北交所首次覆盖报告：绿色包装一体化龙头，ESG+越南双轮驱动赋能国际品牌一站式解决方案

北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 40 佳合科技（872392.BJ） 2025 年 05 月 21 日 投资评级：增持（首次） 日期 2025/5/21 当前股价(元) 33.65 一年最高最低(元) 41.87/7.52 总市值(亿元) 19.75 流通市值(亿元) 9.45 总股本(亿股) 0.59 流通股本(亿股) 0.28 近 3 个月换手率(%) 454.62 绿色包装一体化龙头，ESG+越南双轮驱动赋能国际品牌一站式解决方案 ——北交所首次覆盖报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  专注纸质包装，为全球知名品牌提供一体化解决方案 佳合科技的主营业务为纸质包装与展示产品的研发、设计、生产和销售，公司为客户提供全方位的包装与展示解决方案，可根据客户的需求量身定制、设计综合包装方案，提供精细化服务。公司的核心产品之一是纸质展示架，为产品起到了展示、宣传、促销的作用，是传统塑料、木质货架、铁架较好的替代品，相对低碳、环保。公司通过持续结构创新，一方面使得产品满足客户需求，另一方面降低材料成本。公司拥有权威的色彩管理软件（GMG）和色彩测试设备与系统，结构性能测试实验室现为 ISTA 测试机构成员之一。我们预计公司 2025-2027 年的归母净利润分别为 0.39/0.51/0.65 亿元，对应 EPS 分别为 0.67/0.87/1.10 元/股，对应 PE 为 40.8/31.6/24.8X。考虑到公司子公司越南立盛所处市场发展迅速，子公司广德佳联发展良好，首次覆盖给予“增持”评级。  收购越南立盛，打造第二条增长曲线 2024 年 4 月，公司成功完成了对越南立盛 26%股权的收购，越南立盛正式成为公司的控股子公司。2024 年度营业收入达到 6.49 亿元，同比增长达到 124.34%；净利润达到 5,150.02 万元，归母净利润达到 3,383.40 万元。同比上升分别达到163.41%、64.07%。越南包装行业发展迅速，据越南包装协会称，2023 年起包装行业预计将以每年 12.3%的速度增长。  积极践行 ESG 理念，与下游商超合作良好 公司已与沃尔玛、家得宝、劳氏、塔吉特、百思买等国内外知名品牌建立了稳定的业务合作关系，得到了客户的广泛认可。家得宝将佳合科技认定为战略性包装供应商，佳合科技连续四年获得家得宝颁发的 PARTNER OF THE YEAR。公司始终将 ESG 理念深度融入经营战略，通过系统性布局和前瞻性投入，在环境保护和可持续发展领域取得显著成效。2025 年初公司成功获得苏州市 3A 级绿色工厂认证。得益于在 ESG 领域的持续深耕，公司 Wind ESG 评级达到 A 级，ESG综合评分在同行业内处于较高位置。  风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、销售区域集中风险。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 289 649 735 837 961 YOY(%) -3.9 124.3 13.3 13.9 14.8 归母净利润(百万元) 21 34 39 51 65 YOY(%) -21.3 64.1 16.4 29.1 27.4 毛利率(%) 14.9 14.4 14.7 15.1 15.8 净利率(%) 7.1 5.2 5.4 6.1 6.7 ROE(%) 6.0 11.3 8.6 10.3 11.9 EPS(摊薄/元) 0.35 0.58 0.67 0.87 1.10 P/E(倍) 77.9 47.5 40.8 31.6 24.8 P/B(倍) 5.3 4.8 4.3 3.9 3.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 北交所研究团队 北交所研究 北交所首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 40 目 录 1、 公司发展：佳合科技国内外布局，2024 年收购越南立盛 .................................................................................................... 5 1.1、 业务梳理 ：产品多样，提供一站式解决方案 ............................................................................................................ 5 1.2、 发展历程：公司深耕纸包装行业多年 ........................................................................................................................ 11 1.3、 财务状况：2024 年营业收入同比增长 124.34% ....................................................................................................... 12 2、 行业环境 ：越南市场飞速发展 ............................................................................................................................................ 20 2.1、 概念解析：绿色政策促进纸包装行业发展 ................................................................................................................ 20 2.1.1、 瓦楞纸箱行业存在较大增量空间 ..................................................................................................................... 22 2.1.2、 行业集中度将进一步提高................................................................................................................................. 23 2.1.3、 提高附加值，提供一体化服务 ........................................................................................................................