利率｜非美货币的衰退式升值

请阅读最后一页的重要声明！ 利率｜非美货币的衰退式升值 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 郑艺鹏 zhengyp@ctsec.com 相关报告 1. 《 信 用 | 继 续 看 好 拉 久 期 》 2025-05-18 2. 《期货｜后续可能震荡中下行》 2025-05-18 3. 《利率 | 联合声明后的三点分歧》 2025-05-18 核心观点 ❖ 今年以来，全球经济景气度向下，诸多经济体下行压力加大，但与之伴随的是货币升值，与基本面逻辑似乎背离。 ❖ 我们认为，非美货币衰退式升值背后，一方面体现的是去美元化预期、机构交易性行为和资金流动变化，另一方面，也需要关注部分经济体在这样的资金流动中，可能面对的新的宏观压力。 特朗普上台后，美国在政策、地缘政治等方面的不确定性显著上升，美元信用受损，特里芬困境进一步被放大。 由于不同资金投向偏好存在固有差异，投向发达经济体和发展中国家的资金有一定的分层，投资于发达国家的资金率先转向，因此出现了发达经济体货币先升值、发展中国家其次的现象。在这一过程中，部分小型经济体由于总体经济体量、央行独立性和储备等相对不足，容易出现较大的波动。或许会遭遇新的宏观压力。 全球不确定性上升的背景下，考验各国央行对冲外部压力的能力。 ❖ 对于中国而言，虽然要平衡内外均衡，但不会改变对内为主的方向，所以维护稳定的低利率环境，仍然是宏观维度的最大公约数。也是稳定市场预期和信心的基础。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 非美货币升值、股市修复与经济下滑 ................................................................................................... 3 2 小型发达经济体易突发性升值 ............................................................................................................... 6 3 非美货币衰退式升值的背后 ................................................................................................................... 8 4 风险提示 ................................................................................................................................................... 9 图 1. 欧元走强 ................................................................................................................................................. 3 图 2. 日元走强 ................................................................................................................................................. 3 图 3. 韩元走强 ................................................................................................................................................. 3 图 4. 新加坡元走强 ......................................................................................................................................... 3 图 5. 英镑走强 ................................................................................................................................................. 4 图 6. 加元走强 ................................................................................................................................................. 4 图 7. 越南盾对美元贬值 ................................................................................................................................. 4 图 8. 柬埔寨瑞尔对美元贬值 ......................................................................................................................... 4 图 9. 马来西亚林吉特对美元升值 ................................................................................................................. 4 图 10. 巴西雷亚尔对美元先贬后升 ............................................................................................................... 4 图 11. 人民币对美元逐渐升值 ....................................................................................................................... 5 图 12. 印度卢比对美元