对等关税对烯烃产业链影响：乙烷/丙烷裂解承压

对等关税对烯烃产业链影响：乙烷/丙烷裂解承压 [Table_ReportDate] 2025 年 5 月 19 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业深度报告 化工行业 张燕生 化工行业首席分析师 执业编号：S1500517050001 联系电话：+86 010-83326847 邮 箱：zhangyansheng@cindasc.com 洪英东 化工行业分析师 执业编号：S1500520080002 联系电话：+86 010-83326848 邮 箱： hongyingdong@cindasc.com 尹 柳 化工行业分析师 执业编号：S1500524090001 联系电话：+86 010-83326712 邮 箱： yinliu@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 对等关税对烯烃产业链影响：乙烷/丙烷裂解承压 [Table_ReportDate] 2025 年 5 月 19 日 本期内容提要: [Table_Summary] 我国对美国对等关税予以反制，从美进口商品成本或提升。美国政府自 4月 2 日宣布对等关税政策以来，对中国及其他国家的关税不断进行调整。4 月 11 日，国务院关税税则委员会发布公告反制，对原产于美国的进口商品加征 125%关税。同时，鉴于在目前关税水平下，美国输华商品已无市场接受可能性，如果美方后续对中国输美商品继续加征关税，中方将不予理会。5 月 12 日，中美双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，美方取消了共计 91%的加征关税，中方相应取消了 91%的反制关税；美方暂停实施 24%的“对等关税”90 天，剩余 10%的关税予以保留；中方也相应暂停实施 24%的反制关税 90 天，剩余 10%的关税予以保留。 化工行业整体进口依赖度可控，个别原材料依赖度较高。与化工行业相关的分类主要化学工业及其相关工业的产品（11.79%），塑料及其制品/橡胶及其制品（11.1%），这两个类别整体而言对美依赖度高于我国总体进口对美的依赖度，但相对而言仍然占比较低。中国从美国进口的前二十大化工品中主要集中在丙烷、聚乙烯、乙二醇、天然气、原油、煤以及催化剂等领域，主要为我国化工行业的上游。其中，液化丙烷进口金额最高，2024 年进口金额达到 111 亿美元，进口数量达到 1731 万吨，其中 59.2%来自美国。石油石脑油进口金额为 60 亿美元，对美进口依赖度为 1.8%，依赖度较低。饱和无环烃（主要是乙烷）进口金额 26亿美元，进口依赖度98.7%，几乎全部来自美国。 丙烷寻求替代进口源，乙烷寻求来料加工。中国的乙烷、丙烷进口主要用于聚烯烃生产。在聚烯烃生产中，主要分为原油/石脑油路线、煤制烯烃路线和乙烷/丙烷裂解路线。中国的乙烷几乎 100%来自美国进口，丙烷 59%来自美国进口，都会受到本轮加征关税的影响。我们认为丙烷裂解（PDH）本身在未加额外关税的情况下已经处于亏损状态，我们预计随着关税的加征（尽管在 90 天的暂免期内关税下调至 10%），从美国进口的丙烷成本将进一步上升，因此首先直接影响的是贸易流向，中国从美国的丙烷进口将转向卡塔尔、阿联酋等与美国供应体量相当的国家，但贸易流向的转变仍可能进一步增加进口的成本。其次，随着进口成本的进一步增加，PDH 相较于其他路线的成本差距进一步扩大，则会导致 PDH 的开工率下降，供给端的下降可能带来国内丙烯价格的再平衡。乙烷裂解的原料不管是从量还是从运输的基础设施方面短期都难以找到替代，但是乙烷裂解制乙烯的产能在整体聚乙烯产能中占比仅为 19%，小于 PDH 在聚丙烯产能中的占比，同时，来料加工等方式也存在一定的替代可能性，如果成本增加的幅度在 3-5%左右，由于乙烷裂解制乙烯在关税加征之前的较高成本优势，3-5%的成本增加预计仍然在可接受范围内。供给受影响幅度小于丙烷，但会抬升国内聚乙烯的成本线。 投资建议：建议关注在气头成本上升情况下受影响较小的煤制烯烃项目，建议关注相关关税政策变化带来的影响。 风险因素：下游需求大幅下降的风险；原材料价格大幅波动的风险；关税进一步变化的风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 投资聚焦 ............................................................................................................................................... 4 中国对美国对等关税进行反制 ........................................................................................................... 5 一、美国对中国出口商品关税频繁调整，中国进行反制 ......................................................................... 5 二、我国从美国进口化学制品依赖度整体可控 ......................................................................................... 6 三、上游原料中个别产品依赖度较高 ........................................................................................................ 8 中国聚烯烃产能显著增加，气头路线产能占比显著提升 ................................................................ 9 一、聚烯烃产能显著增加，进口依赖度大幅降低 ..................................................................................... 9 二、气头路线占比显著提升，原料主要依赖进口 ................................................................................... 10 关税对气头路线成本影响显著 ......................................................................................................