净现比为1.3、0.8。2024年、2025Q1工程机械五大主机厂合计资产负债率达57%、57%，同比下降1.7pct、1.1pct；有息负债率达21%、22%，同比下降1.4pct、0.03pct。2、展望2025：工程机械反转逻辑持续验证中，“一带一路”出口快速增长，国内周期筑底复苏有望上行1）海外市占率提升：海外市占率有望不断提升，“一带一路”出口快速增长。2025年4月出口销量9595台，同比增长19.3%，2024年8月-2025年4月连续9个月正增长。“一带一路” 国家步入工业化和城镇化时期，有望提供出口增量空间。据中国机电进出口商会，2025Q1工程机械设备及零部件出口额中“一带一路”区域占比达64%，同比增长15%。2）国内周期复苏上行：国内周期有望复苏上行，更新周期有望逐步启动。 2025年4月国内销量12547台，同比增长16.4%，自2024年3月-2024年12月连续10个月同比正增长后，2025年2-4月连续3个月继续实现同比正增长。农林、市政有望带动小微挖需求增长，我国工程机械主机厂在矿山机械领域突破及水利建设需求等有望带动大挖、超大挖需求增长。2015年为挖掘机上轮周期底点，按8-10年为更新周期测算，预计2025年国内更新周期有望逐步启动，未来有望周期上行。3、投资建议：持续聚焦行业龙头：重点推荐三一重工、徐工机械、山推股份、恒立液压、中联重科、柳工、杭叉集团、安徽合力、中力股份；持续推荐潍柴动力、三一国际、建设机械。关注：诺力股份。4、风险提示：1）基建、地产投资不及预期；2）海外贸易摩擦风险。01013资料来源：Wind，浙商证券研究所◼ 营业总收入：2025Q1工程机械五大主机厂合计营业总收入726亿元，同比增长12%◼ 我们选取三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份五大主机厂作为工程机械板块研究样本进行整体数据分析。◼ 工程机械海外与国内共振，海外市占率提升，国内周期筑底复苏有望上行。◼ 2024年工程机械五大主机厂营业总收入达2598亿元，同比增长3%。◼ 2025Q1工程机械五大主机厂营业总收入达726亿元，同比增长12%，环比增长11%。图表：2025Q1工程机械五大主机厂营业总收入合计同比增长12%图表：2025Q1单季工程机械五大主机厂营业总收入合计同比增长12%，环比增长11%32%10%-15%-0.3%3%12%-20%-10%0%10%20%30%40%0500100015002000250030003500202020212022202320242025Q1工程机械五大主机厂营业总收入（亿元）同比（右轴）-2%4%-2%3%9%12%6%8%10%-18%12%11%-20%-10%0%10%20%02004006008002023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1工程机械五大主机厂单季营业总收入（亿元）同比（右轴）环比（右轴）01014资料来源：Wind，浙商证券研究所◼ 营业总收入：2024年山推股份营业总收入同比增长25%；2025Q1三一重工营业总收入同比增长19%◼ 2024年徐工机械、三一重工、中联重科、柳工、山推股份营业总收入分别达917、784、455、301、142亿元，分别同比变动-1%、+6%、-3%、+9%、+25%。◼ 2025Q1徐工机械、三一重工、中联重科、柳工、山推股份营业总收入分别达268、212、121、91、33亿元，分别同比变动+11%、+19%、+3%、+15%、+3%。图表：2024年山推股份营业总收入同比增长25%，位列首位7849174553011426%-1%-3%9%25%-5%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001000三一重工徐工机械中联重科柳工山推股份2024年营业总收入（亿元）2024年同比（右轴）212268121913319%11%3%15%3%0%5%10%15%20%050100150200250300三一重工徐工机械中联重科柳工山推股份2025Q1营业总收入（亿元）2025Q1同比（右轴）图表：2025Q1三一重工营业总收入同比增长19%，位列首位添加标题020252024年工程机械五大主机厂海外贡献主要利润，海外收入及利润增速高于国内注：收入占比为国外（境外）、国内（境内）收入占营业总收入的比例，毛利占比为国外（境外）、国内（境内）毛利占总毛利（营业收入-营业成本）的比例。资料来源：Wind等，浙商证券研究所◼ 区域结构：2024年工程机械五大主机厂国外（境外）收入、毛利占比达52%、61%，同比增长16%、17%◼ 2024年工程机械五大主机厂国外/境外收入、毛利占比达52%、61%，同比增长16%、17%，高于国内/境内同比增速-9%、-14%； 2024年工程机械五大主机厂国外/境外整体毛利率（29%）大于国内/境内整体毛利率（20%）。◼ 考虑到海外市占率提升及新兴国家出口增长、国内周期筑底复苏有望上行，未来工程机械海外与国内有望实现共振。国外（境外）国内（境内） 国外（境外） 国内（境内）国外（境外）国内（境内）国外（境外）国内（境内）国外（境外）国内（境内）国外（境外） 国内（境内） 国外