控制机队增速，积极推广入境旅游

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 01 日 证 券研究报告•2025 年 一季报点评 当前价： 5.62 元 南方航空（600029） 交 通运输 目标价： ——元（6 个月） 控制机队增速，积极推广入境旅游 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：胡光怿 执业证号：S1250522070002 电话：021-58351859 邮箱：hgyyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 181.21 流通 A 股(亿股) 126.73 52 周内股价区间(元) 5.26-7.27 总市值(亿元) 1,018.40 总资产(亿元) 3,302.43 每股净资产(元) 1.88 相 关研究 [Table_Report] 1. 南方航空（600029）：Q1 转亏为盈，入境游带来增长潜力 (2024-07-06) [Table_Summary]  事件：南方航空发布 2025 年一季报。公司主营收入 434.07 亿元，同比下降2.68%；归母净利润-7.47 亿元，同比下降 198.81%；扣非净利润-11.6 亿元，同比下降 312.45%；负债率 84.19%，投资收益-6.83亿元，财务费用 13.25 亿元，毛利率 8.48%。受旅客结构变化、高铁冲击、全球供应链紧张等多重因素影响，1Q2025 业绩同比下降。  客座率高于行业水平，国际需求加速恢复。1-3月完成旅客运输量 4194.89万人次，同比增长 3.62%。其中国内航线完成 3656.15 万人次，同比增长 1.17%；国际航线完成 496.17万人次，同比增长 27.89%；地区航线完成 42.57万人次，同比减少 8.45%。1-3月客座率同比提升 2.39pp至 85.39%，高于国航的 80.2%和东航的 80.68%。  机队扩张速度放缓。2024年公司共引进 57 架飞机，退出 48 架飞机；1Q2025公司引进 21架飞机，退出 6架飞机。截至 2025 年 3月底，公司合计运营 932架运输飞机，其中自有飞机 353架，融资租赁 253架，经营租赁 326架。据 2024年度业绩说明会披露，2025 年机队规模增幅预计为 5.8%，2021-2025 年机队规模年均增速预计为 2.3%。  免签政策利好入境游。中国对法国、德国、意大利等 12国单方面免签政策延长至 2025年底，叠加与新加坡、泰国等国的互免签证政策，形成覆盖主要客源国的“免签矩阵”。公司高度关注入境游市场发展，目前已推出“探索中国”产品，积极推广入境旅游。第 137届广交会于 2025年 4 月 15日至 5月 5日在广州举办，期间南航计划执行国际及地区航班近 3300班次，环比增长约 7%，重点覆盖广州至曼谷、吉隆坡、胡志明市等航线，全力保障东南亚、中东、欧洲、大洋洲等国家和地区参展客商的出行需求。  盈利预测：预计公司 2025/26/27 年营业收入分别为 1834.5、2001.8、2167.2亿元，归母净利润分别为 42.7、68.1、102.8 亿元，EPS 分别为 0.24、0.38、0.57 元。  风险提示：宏观经济周期波动风险、航空业政策变化风险、航油价格波动风险、汇率波动风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 174224.00 183451.81 200177.00 216722.11 增长率 8.94% 5.30% 9.12% 8.27% 归属母公司净利润（百万元） -1696.00 4271.80 6807.52 10283.88 增长率 59.71% 351.88% 59.36% 51.07% 每股收益 EPS（元） -0.09 0.24 0.38 0.57 每股净资产 BPS（元） 1.92 2.14 2.52 3.09 净资产收益率 ROE 0.29% 9.90% 12.72% 15.11% PE -60 24 15 10 PB 2.93 2.62 2.23 1.82 数据来源：Wind，西南证券 -12%-4%4%12%20%28%24/424/624/824/1024/1225/225/4南方航空 沪深300 南 方航空（600029） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假 设 1：公司收入主要来源旅客运输，考虑国际 线 25 年继续恢复，我们预计公 司2025/26/27 年 ASK 同比增速分别为 5%/4%/3%；预计公司 2025/26/27 年客公里收益分别为0.49、0.52、0.55 元，同比增速分别为 2%/6%/6%。 假设 2：货邮及其他收入占比较小，考虑到“对等关税”对该业务可能的影响，假设2025/26/27 年同比增速为 2%/2%/2%。 假设 3：2025 年油价中枢下行，航司燃油成本压力减轻，南航机队运营效率也在提升，预计公司 2025/26/27 年毛利率分别为 11%/12%/13%。 表 1：运营以及分业务收入预测 2024 2025E 2026E 2027E ASK（百万） 362609 380739 395969 407848 yoy 14.7% 5.0% 4.0% 3.0% RPK（百万） 305966 323629 336574 346671 yoy 23.9% 5.8% 4.0% 3.0% 客座率 84.4% 85.0% 85.0% 85.0% 客公里收益（元） 0.48 0.49 0.52 0.55 yoy -12.7% 2.0% 6.0% 6.0% 客运收入（百万元） 149711 158449 174674 190709 yoy 7.45% 5.8% 10.2% 9.2% 货运收入（百万元） 24513 25003 25503 26013 yoy 19.0% 2.0% 2.0% 2.0% 收 入 合 计 （ 百 万 元 ） 174224 183452 200177 216722 yoy 8.9% 5.3% 9.1% 8.3% 成 本 合 计 （ 百 万 元 ） 159571 163272 176156 188548 毛利率 8.5% 11.0% 12.0% 13.0% 数据来源：Wind，西南证券 选取中国国航、春秋航空、吉祥航空作为对标，可比公司 25 年 PB 均值为 2.6 倍。预计公司 2025/26/27 年营业收入分别为 1834.5、2001.8、2167.2 亿元，归母净利润分别为 42.7、68.1、102.8 亿元，EPS 分别为 0.24、0.38、0.57 元，BPS 分别为 2.14、2.52、3.09 元。 表 2：可比公司估值 公 司 代 码 股价（元） 每