Q1毛利率环比改善，积极布局新质生产力

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 24 日 证 券研究报告•2024 年报及 2025 年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 23.08 元 荣泰健康（603579） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） Q1 毛利率环比改善，积极布局新质生产力 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：方建钊 电话：18428374714 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.77 流通 A 股(亿股) 1.77 52 周内股价区间(元) 11.36-27.18 总市值(亿元) 40.94 总资产(亿元) 33.54 每股净资产(元) 11.45 相 关研究 [Table_Report] 1. 荣泰健康（603579）：按摩椅需求承压，盈利能力改善实现业绩增长 (2024-04-17) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报及 2025年一季报。2024年公司实现营收 16亿元，同比减少 13.9%；实现归母净利润 1.9亿元，同比减少 5.3%；实现扣非净利润1.6 亿元，同比下降 12.5%。单季度来看，2024Q4公司实现营收 4.3亿元，同比下降 22.3%；实现归母净利润 0.5亿元，同比下降 3%；实现扣非后归母净利润 0.4亿，同比下降 30.3%。2025Q1公司实现营收 3.9亿元，同比减少 1.4%；实现归母净利润 0.4 亿元，同比减少 30%；实现扣非净利润 0.3 亿元，同比减少 46.8%。  按摩椅消费承压，外销表现优于内销。分区域来看，2024年公司内销实现营收6.5亿元，同比-20.2%%，主要系国内消费降级导致需求承压所致；外销实现营收 9.2 亿元，同比-10.3%，韩国大客户因新品上市时间滞后等原因，收入同比有所下降。分产品来看，公司按摩椅/按摩小电器/体验式按摩服务分别实现营收15.2 亿元/5145.9万元/470万元，分别同比-14.1%/-28.6%/+0.8%。总体来看，按摩家电具有可选消费特征，在经济衰退或不稳定时期，消费者可能会减少非必要消费支出，因此需求有所萎缩，致使公司国内外营收出现下滑。  盈利能力承压，毛利率环比开始修复。2024 年公司毛利率同比增长 0.9pp 至31.7% ， 其 中 按 摩 椅 / 按 摩 小 电 器 / 体 验 式 按 摩 服 务 毛 利 率 分 别 为32.1%/13%/68.5%，分别同比+1.2pp/-6.1pp/+11pp，按摩椅；分区域来看，国内外毛利率分别为 38.8%/26.4%，分别同比增长 2.9pp/0.3pp，预计公司毛利率改善主要来自于汇率影响，叠加公司生产效率提升。费用率方面，2024年公司销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 11.3%/5.4%/-1%/5% ， 分 别 同 比+0.2pp/+1.2pp/-0.2pp/+0.7pp，管理费用率提升主要系折旧、中介咨询服务费同比增加所致；净利率来看，2024 年公司净利率同比提升 1.1pp 至 12%。2025年 Q1毛利率同比减少 3.3pp 至 32.5%，但环比 2024Q4提升 2.8pp，推测主要优 于 内 外 销 结 构 变 化 所 致 ， 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为10.7%/4.9%/1.4%/5.4%，分别同比+0.9pp/-0.2pp/+3.4pp/+0.4pp，净利率同比减少 4.5pp 至 11.1%。  盈利预测与投资建议。公司基于现有技术等优势，积极寻求第二增长曲线，在汽车按摩椅机芯、“DeepHealth”智慧健康 AI 大模型等领域进行布局。预计公司 2025-2027年 EPS 分别为 1.19元、1.27元、1.36元，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格反弹、海外需求不及预期、汇率波动等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1596.87 1699.84 1784.83 1874.08 增长率 -13.92% 6.45% 5.00% 5.00% 归属母公司净利润（百万元） 191.95 211.80 225.94 241.03 增长率 -5.31% 10.35% 6.67% 6.68% 每股收益 EPS（元） 1.08 1.19 1.27 1.36 净资产收益率 ROE 9.52% 10.08% 9.89% 9.71% PE 21 19 18 17 PB 2.03 1.95 1.79 1.65 数据来源：Wind，西南证券 -34%-15%4%23%42%61%24/424/624/824/1024/1225/225/4荣泰健康 沪深300 荣 泰健康（603579） 2024 年 报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：考虑到国补对按摩家电的需求拉动效应，假设 2025-2027 年国内营收增速维持在 5%；海外营收分别同比增长 10%、5%、5%。 假设 2：假设 2025-2027 年公司国内毛利率分别为 39%、39.5%、40%；海外毛利率分别为 27%、27.5%、28%。 假设 3：假设 2025-2027 年公司销售费用率维持在 11%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合计 营业收入 1596.9 1699.8 1784.8 1874.1 增速 -13.9% 6.4% 5.0% 5.0% 营业成本 1091.0 1158.7 1207.7 1258.7 毛利率 30.8% 31.3% 31.8% 32.3% 国内 营业收入 652.2 684.8 719.1 755.0 增速 -20.2% 5.0% 5.0% 5.0% 营业成本 399.2 417.7 435.0 453.0 毛利率 38.8% 39.0% 39.5% 40.0% 海外 营业收入 922.8 1015.0 1065.8 1119.1 增速 -10.3% 10.0% 5.0% 5.0% 营业成本 678.7 741.0 772.7 805.7 毛利率 26.4% 27.0% 27.5% 28.0% 数据来源：Wind，西南证券 荣 泰健康（603579） 2024 年 报及 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万