非金属建材行业24年报及25Q1季报总结及展望：水泥筑底；玻纤盈利继续修复；品牌建材个股α能力突显

1|证券研究报告|2 0 2 5 . 0 5 . 1 1水泥筑底；玻纤盈利继续修复；品牌建材个股α能力突显中泰证券研究所副所长/建材&化工首席孙颖博士执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn 研究团队：孙颖（执业证书编号：S0740519070002） 聂磊（执业证书编号：S0740521120003） 万静远（执业证书编号：S0740525030002） 刘铭政（执业证书编号：S0740524070003）——非金属建材行业24年报及25Q1季报总结及展望2回顾2024年地产政策走向，从松绑限制性到出台刺激性政策，政策措施基本应出尽出，但只“托”不“举”思路下，房地产行业仍处于下行通道，2024年商品房销售面积/房屋新开工面积/房屋竣工面积9.74/7.39/7.37亿平，同比-12.90%/-23.00%/-27.70%。需求端的分化在建材各细分得到映射。新开工相关的水泥行业实现利润250亿元，同比-21.9%，上市公司吨盈利水平基本接近15年、08年行业最低位水平。竣工相关的浮法玻璃行业也在“保交付”告一段落后出现下滑，24年上市企业营收/归母净利润同比-8.9%/-77.9%。品牌建材涉及全地产链条，24年上市企业收入/归母净利润承压，同比-6.72%/-43.57%。得益于24年二手房交易网签面积7.18亿平同比+1.31%，零售占比高的企业业绩更具韧性。玻纤行业持续修复，行业发展进入新常态。一、玻纤：持续修复，行业发展进入新常态24年样本企业收入、扣非净利同比-2.8%、-41.5%；25Q1同比+25.8%、+352.1%。行业底部进一步夯实，价格修复带动季度业绩逐步改善。预计25年粗纱产量增速为10.3%，电子纱产量增速为7.7%，但不排除行业延迟点火及提前冷修，产量增速望控制在温和水平，且预计26年产量增速明显降低；需求稳健增长，预计25年粗纱/电子纱需求增速7.1%/5.8%。重点关注新兴应用领域（风电、热塑、电子等）需求拉动。电子纱结构性景气，低介电电子布供需两旺，国内厂商产能快速扩张，份额望快速提升。龙头优势明显，估值低位性价比高。首选中国巨石、中材科技，推荐长海股份，建议关注国际复材、山东玻纤、宏和科技。3二、品牌建材：板块成长性/盈利能力承压，供需寻求新的平衡，个股α能力突显在地产持续弱景气的大环境下，即便头部企业在成本管控、渠道管理、服务保障、品牌形象等方面优势突出，但依然难以独善其身，样本企业收入和利润于24年双双下滑，25Q1依然承压，同比-7%/-17%。盈利能力走弱下（不考虑减值损失的净利率6.60%，同比-3.01pct），利润降幅大于收入降幅。预计当下已处于行业过剩产能出清的中后期，市场份额重新分配的过程伴随着激烈的价格竞争，当竞争格局基本稳定时利润率有望企稳回升。成长性及盈利能力承压下，样本企业苦练内功，一方面现金流进一步好转，24年收现比/净现比110%/252%创近5年新高，另一方面应收账款规模持续下降，且坏账按单项计提比例已提至68%，减值风险对利润的负面影响正逐步收窄。资本开支指数由21年的3.68降至24年的1.14背景下，行业正快速寻求新的供需平衡。持续提升的分红比例也预示着企业更加健康的财务状况和积极回报股东的诚意。综合分析下游需求稳定性及适配性、行业格局、增长潜力及估值水平，我们推荐三棵树、北新建材、伟星新材、东方雨虹等，建议关注兔宝宝、东鹏控股、坚朗五金、蒙娜丽莎、科顺股份、亚士创能、箭牌家居、中国联塑等。三、水泥和减水剂：筑底修复，龙头优势凸显1）水泥：24年板块营收/扣非净利同比-23.3%/-63.0%，系需求弱/价格跌所致。25Q1水泥价增量跌，板块收入同比-6.2%，亏损同比收窄。2024年上市公司吨盈利水平基本接近15年、08年行业最低位水平，水泥复价后，截至25年4月，全国水泥煤价差处于2009年以来60%分位。25年需求韧性+错峰趋严+煤价下行，底部有望夯实。推荐海螺水泥、华新水泥、塔牌集团、天山股份、上峰水泥，关注中国建材、冀东水泥等2）减水剂：受需求下滑影响，24年板块营收/归母净利同比-7.5%/-52.1%，25Q1减水剂需求有所恢复、价格略有下行，成本端环氧乙烷均价同比有所上升，板块营收/归母净利同比+9.6%/-16.0%，期待需求恢复推动行业盈利修复。看基建拉动+市占率提升+功能性材料打开成长空间，推荐龙头α突出的苏博特，建议关注垒知集团。4四、玻璃：药玻稳步增长；浮法及光伏仍有待景气改善1）药用玻璃：产品升级+成本下降，24年板块利润如期释放，全年营收、归母净利YoY+2.5%/+20.4%；25Q1受院内用药需求萎缩，营收、归母净利YoY-5.6%/+3.2%，增速略有放缓。随着第十批集采执行推进，25Q2龙头望重新开启增长动能。从盈利水平上看，模制瓶赛道由于竞争格局更加优异，盈利提升水平明显好于管制瓶企业，重点推荐模制瓶龙头山东药玻以及自管制瓶横向扩张至模制赛道的力诺药包。2）浮法玻璃：24年行业景气回落，全年板块营收、归母净利YoY-8.9%/-77.9%；25Q1浮法玻璃价格延续弱势，行业归母净利YoY-43.5%。截至25年4月，行业窑龄10年以上产能2.3万t/d，占比15%，产线规模小于600t/d产线为2.0万t/d，占比12%，无论从窑龄还是从产线规模分布，行业产能均有出清基础。光伏玻璃：24年量稳价跌，板块公司营收/归母净利同比-14.1%/-81.8%；25Q1产品小幅复价，但价格仍处于低位，板块公司营收/归母净利同比-31.3%/同比转亏。25Q1复价以来，行业盈利有所修复，但仍需警惕行业供给抬头。重点推荐旗滨集团，建议关注信义玻璃、福莱特、信义光能、南玻A、金晶科技、凯盛新能等。风险提示：需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差；使用的公开资料信息滞后或更新不及时风险。5目录C O N T E N T S品牌建材：板块成长性/盈利能力承压，供需寻求新的平衡，个股α能力突显34水泥和减水剂：筑底修复，龙头优势凸显玻纤：持续修复，行业发展进入新常态25玻璃：药玻稳步增长；浮法及光伏仍有待景气改善6投资建议和风险提示地产疲软，基建稳定；原材料价格向下16CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1行业背景：地产疲软，基建稳定；原材料价格向下7地产政策应出尽出来源：各政府部门网站、中指研究院、中泰证券研究所n 回顾2024年政策走向，从松绑限制性到出台刺激性政策，政策措施基本应出尽出。具体来看，中央层面，2024年4月30日，中央政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，这是时隔多年在政治局会议中再度提出房地产“去库存”政策。9月26日，中央政治局会议提出“要促进房地产市场止跌回稳”，释放了最强“稳地产”信号。n 展望2025年，房地产政策环境持续宽松毋庸置疑，“房地产市场止跌回稳”将是政策发力和检验政策效果的重点。政策类型201