公用环保行业专题研究：Q1环保超预期，火电盈利有望提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 公用环保 Q1 环保超预期，火电盈利有望提升 华泰研究 公用事业 增持 (维持) 环保 增持 (维持) 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 康琪 SAC No. S0570124070105 kangqi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 申能股份 600642 CH 10.42 买入 昆仑能源 135 HK 9.21 买入 华能国际 600011 CH 8.09 买入 淮河能源 600575 CH 4.93 买入 新集能源 601918 CH 7.88 增持 桂冠电力 600236 CH 7.79 买入 中国电力 2380 HK 3.43 买入 洪城环境 600461 CH 14.90 买入 华润燃气 1193 HK 28.50 增持 兴蓉环境 000598 CH 7.55 增持 北控水务集团 371 HK 2.74 买入 内蒙华电 600863 CH 5.01 买入 浙能电力 600023 CH 6.89 买入 陕西能源 001286 CH 11.07 买入 永兴股份 601033 CH 17.34 买入 首创环保 600008 CH 3.63 买入 光大环境 257 HK 4.79 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 5 月 09 日│中国内地 专题研究 环保业绩超预期，火电盈利有望提升 回顾公用环保公司 2024 年年报及 2025 年一季报情况，电力行业中火电受益于煤价下行，多数样本公司度电净利同比提升，考虑煤价下行，或有望继续提升；水电受来水、减值计提等情况影响业绩分化较明显；绿电业绩低于我们预期，主要是 4Q24 风资源减弱、减值计提、电价下行等多因素所致，Q2 业绩主要看风/光资源情况及补贴回款节奏；核电审批加快，受计提增值税返还影响业绩低于预期。天然气供需相对宽松，燃气盈利承压，期待居民顺价推动毛差继续修复。425 政治局会议再次强调化债政策，环保公司自由现金流或继续改善。 电力：煤价下行带来火电盈利提升，绿电现金流延续改善 2024 年以来煤炭市场供需格局改善带来煤价快速下跌，受益于煤价下跌带来的燃料成本下降，多数火电公司 2024 年度电净利同比提升。1Q25 暖冬影响下用电需求同比增速较弱，导致火电利用小时同比下降，随迎峰度夏来临，火电利用小时同比增速有望较 Q1 改善，考虑近期煤价下行后我们认为火电后续盈利能力或有望较 Q1 提升。受减值计提、来水修复程度等因素影响，水电 4Q24 业绩分化明显，Q2 业绩主要取决于来水及水库调度策略。受风资源减弱、减值计提、电价下行等因素影响，绿电 4Q24&1Q25 归母净利同比增速低于我们预期，但部分公司自由现金流明显改善，如三峡能源（2024 年-128 亿元，2023 年-266 亿元），我们认为风/光资源同比情况及国补回款节奏将为绿电公司 2025 年业绩主要看点。 燃气：天然气供需由紧平衡过渡至相对宽松，期待居民顺价执行效果 2024 年以来多地顺价机制持续落地，但燃气公司 4Q24&1Q25 归母净利同比增速低于我们此前预期，主因 1）供需与季节因素，2）毛差低于预期（蓝天燃气），3）其他业务承压（华润燃气、深圳燃气）。燃气公司盈利预测 2025/3/1以来下调幅度中值 3%（2025 年 Wind 一致预期），且多为下调。我们认为天然气需求是否改善及居民顺价执行效果或为燃气公司 Q2 业绩主要看点。 环保：1Q25 归母净利高于预期，或受益于化债政策现金流继续改善 环保公司盈利预测 2025/3/1 以来下调幅度中值 2%（2025 年 Wind 一致预期）。现金流方面，2024 年样本公司经营性现金流净额同比+18%，投资性现金流净额同比+10%；自由现金流层面，洪城环境同比转正（2024 年 0.85亿元，2023 年-1.43 亿元），考虑财务费用后瀚蓝环境、三峰环境、旺能环境、上海环境、绿色动力、首创环保、永兴股份仍为正。425 政治局会议再次强调化债政策，考虑环保公司应收账款回收率与政府财政支付能力具有较强相关性，我们期待化债政策推进支撑其盈利和现金流的进一步改善。 风险提示：煤价增长超预期，来水不及预期，绿电消纳不及预期。 (18)(10)(2)715May-24Sep-24Jan-25May-25(%)公用事业环保沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 公用环保 图表目录 图表 1： 火电行业实际归母净利及同比增速 vs 华泰预期（百万元/%）（A 股样本公司） ........................................... 3 图表 2： 火电行业实际归母净利及同比增速 vs 华泰预期（百万元/%）（H 股样本公司） .......................................... 3 图表 3： 2024 样本火电公司度电净利润与度电利润总额情况 ..................................................................................... 4 图表 4： 火电样本公司市场预期的变化 ....................................................................................................................... 4 图表 5： 核电、绿电行业实际归母净利及同比增速 vs 华泰预期（百万元/%）（A 股样本公司） ................................ 5 图表 6： 绿电行业实际归母净利及同比增速 vs 华泰预期（百万元/%）（H 股样本公司） .......................................... 5 图表 7： 核电&绿电样本公司市场一致预期的变化 ....................................