金属及金属新材料行业：小金属，未来金属的繁荣周期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 43 [Table_Page] 深度分析|有色金属 证券研究报告 [Table_Title] 金属及金属新材料行业 小金属：未来金属的繁荣周期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 小金属：未来关键资源，中国钨、铋、镓、锗、锑、钼等小金属产量占比全球领先。小金属广泛应用于新兴产业，长期战略意义日益提升，各国将大多数小金属列为关键矿产。就目前全球关键资源种类来看，中美资源、需求双强，俄印资源强于需求，南美、非洲、澳洲资源远强于需求，日韩英法德需求远强于资源。中国钨、铋、镓、锗、锑、钼等小金属产量占比全球领先。 ⚫ 需求：全球能源转型带来稳定增量，地缘扰动重塑产业链并提振国防需求，中国未来产业有望建立超长周期需求。能源转型是全球主要国家长期目标，风电、光伏等新能源建设有望带来长期增量需求（钼、钴、锑等），俄乌战争加速欧洲绿色化转型进程；地缘冲突叠加资源国供给管制，导致全球产业链需求重塑、海外加大国防支出；中国规划未来产业—未来空间—未来高端装备，有望支撑长期需求（钼、钨、钛、钴等）。 ⚫ 供给：产能退出、资源枯竭、政策约束、投资不足等因素限制长期供给，各国资源安全诉求构建多极化全球供应链。过去 10 年，受中小落后产能退出（钼、钨、锑等）、资源衰竭（锑、钼、钨等）、政策约束（钨、稀土等）、投资不足等多因素影响，全球钨、钼、铋、锗、锑等产量震荡下行。作为全球钨、镓、锗、锑、钴等重要产出国，中国、刚果（金）等国家出口管制将提升海外保供增产诉求、推进资源+深加工产业链建设，重塑全球供应链向多极化转型。 ⚫ 价格：供给约束、需求扩张、地缘扰动互相影响，有望强化价格长期上行趋势并放大波动率。供给端长期资源约束，以及能源转型、国防建设、产业升级不断提升需求，部分小金属将长期维持供需紧张格局；日益频繁的地缘扰动（环保督察、区域冲突、资源国出口管制等）预期进一步放大价格弹性。 ⚫ 投资建议：重视繁荣周期下的未来资产。钼：供稳需强，能源转型、国防军工及未来产业有望建立长需求周期（金钼股份）；钨：供紧需强趋势下，价格中枢有望长期上行（厦门钨业、中钨高新等）；锑：全球供应趋紧且面临重构，能源转型拉升需求（华钰矿业、湖南黄金等）；钴：刚果（金）限钴出口，有望快速提振钴价，钴价长期下行趋势有望反转（华友钴业、力勤资源、腾远钴业、洛阳钼业等）。 ⚫ 风险提示。全球宏观需求大幅波动超预期的风险。资源国出口政策大幅调整的风险。全球新增产能投放超预期的风险。地缘冲突超预期的风险。技术替代导致需求不及预期的风险。 [Table_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-05-07 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 宫帅 SAC 执证号：S0260518070003 SFC CE No. BOB672 010-59136660 gongshuai@gf.com.cn 分析师： 王乐 SAC 执证号：S0260523050004 021-38003617 wangle@gf.com.cn 请注意，王乐并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 金属及金属新材料行业 2024年报及 2025 年 1 季报总结:贵金属、工业金属板块业绩强劲 2025-05-05 金属及金属新材料行业:25 年首批钨矿开采指标同比-6%，有望放大钨价上涨弹性 2025-04-22 金属及金属新材料行业:美国停止出口稀土矿，稀土价格有望上行 2025-04-20 [Table_Contacts] -24%-15%-6%2%11%20%05/2407/2409/2412/2402/2505/25有色金属沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 43 [Table_Page] 深度分析|有色金属 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 金钼股份 601958.SH CNY 9.99 2025/04/27 买入 14.65 0.98 1.04 10.19 9.61 6.92 6.55 16.80 16.20 华友钴业 603799.SH CNY 34.31 2025/04/19 买入 43.58 2.91 3.17 11.79 10.82 4.28 3.98 13.30 13.00 厦门钨业 600549.SH CNY 19.00 2025/04/26 买入 26.35 1.32 1.41 14.39 13.48 5.62 5.23 13.50 13.30 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 43 [Table_Page] 深度分析|有色金属 目录索引 一、小金属：未来关键资源，繁荣周期已至....................................................................... 6 （一）小金属：全球地缘视角下的关键资源 .............................................................. 6 （二）资源禀赋：中国小金属资源全球领先 .............................................................. 9 （三）供给趋势：产能退出、资源枯竭、政策约束、投资不足等因素持续约束长期供给 .......................................................................................................................... 12 （四）需求：全球能源转型带来持续增量、地缘扰动重塑产业链并提振国防需求、中国未来产业建立超长周期需求 .............................................................................. 15 （五）价格：资源约束、需求扩张致供需趋紧，地缘扰动放大波动率 .................... 21 二、钼：供给平稳，能源转型及未来产业建立需求繁荣周期 ...........................