恒林股份：外部影响减弱，跨境电商-区域扩张贡献成长动能

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 恒林股份(603661) 投资评级 无评级 上次评级 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 恒林股份：外部影响减弱，跨境电商&区域扩张贡献成长动能 [Table_ReportDate] 2025 年 05 月 07 日 报告内容摘要: [Table_Summary] 事件：公司发布 2024 年报&2025 一季报。2024 全年公司实现收入 110.29 亿元（同比+34.6%），归母净利润 2.63 亿元（同比-0.02%），扣非归母净利润 2.81亿元（同比+19.5%）；单 Q4 收入 32.18 亿元（同比+33.0%），归母净利润-0.03亿元（23Q4 亏损 1.03 亿元），扣非归母净利润 0.16 亿元（23Q4 亏损 1.03 亿元）。25Q1 收入 26.54 亿元（同比+12.7%），归母净利润 0.52 亿元（同比-49.5%），扣非归母净利润 0.53 亿元（同比-48.9%）。Q4 利润承压主要系年末资产&信用减值集中计提（合计损失约 2.1 亿），其中厨博士商誉减值为 0.79 亿元（厨博士商誉已计提完毕）。我们预计 Q1 跨境电商扩张驱动收入稳健增长，盈利能力环比已稳定修复。 跨境高增，基本盘稳定。24 年办公家居/软体家居/板式家居/新材料地板/其他板 块 收 入 分 别 为35.5/14.3/10.22/15.33/34.63亿 元 （ 同 比 分 别+2.4%/+10.8%/-8.8%/+2.9%/+331.1%），我们预计其他板块高增主要系跨境电商表现靓丽。拆分来看： 跨境电商：公司 24 年持续完善线上销售渠道&北美仓储配布局，我们预计 Q2海外供应链发货比例持续提升且公司提价对冲关税扰动，跨境盈利有望稳步修复。展望未来，公司提出集中资源扶持跨境电商业务、建立全球分销体系，我们预计 25 年跨境业务有望维持稳健增长。 制造：越南基地 24 年实现收入 24.94 亿元（同比+24.7%），我们预计目前越南产能已可充分覆盖公司美国代工订单，整体关税影响或有限。此外，伴随产能利用率提升，越南基地净利率提升 1.6pct 至 9.3%。展望 25 年，我们预计公司凭借越南稀缺产能有望加速抢占全球份额，且公司计划积极开拓非美市场和国内市场，办公椅&沙发代工有望平稳增长。此外，新材料地板行业短期竞争加剧，但公司海外产能充沛&新品迭代加速，我们预计 25 年收入&盈利保持平稳。 品牌：1）LO24 年收入为 9.98 亿元（同比-7.3%），毛利率为 30.8%（（同比-0.1pct），我们预计表现略承压主要受海外需求影响，25 年有望延续平稳趋势。2）厨博士：根据厨博士减值判断，我们预计 24 年其收入&利润延续下滑，但目前商誉已计提完毕，未来对报表影响趋弱。 盈利能力稳定，短期费用提升。25Q1 公司毛利率为 16.3%（同比-10.4pct），净利率为 2.0%（同比-3.3pct），期间费用率为 13.2%（同比-6.8pct），其中销售 / 研 发 / 管 理 / 财 务 费 用 分 别 为7.3%/1.7%/3.6%/0.6% （ 同 比-5.4/-0.4/-1.2/+0.1pct）。毛利率/销售费用率波动主要系尾程配送费及折扣促销重分类所致。 现金流短暂承压，营运能力稳定。25Q1 公司经营性现金流为-0.55 亿元（同比-2.13 亿元），承压主要系票据到期支付增加所致。营运能力方面，存货/应收/应付周转天数分别为 85.7/62.6/66.9 天（同比-8.2/+5.6/-11.2 天）。 盈利能力：我们预计 2025-2027 年公司净利润分别为 4.0、4.7、5.3 亿元，对应 PE 估值分别为 9.3X、8.0X、7.1X。 风险提示：贸易摩擦加剧，竞争加剧，人民币汇率超预期波动。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 8,195 11,029 12,117 13,492 14,673 增长率 YoY % 25.8% 34.6% 9.9% 11.3% 8.8% 归属母公司净利润(百万元) 263 263 400 466 529 增长率 YoY% -26.6% 0.0% 52.1% 16.4% 13.5% 毛利率% 23.8% 18.6% 17.0% 17.2% 17.5% 净资产收益率ROE% 7.7% 7.1% 10.1% 10.9% 11.5% EPS(摊薄)(元) 1.89 1.89 2.88 3.35 3.80 市盈率 P/E(倍) 14.17 14.17 9.31 8.00 7.05 市净率 P/B(倍) 1.10 1.01 0.94 0.88 0.81 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 05 月 07 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 5,484 6,204 7,845 8,525 9,421 营业总收入 8,195 11,029 12,117 13,492 14,673 货币资金 1,340 1,660 1,867 2,094 2,692 营业成本 6,246 8,973 10,059 11,169 12,100 应收票据 0 0 3 1 2 营业税金及附加 34 37 47 51 54 应收账款 1,473 1,805 2,029 2,298 2,453 销售费用 675 779 860 958 1,042 预付账款 62 73 105 106 113 管理费用 421 432 424 459 499 存货 1,821 2,326 2,953 3,144 3,365 研发费用 221 226 242 270 323 其他 786 340 888 882 797 财务费用 25 39 44 48 51 非流动资产 4,099 4,654 4,517 4,319 4,079 减值损失合计 -1