腾讯控股(00700.HK)游戏表现强劲，AI驱动效果广告提速

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 公告点评|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 传 媒 & 海 外 】 腾 讯 控 股（00700.HK） 游戏表现强劲，AI 驱动效果广告提速 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司发布 25Q1 业绩：25Q1 收入 1800 亿元，YoY/QoQ+13%/+4%，vs.彭博（下同）一致预期为 1757 亿元(超 2.45%)，游戏和广告收入表现超预期。25Q1NonGAAP 归母净利润为 613 亿元，YoY+22%，QoQ+11%，vs.一致预期为 597 亿元（超 2.7%）。 ⚫ 本土游戏表现强劲，广告收入增长加速，AI 从实质上驱动了效果广告增长，赋能长青游戏运营。（1）25Q1游戏业务收入595亿元，YoY+24%，QoQ+21%，vs.一致预期为 553 亿元（超 7.7%）。本土游戏收入YoY+24%，达到 429 亿元，vs.一致预期为 403 亿元（超 6.5%）。海外游戏 YoY+22%达到 166 亿元，vs.一致预期为 154 亿元（超 7.9%）。（2）25Q1 社交网络收入 326 亿元，YoY+7%，QoQ+9%，vs.一致预期为 322 亿元。（3）25Q1 营销服务收入 319 亿元，YoY/QoQ+20%/-9%，vs.一致预期为 309 亿元（超 3%）。（4）25Q1 金融和企业服务收入为 549 亿元，YoY+5%，QoQ-2%，vs.一致预期为 551 亿元。 ⚫ 盈利预测与投资建议：AI 对效果广告和长青游戏产生了实质贡献，公司将持续加大 AI 投入；25Q1 本土游戏增长强劲，《三角洲行动》在国内上线后流水稳步提升，海外表现值得期待，有望成为新的头部产品，公司在 FPS 品类不断迭代，形成了丰富的产品矩阵。广告受益于 AI 赋能，持续获取市场份额。广告、游戏和云业务呈现提速趋势，我们预计公司 25~26 年收入达 7342、7900 亿元，同增 11.2%/7.6%，经调整归母净利预计为 2580、2862 亿元，同增 15.8%、10.9%。以 25 年收入和业绩基于 SOTP 测算合理价值为 572.51 港元/股。维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：监管趋严、游戏版号审核趋严、受短视频挤压的风险。 盈利预测：注：归母净利润和 EPS 均为 NonGAAP 口径； [Table_Finance] 单位:人民币亿元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 6,090 6,603 7,342 7,900 8,361 增长率（%） 9.8% 8.4% 11.2% 7.6% 5.8% EBITDA（亿元） 2,119 2,941 2,951 3,133 3,331 归母净利润（亿元） 1,577 2,227 2,580 2,862 3,108 增长率（%） 36.4% 41.2% 15.8% 10.9% 8.6% EPS（元/股） 16.32 23.51 28.08 31.15 33.82 市盈率（P/E） 16.6 16.4 17.1 15.4 14.2 ROE（%） 19.5% 22.9% 22.6% 21.5% 20.4% EV/EBITDA 12.9 12.7 15.5 14.2 13.1 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 521.00 港元 合理价值 572.51 港元 前次评级 买入 报告日期 2025-05-15 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 周喆 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE No. BJD408 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】腾讯控股（00700.HK）:24Q4 收入增长提速，AI 全面融入生态 2025-03-20 【广发传媒&海外】腾讯控股（00700.HK）:24Q4 前瞻：游戏提速，广告、金融韧性强 2025-01-15 【广发传媒&海外】腾讯控股（00700.HK）:阅文 IP+腾讯视频协同性增强，夯实竞争力 2025-01-07 [Table_Contacts] -12%-1%10%20%31%42%05/2407/2409/2411/2401/2503/2505/25腾讯控股恒生指数 　　　　　　　　 㤷㤵㠱ㄠ ′㔭〵㔠㨱㔳 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 腾讯控股|公告点评 注：本报告货币使用人民币，港币对人民币汇率采用1.062:1。 一、25Q1 业绩概览 25Q1的业务亮点：AI对效果广告和长青游戏产生了实质的贡献。在微信内推出更多的AI功能。助力商家入驻，微信小店GMV同比迅速增长。《三角洲行动》DAU在4月突破1200万。 25Q1增值服务收入同比增长17%至921亿元人民币，本土游戏强劲。游戏业务收入595亿元，YoY+24%，QoQ+21%，vs.一致预期为553亿元（超7.7%）。（1）本土游戏收入YoY+24%，达到429亿元，vs.一致预期为403亿元（超6.5%）。本土游戏主要受《王者荣耀》、《和平精英》增长，以及近期新游戏《地下城与勇士：起源》以及《三角洲行动》贡献驱动，《三角洲行动》有望成为新的长青项目。（2）海外游戏YoY+22%达到166亿元，vs.一致预期为154亿元（超7.9%）。受益于《荒野乱斗》、《部落冲突：皇室战争》以及《PUBG Mobile》收入增长驱动。社交网络收入326亿元，YoY+7%，QoQ+9%，vs.一致预期为322亿元。主要驱动因素为手游虚拟道具销售、音乐付费会员和小游戏平台服务费增长驱动。 营销服务收入319亿元，YoY/QoQ+20%/-9%，vs.一致预期为309亿元。增长来自于广告主对视频号、小程序和微信搜一搜广告库存的需求增长驱动，以及AI升级广告平台和交易系统带来的帮助。 金融和企业服务收入为549亿元，YoY+5%，QoQ-2%，vs.一致预期为551亿元。金融科技收入受贷款服务和理财驱动，企业服务受云服务和商家服务受收入增长驱动。 图 1：腾讯总收入（亿元-左轴）和同比增速（右轴）推移（21Q1-25Q1） 图 2：腾讯经调整归母净利润（亿元-左轴）和同比增速及利润率（右轴）推移（21Q1-25Q1） 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报