广发宏观：复盘4月大类资产表现与五一假期最新变化

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 39 Xml [Table_Page] 宏观经济研究报告 2025 年 5 月 5 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 复盘 4 月大类资产表现与五一假期最新变化 [Table_Title] [Table_Author] 分析师： 郭磊 分析师： 陈礼清 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 SAC 执证号：S0260523080003 021-38003572 021-38003809 guolei@gf.com.cn chenliqing@gf.com.cn 请注意，陈礼清并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 1截止 4 月 30 日，2025 年 4 月大类资产表现为黄金＞欧指＞日经＞中债＞纳指＞0＞科创 50＞沪深 300＞道指＞恒指＞美元＞恒生科技＞LME 铜＞原油。具体来看：（1）4 月初“对等关税”落地，中下旬阶段性预期缓和，全球资产在风险一次性计提后演绎冲回，股债金汇波动加剧；（2）伦敦金 YTD 至 26.5%，4 月收涨6%，收益与夏普比率均位列大类资产之首但下旬冲高回调，金银比破百。有色中下旬温和反弹，幅度受全球经济增长前景担忧情绪压制。原油超跌后总体疲软，铜油比走高至滚动三年+2.4 倍标准差。国内定价品种偏弱运行，螺纹钢相对抗跌。（3）欧洲 STOXX600、日经 225 指数及纳指收涨，标普收跌；中国资产低开后逐步修复，纳斯达克中国金龙指数月跌 0.35%；恒指、上证综指月线分别收跌 4.3%、1.7%。（4）10 年期美债利率先上后下，月内震荡剧烈，4 月中上旬一度出现美元、美债、美股三杀，下旬趋于平稳。（5）美元指数月度下跌 4.4%，人民币先贬后升整体稳健，欧元兑美元升值 4.7%至 2022 年以来高位。日元先上后下，月环比升值 4.6%。（6）国内股债跷跷板效应显著，万得全 A 先抑后扬，全月下行 3.15%；债市先上扬后横盘震荡，10 年期国债收益率全月下行 18.86BP 至 1.62%。4 月央行流动性投放呵护资金面，短端利率中枢下移，期限利差均先走扩后趋平。（7）国内股市呈现“哑铃”特征，小微盘与稳健红利、大盘风格表现占优。万得微盘指数收涨 5.0%。行业风格中稳定板块录得+0.7%正收益，消费、金融相对抗跌，行业上美容护理、农林牧渔、商贸零售、公用事业领涨。（8）地产市场新房成交回踩、二手房保持较高增速。4 月前 21 日二手房挂牌价环比微降 0.1%，其中一线三线环比微正。4 月百城租金收益率高于 30 年国债收益率约 47.6BP，较前值重新走扩。 黄金收涨 6%，虽仍领跑大类资产且“风险收益比”仍位列大类资产前列，但自 4 月下旬冲高（触及 3500 美元/盎司）跳水后进入反复波动整理区间。全球股市呈现“V 型”反弹，发达市场波动弹性更大，关税月初遭遇冲击后中下旬冲回修复明显，欧日宽基指数（欧洲STOXX600、日经225指数）以及纳指均收涨，标普微跌，中国资产虽同步探底回升，但仍未能收复月初跌幅，更彰显独立性，恒指、上证综指月线分别收跌 4.3%、1.7%，5 月港股继续反弹态势，恒指、恒生科技单日反弹 1.7%、3.1%，代表境外中国资产的纳斯达克中国金龙指数与发达国家股市联动性更敏感，全月小幅下跌 0.35%。 4 月 WIND 商品指数、贵金属指数均冲高回调，在 4 月 22 日之前冲高一度分别上涨 10.8%、11.7%，但最后一周震荡调整，最终全月分别录得 6.6%、6.1%涨幅。金银表现分化，伦敦金现上涨 6.0%的同时伦敦银现全月回调 5.4%，金银比攀升超 100，远高于近三年均值 85，升至滚动三年+3.1 倍标准差。历史上金银比破百出现在 2020 年疫情期间，2020 年 5 月初金银比一度升至 115，随后该年白银出现了近 80%补涨（自 2020 年 5 月5 日的 14.75 美元/盎司升至 2020 年年底的 26.5 美元/盎司），黄金同时段并没有显著回调，只是涨幅较白银更为缓和，录得 12.7%上涨。LME 铜期货收跌 6.0%，月初受关税影响大幅回调后，中下旬在风险冲回中反弹修复，但由于关税对全球增长前景开始产生影响，铜价仍承压。国际油价先抑后扬，总体疲软，布伦特期货收跌 1 全文数据无特别说明均来源于 WIND 　　　　　　　　 㤷㤵㠱ㄠ ′㔭〵㘠〹㨵 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 39 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 15.5%，主线交易仍在于关税战影响下需求预期下调，但下旬出现 OPEC+原油产量政策（部分产油国减产）、美伊关系（特朗普收紧对伊朗制裁）等新不确定性变量，油价转向震荡整理。4 月铜油比大幅走高至 144.6，较 3 月提升 11.3%，升至滚动三年的+2.42 倍标准差。国内定价品种亦相对弱势，广谱价格生意社 BPI 指数全月回落 4.0%。螺纹钢指数、南华工业指数全月分别回落 2.4%、6.5%。 4 月发达国家股市显现较高弹性，首先美股市场深度调整后反弹明显，尤其是纳斯达克，月初回撤一度达到16%，但月线最终小幅收涨 0.9%。道琼斯工业、标普 500 月收益分别录得-3.2%、-0.8%，逊色于纳指，美股科技股对关税风险的冲回是美股核心反弹的贡献因素。特斯拉、谷歌、微软、英伟达月线分别收涨 8.9%、2.7%、5.3%、0.5%，标普行业中信息、通信分别收涨 1.6%、0.6%，而能源、金融、房地产等传统行业仍收跌 13.7%、2.2%、1.3%。标普 500 隐含波动率 VIX 指数月末回落至 24.70%，4 月上旬一度飙升至 52.33%。欧洲与日韩市场亦超跌反弹，欧洲 STOXX600、英国富时 100、德国 DAX 指数分别收涨 4.0%、2.1%、1.5%，日经 225、韩国综指分别上涨 1.2%、1.9%。 4 月 10 年期美债利率先上后下，月末收于 4.17%，虽月线维度较 3 月末仅小幅下行 6BP，5 月初升至 4.25%，但月内震荡剧烈，4 月中上旬一度出现美元、美债、美股三杀表现，10 年期美债利率盘中一度触及 4.59%。下旬在关税问题缓和下趋于平稳。10-2Y 美债期限利差先在降息预期影响下震荡走高至 67BP，下旬随着通胀担忧上升，逐步回落至 55~57BP 附近。 4 月美元指数月度下跌 4.4%，中下旬始终维持在 100 下方弱势震荡，5 月初在贸易局势的缓和预期下重新收复100 关口升至 100.2。人民币先贬后升，月末重新升回 7.26 附近，整体仍保持稳健运行。在美元资产遇到抛售、美元弱势运行的背景下，欧元兑美元延续 3 月强势，环比升值 4.7%，近两月累计升