可选消费行业：24／25Q1换新显效，关注两个方向

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 可选消费 24/25Q1 换新显效，关注两个方向 华泰研究 可选消费 增持 (维持) 家用电器 增持 (维持) 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 王森泉 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 研究员 周衍峰 SAC No. S0570521100002 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 海尔智家 600690 CH 33.75 买入 海尔智家 6690 HK 31.31 买入 格力电器 000651 CH 56.07 买入 海信家电 000921 CH 35.42 增持 海信家电 921 HK 29.98 增持 海信视像 600060 CH 29.85 增持 TCL 电子 1070 HK 10.80 买入 石头科技 688169 CH 253.46 买入 萤石网络 688475 CH 42.61 买入 公牛集团 603195 CH 87.50 增持 绿联科技 301606 CH 64.80 买入 安克创新 300866 CH 100.10 买入 莱克电气 603355 CH 41.42 买入 新宝股份 002705 CH 16.47 买入 兆驰股份 002429 CH 5.60 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 5 月 09 日│中国内地 专题研究 24 年家电换新提振内销，25Q1 板块面临关税挑战 2024 年家电板块（申万）累计上涨约 25.4%，涨幅居行业前列，表现明显优于上证综指与沪深 300。得益于内需“以旧换新”政策红利以及出口补库，全年板块收入同比+5.6%，归母净利润+7.1%，盈利能力稳健。25 年 1-4 月家电换新维持拉动力，但出口面临关税挑战，板块承压回调约 1.6%。展望25Q2，政策持续发力、内需具备支撑，叠加前期高基数效应减退，预计板块将呈结构性修复态势，机会主要来自内销需求回暖与出口预期修复两端。 白电：尽显格局优势 空调/冰洗板块 24 年收入分别同比+4%/+7%，换新政策驱动下，头部优势凸显，龙头企业借助价格策略和结构升级，保障盈利能力提升，归母净利分别同比+13%/+7%。25Q1 换新拉动力维持（空调/冰洗收入同比+17%+14%），且随政策深入、费用优化，归母净利分别同比+33%/+33%。展望 25Q2，内销基数回落、618 备货启动叠加政策催化，白电仍为板块内最具备 beta 价值的方向。 黑电：Mini LED 成长性突出，继续发力全球化 黑电板块 24/25Q1 收入整体表现温和（均+8%），但利润端受益于 Mini LED产品加速渗透与成本优化，25Q1 归母净利同比+17%。2025 年初，国内电视消费仍呈现出结构升级态势。展望 25Q2，我们认为黑电盈利有望继续边际改善，特别是内销中高端 Mini LED 产品及 AI+场景方案的成长性突出，预期拉动零售端均价继续上行；海外布局充分，质价比优势或推动中国品牌全球份额继续提升。 清洁小家电：收入表现领先，竞争影响盈利改善 清洁电器（如扫地机器人、吸尘器等） 24/25Q1 收入增速板块领先（+17%/+27%），受益于以旧换新拉动及产品技术迭代。企业聚焦产品力和渠道下沉策略，市场渗透率仍有进一步提升空间，但也间接推升费用率，且激 烈 竞 争 影 响 毛 利 率 水 平 ， 24/25Q1 归 母 净 利 增 速 表 现 不 强（+6.4%/+1.9%）。展望 25Q2，政策支持与消费升级共振，我们预计板块仍具备较高景气度，但仍需静待净利好转。 小厨电：24 年出口拉动力强，盈利能力仍偏弱 小厨电 24 年整体收入同比+6%，主要受外销驱动，而高毛利内销承压，归母净利仅同比+1.8%。25Q1 换新政策进一步扩容，多类小厨电纳入换新补贴，部分品类出货回暖迹象初显，收入/归母净利分别同比+8%/+6.1%。展望25Q2，我们认为在换新刺激下内销有望进一步回升，而出口面临短期挑战。 家电换新正当时，关注出口链估值修复 当前家电板块估值位于合理区间，配置性价比较高，具备中线布局价值。建议重点关注两个方向：一是内销换新带来的结构性机会，在政策持续释放、消费信心逐步修复背景下，白电、黑电、清洁电器等补贴覆盖品类具备高景气延续性，推荐海尔智家(A+H)、格力电器、海信家电(A+H)、海信视像、TCL 电子、石头科技、萤石网络、公牛集团；二是出口短期承压后的潜在修复弹性，建议关注前期调整幅度大、但产业链竞争力强、海外合作紧密的出口导向型龙头，推荐绿联科技、莱克电气、安克创新、新宝股份、兆驰股份。 风险提示：内销以旧换新不及预期、出口关税大幅承压、原材料及人民币汇率不利波动。 (22)(13)(5)413May-24Sep-24Jan-25May-25(%)可选消费家用电器沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 正文目录 换新催化强兑现，谨慎中寻出口链机遇 ........................................................................................................................ 3 2024 年 1-12 月板块行情回顾：内销换新、出口积极，巩固板块估值 .......................................................... 3 2025 年 1-4 月板块行情回顾：出口面临关税挑战，板块承压....................................................................... 4 基金持仓回顾：25Q1 基金重仓持股环比下降 ............................................................................................... 5 基本面回顾：以旧换新推动国内需求修复，出口拉动力趋于温和 ................................................................................ 6 内销：换新补贴优化国内零售环境 ............................................................................