保险行业：重疾险有望迎来发展新周期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 保险 重疾险有望迎来发展新周期 华泰研究 保险 增持 (维持) 李健，PhD 研究员 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 于明汇* 联系人 SAC No. S0570124070107 yuminghui@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2025 年 10 月 05 日│中国内地 动态点评 分红型重疾险开闸 9 月 30 日，国家金融监管总局发布《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》，“支持监管评级良好的保险公司开展分红型长期健康保险业务”，这是时隔二十多年后，分红型重疾险的再次开闸，具有里程碑意义，潜在影响较大。一方面可以提升消费者福利，重疾险保障水平有望抵御通胀侵蚀；另一方面，有助于增强寿险业增长动能、改善利源结构，抵御利差损压力。重疾险在经历 5 年左右的销售低迷期之后，负面因素逐渐消退，有利因素逐步累积，有望迎来新一轮增长周期。代理人队伍的质量和效率是决定分红型重疾险发展的关键因素。 传统型重疾险价格逐渐提升 2003 年之后，重疾险与分红形态脱钩，只能设计成为传统型（非分红）。传统型重疾险最大的问题是保障水平固定，长期看会被通胀侵蚀，导致实际保障水平降低。重疾险价格和预定利率（保险产品隐含的投资回报）成反比，预定利率越低价格越高。2023 年以来，传统险预定利率从 3.5%降至 2.0%，以降低负债成本，却导致重疾险价格节节攀升，保障杠杆（保险金额/保费）不断降低，让本就低迷的重疾险销售雪上加霜。我们认为此次放开分红型重疾险正是着眼于解决该问题。我们估计分红型重疾险隐含的投资回报率将从现在的 2%提升到 2.5%~3%左右，有助于让保障水平与通胀保持一致，提升重疾险对客户的吸引力。 加速度增长到快速下滑 重疾险在 2013-2020 年间经历了一轮加速度增长，背后动因包括产品降价、代理人队伍扩张、产品渗透率低，2016 年的偿付能力改革也对重疾险更加有利。重疾险新单保费的高点出现在 2018 年，超过了千亿人民币。重疾险NBV 利润率高，成为当时寿险业最重要的 NBV 来源，并推动 NBV 持续高增长。但代理人队伍“重数量轻质量”的扩张模式以及渗透率的快速提升虽然短期内推动了增长，却难以持续。2021 年开始，受代理人规模下滑、客户透支影响，叠加外部冲击和政策变化，重疾险出现快速下滑，并延续至今。前期的加速度增长可能过度透支了重疾险的短期发展空间，之后重疾险的低迷或许也是某种意义上的“修生养息”。 重疾险存在发展空间 中国仍然存在的保障缺口，是重疾险发展最大的机遇。前期加速度增长带来的透支只是中短期的扰动因素，并不会改变中国消费者仍然保障不足的现状，也不会改变重疾险长期的发展空间。随着中短期扰动因素逐渐消退，其他有利因素也在不断积蓄力量。潜在客户规模逐渐增长、人口老龄化、医疗改革背景下消费者寻求更好的医疗资源都预示着对疾病风险保障的潜在需求逐步上升，叠加分红型重疾险的改革提升了产品隐含的时间价值和性价比，我们认为重疾险或将迎来下一轮销售增长期。中资公司健康险和意外险的保费占比 10%~24%（1H25），仍有提升空间。 重疾险对抗利差损 低利率带来利差损压力，上市公司现金（净）投资收益率不断下行，而平均预定利率下降缓慢。化解方法除了降低负债成本，就是要拓宽利源，扩大利差之外死病差益的贡献。重疾险是一个非常合适的选择。相比于储蓄保险，重疾险死病差益贡献大；相比于医疗险，重疾险保费规模大期限长。我们注意到日本寿险业在化解利差损风险时，也是大力提升死病差益的贡献。重疾险产品本身设计较为复杂，代理人队伍更优质的公司可能更有竞争力。 风险提示：代理人质量下滑，新单销售显著下滑，重大投资损失。 (17)(9)0917Oct-24Feb-25Jun-25Sep-25(%)保险沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 保险 正文目录 分红型重疾险开闸 ......................................................................................................................................................... 3 分红-非分红的轮回 ................................................................................................................................................ 3 传统型重疾险价格逐渐提升................................................................................................................................... 4 2013-2020：重疾险加速度增长 .................................................................................................................................... 5 推动因素之一：产品降价 ...................................................................................................................................... 6 推动因素之二：代理人规模扩张 ........................................................................................................................... 6 推动因素之三：渗透率提升................................................................................................................................... 7 推动因素之四：偿付能力优势 .........................................................................................................................