可转债主题研究系列(四)：政策发力托底内需，关注消费及物流方向

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告报告 政策发力托底内需，关注消费及物流方向 可转债主题研究系列（四） 2025 年 05 月 12 日 中 证转债-上证指数走势图 刘 文蓉 分 析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1 可转债周报（4.21-4.25）：评级调整期将近，转债或维持震荡区间 2025-04-22 2 可转债周报（4.14-4.18）：转债或呈结构性行情，关注红利及内需方向 2025-04-14 3 可转债周报（4.7-4.11）：对等关税冲击下，短期偏向低价稳健 2025-04-08 投资要点  关 税 冲 击 下外需承压，国内政策或托底内需。美国对等关税冲击使得外需承压，面临全球贸易不确定性加剧的背景，国内扩内需政策加码发力的必要性提升。2025 年政府工作报告将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为首要工作任务，外部关税冲击对国内经济的影响或在二季度逐步释放，未来扩内需政策或逐步加码发力。  扩 内需的两个重要方向：大消费和全国统一大市场。一方面消费是经济增长的重要动力，另一方面建立全国统一大市场也是稳定市场预期、提振有效需求的重要保障。《全国统一大市场建设指引（试行）》和《提振消费专项行动方案》分别于 2025 年 1 月和 3 月相应出台，随着现有政策逐步落实显效以及未来扩内需政策加码发力，与扩内需相关的大消费和全国统一大市场方向有望受益。因此，我们沿着这两条主线对大消费板块、物流板块（全国统一大市场重要环节）的相关转债进行梳理，寻找相应投资机会。  大 消 费 板 块 。1）食 品 饮 料 。必选消费刚需属性和高频消费的特征较强，受关税影响较小且有望受益于内需政策发力。截至 2025 年 4 月25日，现存 8只食品饮料相关转债，其中新乳转债正股处于高景气的乳制品赛道，且转债价格和估值具备一定弹性。2）美 护 &宠 物食品。作为情绪消费中的优质赛道，中国化妆品市场规模和宠物消费市场规模持续增长，且近年来国产品牌力量崛起，建议关注正股自主品牌矩阵不断完善、盈利能力相对较强的珀莱转债、中宠转 2。3）养 老 &文旅 航 空 。近期消费政策对服务消费的重视程度开始提升。建议关注养老相关概念的荣泰转债和仙乐转债，其中荣泰转债正股为按摩器械龙头之一，且积极利用 AI 赋能开拓新的增长极；仙乐转债正股为保健品 CDMO 龙头之一，盈利能力稳健，且海外的产能布局有望对冲关税影响。同时也建议关注有望受益于政策支持和假期出行的南航转债。4）家 用 电 器 。2025 年《政府工作报告》安排超长期特别国债 3000亿元支持消费品以旧换新，较 2024 年增加 1500 亿元。受益于扩围加码的“以旧换新”政策，家用电器品类的出货量及销售收入有望持续提升。建议关注盈利能力有所提升的科沃转债。  物 流 板 块 。物流业在打破区域壁垒、促进资源流通等方面发挥着关键作用，是建设全国统一大市场的重要环节。截至 2025 年 4 月 25 日，当前存在 4只物流行业的转债标的，其中建议关注正股盈利能力相对较强、转股溢价率相对较低的嘉诚转债、密卫转债、韵达转债。  风 险 提 示 ：正 股 波 动 风 险；转债评级调整风险；转债估值波动风险；政 策不及预期风险等。 -30%-10%10%30%24-0524-0724-0924-1125-0125-0325-05上证指数中证转债固定收益专题报告 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 内容目录 1 关税冲击下外需承压，国内政策或托底内需 ............................................................. 4 1.1 美国对等关税冲击下，中国外需有所承压 .................................................................................... 4 1.2 国内政策或加码发力，托底内需形成内循环 ............................................................................... 5 2 扩内需转债梳理：消费板块&物流板块..................................................................... 7 2.1 消费板块：经济增长重要动力，扩内需政策重点发力方向..................................................... 8 2.1.1 食品饮料：必选消费刚需属性较强，受关税影响较小且有望受益于内需政策发力 . 8 2.1.2 美护&宠物食品：情绪消费中的优质赛道，国产品牌力量崛起 ................................... 10 2.1.3 养老&文旅航空：服务消费成为政策重点支持方向.......................................................... 13 2.1.4 家用电器：有望受益于 2025 年“以旧换新”政策 ................................................................ 16 2.2 物流板块：有望受益于全国统一大市场政策支持..................................................................... 18 3 投资建议 ................................................................................................................ 20 4 风险提示 ................................................................................................................ 21 图表目录 图 1：2018 年以来中国出口美国金额占比降低 ............................................................. 5 图 2： 3 月“抢出口效应”