24年顺利收官，25Q1扣非后盈利亮眼

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2024 年 报&2025 一 季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 29.76 元 伊利股份（600887） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 24 年顺利收官，25Q1 扣非后盈利亮眼 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 63.66 流通 A 股(亿股) 63.34 52 周内股价区间(元) 21.37-30.23 总市值(亿元) 1,894.49 总资产(亿元) 1,548.47 每股净资产(元) 9.16 相 关研究 [Table_Report] 1. 伊利股份（600887）：Q3 收入环比改善，回购重视投资者回报 (2024-11-05) 2. 伊利股份（600887）：渠道库存调整基本到位，期待下半年轻装上阵 (2024-09-01) 3. 伊利股份（600887）：盈利能力持续改善，回购提高投资者回报 (2024-05-06) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年报及 2025 年一季报，2024 年实现营业总收入 1157.8亿元，同比-8.2%，实现归母净利润 84.5 亿元，同比-18.9%；其中 24Q4 实现营收 2.7亿元，同比-7.1%，归母净利润为-24.2亿元，去年同期为 10.5亿元。25Q1 实现营业总收入 330.2 亿元，同比+1.4%，实现归母净利润 48.7 亿元，同比-17.7%，实现扣非归母净利润 46.3 亿元，同比+24.2%。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利 1.22元（含税），现金红利总额为 77.3亿元，考虑回购金额 7.6 亿元则年度合计分红金额为 84.8亿元，分红率达到 100.4%。  25Q1液奶收入降幅收窄，奶粉延续强劲表现。2024年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入 750亿元（-12.3%）、297亿元（+7.5%）、87亿元（-18.4%）；1）液体乳：液奶零售额市占率稳居行业第一，24 年收入下滑主要系公司主动收缩发货及需求疲软所致。2）奶粉：2024 年公司婴配粉零售额市占率达 17.3%，同比提升 1.1pp。以“营养+功能”为突破点，推出适合中老年人群的成人乳品，目前公司在成人奶粉零售市场份额已达到 24%。3）冷饮：24 年行业规模受天气和去年基数较高等因素的影响出现下滑，但公司冷饮业务线上、线下营收均为行业第一。25Q1液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入 196亿元（-3.1%）、88亿元（+18.6%）、41亿元（-5.3.%）；液奶 25Q1虽承压但降幅环比已收窄，预计低温奶表现优异，随着后续渠道库存恢复预计将持续改善；奶粉业务 Q1高增主要系婴配粉业务表现出色；冷饮 Q1下滑主要系去年高基数及渠道库存调整。  Q1扣非后盈利能力改善。1、2024年、25Q1毛利率分别为 34.1%（+1.3pp）、37.8%（+1.8pp），毛利率提升主要系原奶价格持续下行。2、2024年销售费用率、管理费用率分别为 19%（+1.1pp）、3.9%（-0.2pp）；全年销售费用率提升主要系收入规模下降。25Q1销售费用率、管理费用率分别为 16.9%（-1.5pp）、3.8%（-0.7pp），整体费用率持续优化。3、2024年、25Q1净利率分别为 7.3%（-0.8pp）、15%（-3.3pp），24年公司出售股权获得非流动资产处置收益 25.6亿元，同时计提澳优商誉减值 30.4 亿；25Q1 净利率承压主要系去年同期存在处置昌吉盛新股权影响，实际扣非后净利率同比+2.6pp 至 14%。  25 年经营目标积极，业绩增长值得期待。战略层面，公司 1）将继续以消费者需求为导向，聚焦健康食品领域，成为健康食品行业发展的引领者；2）稳步推进国际化战略，提升全球品牌卓越运营能力；3）积极拓展新兴渠道，借助数智化和生成式人工智能技术打造全新业务模式。25年公司计划实现营业收入 1190亿元（+2.8%），利润总额 126亿元（+24%）。随着去年渠道库存去化充分，25 年液奶收入有望持续回暖；利润方面随着原奶供给端产能去化持续，25H2奶价企稳回升可期，后续公司盈利能力改善空间充足。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 1.69元、1.82元、1.97元，对应动态 PE 分别为 18 倍、16 倍、15 倍，维持“买入”评级。  风险提示：原奶价格持续上涨风险；行业竞争加剧风险；商誉计提大额减值损失风险；食品安全风险；乳制品下游需求持续疲软风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 1157.80 1193.50 1237.83 1283.95 增长率 -8.24% 3.08% 3.72% 3.73% 归属母公司净利润（亿元） 84.53 107.34 115.87 125.30 增长率 -18.94% 26.99% 7.95% 8.13% 每股收益 EPS（元） 1.33 1.69 1.82 1.97 净资产收益率 ROE 14.85% 16.08% 15.11% 14.39% PE 22 18 16 15 PB 3.32 2.83 2.47 2.17 数据来源：Wind，西南证券 -22%-14%-6%2%10%18%24/424/624/824/1024/1225/225/4伊利股份 沪深300 伊 利股份（600887） 2024 年 报 &2025 一 季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1）公司液体乳业务稳健增长，预计 2025-2027 年销量增速为 1%、1.5%、1%；随着产品结构升级，预计 2025-2027 年吨单价增速保持 0.5%；预计 2025-2027 年毛利率保持为31.3%。 2）奶粉及奶制品业务婴配粉及中老年奶粉共同发力，预计 2025-2027 年销量增速分别为 5%、6%、7%，吨单价增速分别为 1%、1%、1%，毛利率分别为 40.4%、41%、41.6%。 3）公司在国内冷饮产品稳居市场第一，同时持续拓展新兴渠道，预计 2025-2027 年销量增速分别为 5%、5%、5%，吨单价增速分别为 1%、1%、1%，毛利率分别为 37.4%、38.0%、38.7%。 分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E