固收视角：出口影响逐步体现，大宗价格多数回暖

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收视角 出口影响逐步体现，大宗价格多数回暖 华泰研究 2025 年 4 月 21 日│中国内地 张继强 研究员 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴宇航 研究员 SAC No. S0570521090004 wuyuhang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴靖，PhD 研究员 SAC No. S0570523070006 wujing018437@htsc.com +(86) 10 6321 1166 李梓豪 联系人 SAC No. S0570124060040 lizihao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 高频数据核心观点 4 月第三周，关税对国内出口的扰动有所体现，干散货指数与吞吐量等指标明显回落，运价表现有所分化，外需前景不确定性较强；生产端边际回落，工业方面，耗煤表现偏弱，货运有所回落。开工率内外需分化更为明显，高炉与地炼有所上行，化工、汽车等行业开工率呈现收敛迹象；建筑业方面，资金到位率数据有所反复，水泥与黑色表现分化，或源自房建的拖累，沥青、PVC 与苯乙烯等表现有所反复。地产方面，新房热度略有收敛，二手房高能级城市热度延续，但销售同比增速边际回落，一线价格略有企稳迹象是积极信号。价格方面，前期关税扰动的利空因素有所消化，原油、黑色与铜等大宗价格反弹修复。 1、消费：出行热度略有收敛，汽车消费热度延续，快递揽收水平高位运行 1）出行：出行热度高位略有收敛；国内国际航班的执飞率有所上行。 2）商品消费：汽车销售热度延续；纺织消费热度略有回升；快递揽收水平高位运行。 2、地产：新房成交同比回落，二手房热度略有弱化，一线价格略有企稳 1）新房方面：上周新房成交增速有所回落，各线城市表现均弱于去年同期。 2）二手房成交方面：上周二手房成交热度有所弱化，北京/上海/深圳/成都等高能级城市维持韧性，二三线城市修复迹象待观察。 3）挂牌量价：挂牌价、量均有所下降，一线挂牌价相对韧性。 4）前端带看：门店带看和成交趋势上较前期偏弱。 5）房价：房价待企稳，46 城房价指数环比为负值，涨价城市有 1 个（上周 0 个）。3 月一线城市新房与二手房价格上涨。 6）土地：土地市场溢价率较前期有所修复，成交面积和总价回落。 3、生产：货运量热度回落，开工率内外需分化更为明显 1）综合指数：电力方面，用煤日耗低位运行，水力发电弱于去年同期，煤价偏弱运行；货车通行量热度有所回落。 2）中上游：焦化、高炉开工率有所上行，地炼开工率低位运行。 3）下游：化工产业链开工率有所下行，半/全钢胎生产开工率下行。 4、建筑业：建筑业复工有所反复，水泥、黑色供给强于需求 1）资金到位率：建筑业复工有所反复，非房建边际下滑，房建边际持平。 2）水泥供给修复，需求持平，库存低位上行，价格环比下降。水泥需求持平，整体偏强；供给端修复，磨机运转率和产能利用率上行；库存处于低位；价格环比下降。 3）黑色供给修复，需求表现偏弱，库存保持低位，价格企稳。供给端，钢材供应走强；但需求端建筑钢材成交量周同比仍在低位；库存低位运行；价格企稳。 4）沥青开工率上行；PVC 与苯乙烯开工率下行。 5、外需：吞吐量明显回落，运价表现分化 1）运量方面。①波罗的海干散货指数（BDI）继续下跌；②港口累计完成货物吞吐量与集装箱吞吐量环比明显回落。 2）运价方面，①RJ/CRB 同比有所修复；②国际航线运价表现分化。CCFI 指数环比上行，但 SCFI 指数环比下行。CCFI 多航线有所修复，东南亚航线运价同比为正或反映非美需求，美西、美东同比有所修复，欧洲航线运价下滑。 3）韩国、越南出口：韩国 4 月前 10 日出口额同比上行，越南 4 月前 15 日出口同比下滑。 4）海外经济来看，欧元区通胀放缓，降息落地。美国通胀放缓但前景尚不明确，特朗普与美联储存在意见分歧。 5）进口运价方面，国内进口运价（CDFI）持续下降。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 6、价格：原油受海外影响较大，黑色、有色等价格上行，水泥价格下行。 1）综合指数来看，内盘南华工业品与外盘 RJ/CRB 指数环比上行。 2）分项来看，关税政策不确定性较强，前期利空因素消化之后，大宗商品价格多数有所修复。此外，原油价格上行与美国对伊朗的制裁和 OPEC 主动减产相关；政策预期对黑色系有支撑，但需求端跟进有限，对弹性有所制约；产业逻辑对铜偏利好。 出行热度略有收敛，汽车销售热度延续 出行热度略有收敛。①城内出行方面，截至 4 月 18 日当周，9 个重点城市地铁客运量环比-2.5%（前值为 0.2%），同比为 0.6%（前值为 4.7%）；截止 4 月 13 日，拥堵延时指数同比-2.1%（前值为-2.3%）。②城际出行方面，截至 4 月18 日当周，国内航班（不含港澳台）/国际航班执行航班数量同比 6.8%/23.2%（前值为 0.6%/21.7%），执飞率90.8%/86.9%（=执行航班数/计划航班数，前值为 90.1%/85.8%，去年同期为 86.1%/88%）。 汽车销售热度延续，快递揽收水平高位运行。①服务消费方面，截至 4 月 18 日当周，电影票房环比-41.8%（前值为46.0%），电影票房同比去年-54.6%（前值为-42.0%）。主要因清明档后缺乏头部影片，新片排片少，老片长尾效应有限。②耐用品方面，乘联会口径 4 月 1-13 日乘用车零售/批发同比去年同期+8%/+17%（前值为+2%/+11%）。尽管超预期关税对消费心态产生了一定扰动，但国家促消费政策及以旧换新举措的推动作用显著，四月乘用车市场整体呈现平稳向好的运行态势。③非耐用品方面，截至 4 月 13 日当周，轻纺城销量同比 0.3%（前值为-31.3%），纺织消费热度略有回升；截至 4 月 13 日，快递揽收量同比+21.3%（前值+14.5%），同比处于季节性高位。 政策端，2025 年 4 月 16 日，商务部等 9 部门联合印发《服务消费提质惠民行动 2025 年工作方案》（以下简称《工作方案》）。《工作方案》围绕加强政策支持、开展促进活动、搭建平台载体、扩大对外开放、强化标准引领、优化消费环境等 6 个方面，提出 48 条具体任务举措，既涵盖了餐饮、住宿、健康、文化娱乐、旅游休闲、体育赛事等主要行业领域，也包括了旅游列车、空中游览、跳伞飞行、超高清电视、