可转债市场趋势定量跟踪：转债估值性价比提升，正股盈利预期强度与分歧双升

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 5 月 9 日 专题报告 ——可转债市场趋势定量跟踪 20250430 1. 市场趋势跟踪 ❑ 市场表现回顾：过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为-1.31%，平价端的正股指数下跌 2.86%，转债市场整体超额收益为 1.55%。风格层面，股性、平衡和债性转债分别下跌 0.54%、0.66%和 1.45%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性 1.83%、平衡 1.87%和股性 1.64%。4 月受关税冲击影响正股市场普遍下跌，转债受债底依托跌幅小于正股。 ❑ 从衍生品定价看，转债市场估值性价比有明显回升。目前转债市场的期权定价偏离度（去除跌破债底转债）中位数为 1.09 元、余额加权值为 0.82 元，转债市场价格仍在合理区间内，但 4 月从小幅偏贵转换至小幅偏便宜，市场ALPHA 的短期内走势观点为中性偏多。此外在结构上，债性转债的偏低估幅度更高。 ❑ 从正股估值看，转债股底估值仍有修复空间。当前全市场转债的正股 PB 中位数为 2.07，处于历史滚动 5 年区间的 18.05%分位数，位于中性偏低的区间内。从时序数据看，转债正股估值自年初以来从历史低位回升，4 月又有所回调，但仍处于上行修复周期内，具备赔率价值。 ❑ 从分析师情绪看，正股盈利预期强度和分歧双升。全市场转债对应正股的分析师一致预测营收增速同比值为-3.47%、净利润增速同比值为-3.12%，相对上个月月末分别提升 0.42%和 2.10%，同时，盈利预期分歧分别提升 0.51%和 1.48%，有明显升高。本期分析师情绪回暖，但机构观点不一性增强。 ❑ 转债基金持仓 DELTA 维持原位。以回归模型动态跟踪转债基金持仓的风格占比情况，并计算加权 DELTA 值。目前全市场转债基金的平均 DELTA 值为 69.78%，相对 3 月底的 69.38%提升约 0.41%。整体看，3 月机构持仓风险偏好有所下降，4 月维持原位，目前股性转债的 DELTA 贡献占比最高。 2. 策略组合表现 ❑ 转债 CRR 定价组合：4 月绝对收益为-0.51%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.17%、最大回撤为12.08%、收益回撤比为1.26，月度胜率为61.36%。 ❑ 转债低估值动量组合：4 月绝对收益-0.28%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.16%、最大回撤为11.26%、收益回撤比为1.35，月度胜率为64.77%。 风险提示：本报告基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在失效风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 梁雨辰 S1090523070008 liangyuchen2@cmschina.com.cn 转债估值性价比提升，正股盈利预期强度与分歧双升 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、可转债市场趋势观察 ............................................................................................................................................. 3 1、可转债市场表现回顾 ............................................................................................................................................... 3 2、可转债估值与定价 ................................................................................................................................................... 4 3、市场隐含预期 .......................................................................................................................................................... 7 4、机构行为观测 .......................................................................................................................................................... 8 二、可转债策略组合推荐 ............................................................................................................................................. 8 1、转债 CRR 定价组合 ................................................................................................................................................ 9 2、转债低估值动量组合 ............................................................................................................................................. 10 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 一、 可转债市场趋势观察 1、可转债市场表现回顾 过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为-1.31%，平价端的正股指数下跌 2.86%，转债市场整体超额收益为 1.55%。细分结构层面，由于转债的收益风险特征随平价水平的不同有所差异，我们以平价 90 和 110 为分界，将可转债划分为股性、平衡和债性 3 种风格，以便观察。从编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡和债性转债分别下跌 0.54%、0.66%和 1.45%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性 1.83%、平衡 1.87%和股性 1.64%。总体而言，4 月受关税冲击影响正股市场普遍下跌，转债受债底依托跌幅弱于正股。 图 1：可转债历史表现情况（规模加权，按风格划分） 图 2：可转债正股历史表