澳门博彩行业年度策略：横琴岛和澳门的协同将是主要催化剂

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_Page] 投资策略报告|消费者服务Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发海外】澳门博彩行业年度策略 横琴岛和澳门的协同将是主要催化剂 [Table_Summary] 核心观点：  澳门旅游受到香港局面影响有限，将逐步和香港旅游业脱钩。由于受到香港局面的影响，澳门游客人次在 8-10 月份增速放缓，但是受到的影响程度相对有限。长期来看，澳门旅游业将会逐步和香港脱钩。首先，通过“港澳游”旅游团前往澳门的游客占比持续下降。其次，香港旅游业在内地的渗透率提升已经十分缓慢，而澳门旅游业在内地的渗透率仍在快速提升。如果香港作为旅游休闲目的地的地位被削弱，我们认为部分此前前往香港休闲购物的内地游客将可能转向澳门。此外在香港局面自 6 月份开始以来，中央政府加大了对澳门特区经济发展的政策支持。  横琴将是 20 年澳门中场业务增长的重要催化剂。明年横琴与澳门的协同将会驱动澳门游客人次继续快速增长：1）广珠城轨延伸线拱北至横琴段年底通车，将把横琴纳入高铁网络，并且未来将在横琴口岸与澳门轻轨直连；2）澳门莲花口岸将于今年底整体搬迁至横琴，将提升横琴口岸的通关效率；3）长隆二期等大型娱乐项目在 19/20 年开业将带来更多非博彩娱乐元素；4）横琴将于 19/20 年新增酒店客房超过 3200间，缓解目前澳门酒店供不应求的局面。  贵宾业务企稳，有望恢复环比增长。我们认为澳门贵宾业务在亚洲地区的竞争力将取决于政府的监管力度。18 年下半年以来，澳门的贵宾业务面临向海外分流的压力。近期中国政府罕见高调发声，对主要面向内地赌客的海外博彩地区进行了打击，我们认为这可能导致部分贵宾赌客回流澳门。澳门贵宾业务毛收入在 19 年前三个季度连续环比下滑。但是我们认为澳门贵宾业务可能在 19 年 4 季度开始恢复环比增长，这主要是因为贵宾业务毛收入基数更低，以及内地媒体批评澳门博彩中介太阳城造成的负面影响逐步减弱。  预计 20 年行业 EBITDA 将实现中双位数以上增长。19 年 1-3 季度，由于贵宾业务毛收入大幅下滑，导致行业博彩毛收入有所下滑。但是由于中场及角子机业务的利润率更高，因此行业 EBITDA 仍然取得增长。目前贵宾业务贡献的 EBITDA 已经处于很低的水平（~10%）。我们预计贵宾业务将在 19 年 4 季度开始环比略有增长。而中场业务在游客人次快速增长的带动下有望实现中双位数以上增长。而博彩毛收入增长也将带动经营杠杆提高，行业 EBITDA 在 20 年有望实现中双位数以上的增长。  板块估值低于历史中枢。目前市场对于 20 年行业 EBITDA 增速预期仅为 6.0%。目前澳门博彩板块的 EV/EBITDA 为 10.9x，低于历史中枢。  风险提示。澳门入境签证政策收紧的风险；外汇管制收紧的风险；来自亚洲其他国家赌场的竞争加剧的风险；赌牌续期的风险。 [Table_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-11-24 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 胡翔宇 SAC 执证号：S0260517080001 SFC CE No. BNG229 010-59136632 huxiangyu@gf.com.cn 分析师： 陈佳妮 SAC 执证号：S0260519070002 021-60750604 chenjiani@gf.com.cn 请注意，陈佳妮并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发海外】澳门博彩高频数据跟踪:10 月 GGR 同比下滑3.2%，降幅低于市场预期 2019-11-01 消费者服务Ⅱ行业:横琴岛和澳门旅游业的协同效应有望在明年体现 2019-10-23 【广发海外】澳门博彩数据跟踪:3 季度贵宾业务同比下滑幅度扩大，中场业务受香港影响有限 2019-10-17 [Table_Contacts] -4%4%11%19%26%34%11/1801/1903/1905/1907/1909/19消费者服务Ⅱ恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 投资策略报告|消费者服务Ⅱ [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 金沙中国有限公司 01928.HK 港元 37.3 2019/10/27 买入 42.3 2.13 2.55 17.51 14.63 13.19 11.75 49.15 54.56 银河娱乐 00027.HK 港元 52.8 2019/11/08 买入 58.2 3.32 3.51 15.90 15.03 11.04 10.18 21.38 19.53 永利澳门 01128.HK 港元 17.02 2019/11/07 持有 18.7 1.14 1.26 14.91 13.50 11.09 10.39 458.4 369.9 澳博控股 00880.HK 港元 8.15 2019/10/30 买入 9.7 0.58 0.42 14.05 19.40 11.27 10.22 11.22 11.99 新濠博亚娱乐 MLCO.O 港元 167.9 2019/10/31 增持 216.4 8.32 9.46 20.18 17.75 9.91 9.27 17.80 20.23 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心；说明：美元对港元汇率为 7.84 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 29 [Table_PageText] 投资策略报告|消费者服务Ⅱ 目录索引 1. 香港局面对于澳门的影响较为有限 ................................................................................ 6 1.1 澳门旅游业受到香港局面的影响有限 ................................................................... 6 1.2 中央政府加大了对于澳门特区发展的政策支持 .................................................... 8 2. 横琴将是 20 年澳门中场业务增长的重要催化剂 .....